Strategy（原MicroStrategy）旗下高风险收益产品STRC，当前已提供11.5%年化分红，这一水平本身就显著高于传统高收益债市场。然而，随着DeFi协议将该资产进一步代币化、拆分并嵌入借贷循环，部分交易者正将名义收益推高至39%，甚至在高倍杠杆模型下达到64% APY。这场围绕STRC展开的链上收益游戏，正在把原本就高风险的资产包装成更复杂的杠杆产品。
STRC如何被层层包装成链上高收益工具
从结构上看，多个DeFi协议正在围绕STRC搭建一条“风险雏菊链”。其中，Apyx将约1.36亿美元的STRC封装为类似稳定币的代币apxUSD；Saturn则把约8500万美元的STRC打包进USDat产品；另一代币化协议xStocks也已将约5300万美元的STRC带上链。
在此基础上，Pendle Finance进一步把这些STRC相关代币及其分红拆分为可单独交易的固定收益和浮动收益部分；而Morpho则提供借贷与循环杠杆机制，让用户能够在抵押、借出、再抵押、再借出的链条中不断放大敞口。
具体而言，交易者会存入资产，借出诸如STRCx、apyUSD、apxUSD、USADT、sUSADT、strcUSX等代币，然后将部分借款再次存入协议，继续借出更多资产，形成典型的“loan loop（循环借贷）”。这种模式在价格相对稳定时可以显著抬高收益率，但一旦价格波动超出抵押区间，仓位被强制清算的概率也会快速上升。
高分红基础上再叠加高杠杆
值得注意的是，STRC的基础收益本身已经非常激进。报道指出，STRC目前的11.5%年化分红，约比平均垃圾债收益率高出450个基点。自2025年7月以9%分红水平推出以来，Strategy已先后七次上调分红率。这一变化也被市场解读为：此前的收益水平不足以支撑STRC在纳斯达克维持其目标价格100美元/股附近的交易表现。
但DeFi市场并未因高风险信号而降低杠杆，反而将11.5%视作“基础收益底座”，在其上构建更高收益结构。例如，Apyx Finance曾在今年2月以“分红支持型稳定币协议”身份完成一轮估值约3亿美元的融资；Saturn Credit则在今年1月获得来自Sora Ventures和赵长鹏旗下YZi Labs的80万美元融资，用于推进USDat与sUSDat模式。
在实际操作中，Apyx和Saturn发行的相关代币会进一步被导入Pendle。比如，PT-apyUSD可锁定约14.84%的固定收益；随后，用户再将这些PT代币存入Morpho作为抵押，以低至1.59%的利率借入USDC，继续加杠杆。按照报道中的测算，5倍杠杆循环曾带来64% APY，另有分析账户记录到约39% APY。
表面是收益增强，实则依赖价格维稳
问题在于，这套收益模型高度依赖STRC价格长期维持在关键区间。报道提到，4月14日STRC临近月度分红登记日并进入除息阶段，股价随之回落，进而拖累sUSDat汇率跌破Pendle用于计算收益累积的高水位线。受此影响，Pendle一度向用户说明，YT-sUSDat的收益累积已暂停，原因正是STRC除息带来的汇率下滑。
Pendle给出的解释是：如果STRC价格恢复到100美元，高水位线将被重新收复，收益累积也会恢复，用户总体收益最终不会受影响。但关键在于，这一逻辑的前提是“如果”。而在高波动资产中，这个前提并不稳固。
事实上，STRC近半年已经两次明显偏离其关键价格水平。报道显示，STRC曾在2025年11月21日跌至90.52美元，又在2026年2月跌至93.10美元。这说明其“准锚定”状态并非牢不可破。与此同时，Strategy董事会还拥有自行调整分红的权力，这意味着支撑整个DeFi收益结构的底层现金流，也并非完全确定。
市场影响：高收益叙事或吸引资金，但脆弱性同步放大
从市场层面看，STRC链上化体现出一个越来越明显的趋势：传统金融中的高收益、高风险产品，正在通过代币化和DeFi工具被重新包装，进入更广泛的加密资本池。这类结构对追逐收益的资金具有很强吸引力，尤其是在链上稳定收益稀缺时，双位数甚至更高的APY很容易吸引投机资金快速聚集。
但另一方面，收益被放大的同时，风险也并非线性增长，而是呈现乘数效应。投资者不仅要承担STRC本身的价格波动和分红调整风险，还要面对代币化协议的设计风险、Pendle等收益拆分机制的模型风险、Morpho借贷循环中的清算风险，以及智能合约、区块链基础设施、托管机构等多层技术与信用风险。
更重要的是，一旦底层资产价格持续走弱或流动性恶化，链上多个协议可能同步承压，形成连锁反应。对于普通投资者而言，看到的是39%甚至64%的年化收益，但真正需要评估的，是这些收益是否建立在可持续的现金流和稳健的抵押品之上。至少从目前披露的信息看，这场围绕STRC的DeFi收益实验，更像是一场建立在高分红假设和价格稳定预期上的高风险套利游戏。
在加密市场中，高收益从来不是免费的午餐。STRC被DeFi协议层层封装后，确实创造了更具吸引力的收益曲线，但也让风险敞口变得更隐蔽、更复杂。对于试图参与这类产品的投资者而言，理解收益来源与清算机制，可能比单纯追逐APY数字更加重要。