华尔街投行花旗（Citi）和Bernstein近日分别发布报告，对美国《Clarity Act》草案中关于稳定币收益限制的条款进行解读。两方均认为，尽管该草案可能对Circle（CRCL）的USDC流通量产生短期影响，但不会从根本上动摇其商业模式或投资价值。
花旗：限制收益是“规模挫折”而非“核心威胁”
花旗分析师Peter Christiansen在周二（7月5日）的报告中指出，草案中对稳定币收益的限制对Circle而言“可能是一个规模上的挫折，但并非核心威胁”。报告强调，该草案允许狭义定义的奖励计划，只要不模仿银行存款利息即可。更广泛的第三方奖励禁令不会直接影响Circle的净收入，因为该公司已将大部分储备收入转给Coinbase等合作伙伴。
花旗分析师认为，激励措施的减弱可能导致USDC流通量和二级市场流动性暂时下降，但他们仍然认为“稳定币交易量才是采用的关键指标，而非流通量”。花旗对Circle股票给出高风险评级，目标价为243美元，而当前股价约100美元。
Bernstein：市场误读草案，Coinbase才是焦点
Bernstein的立场更为明确。该经纪商在周三的报告中表示，周二Circle股价约20%的跌幅反映了市场对草案的误读。投资者搞混了谁赚取收益和谁分配收益：Circle从USDC的储备资产中赚取收入，而Coinbase等平台将部分收益传递给用户，后者才是草案的真正目标。
Bernstein分析师Gautam Chhugani团队指出，草案将禁止被动持有稳定币的收益，但允许与交易或支付相关的活动奖励。这意味着Coinbase约3.5%的USDC收益产品将面临压力，可能被迫重组。而Circle的商业模式不受影响——该公司不向持有者支付收益，并在2025财年产生了26.4亿美元的储备收入。报告还强调，USDC从约300亿至800亿美元的增长主要由交易、支付和抵押品需求驱动，而非收益。
Bernstein对Circle给出跑赢市场评级，目标价为190美元。
Coinbase立场暧昧，谈判仍在继续
据知情人士透露，Coinbase在《Clarity Act》的谈判中表现谨慎，私下向参议院工作人员表示对最新妥协方案不满，但并未公开反对该法案。这反映出稳定币发行商和交易所之间的利益分化：Circle作为发行方，储备收入模型不受直接影响；而Coinbase等分销商则高度依赖向用户分享收益来吸引持有量。
市场影响分析
从两方分析来看，Clarity Act草案对稳定币市场的真正冲击可能集中在分销环节。若被动持有收益被禁止，用户持有USDC的动机将减弱，可能导致流通量短期下降。但正如Bernstein所言，USDC的增长驱动力主要来自实用性（交易、支付、DeFi抵押），而非投机性收益。因此，限制收益可能促使市场更关注稳定币的实际使用场景，反而有利于长期采用。
对于Circle而言，其储备收入模型高度依赖USDC发行量，而发行量又取决于市场对USDC的信任度和应用场景。草案若通过，短期内可能抑制USDC流通量（当前约800亿美元），但花旗指出，交易量指标更重要。此外，Tether计划进行全面四大审计并向美国扩张，可能加剧竞争压力。
对投资者而言，Circle股价已从高点大幅回调，当前估值是否反映了草案风险？花旗的243美元目标价和Bernstein的190美元目标价均高于现价约100美元，暗示下跌可能过度。但监管不确定性仍存，且Coinbase等合作伙伴的应对策略尚未明朗。
总体来看，Clarity Act草案并非USDC的“终结者”，而是行业从“收益驱动”向“实用驱动”转型的政策催化剂。市场短期内可能继续波动，但长期基本面未变。