加密货币相关股票正在美股市场重新掀起一轮mNAV交易热潮。所谓mNAV，通常被市场用来描述一家上市公司的市值相对于其持有加密资产价值的倍数。这一指标在加密投资语境中被广泛使用，但从严格意义上看，它更像是一种便于传播的简化说法，而非完整、严谨的公司估值工具。
根据CryptoComLearn的最新报道，当前美国交易所中至少已有六家以上上市公司以正向mNAV交易，意味着投资者愿意为这些公司的股票支付高于其账面加密资产价值的价格。换句话说，市场并不只是为公司手中的比特币或SOL买单，更是在为管理层未来扩大持仓、融资运作和讲述资本市场故事的能力支付溢价。
MicroStrategy仍是标杆，但溢价已回落
在这一轮mNAV讨论中，MicroStrategy依然是绕不开的核心样本。作为公开市场上最知名的“比特币持仓型公司”，其股票MSTR长期被投资者视为获取比特币敞口的一种替代方式。报道指出，MicroStrategy的投资热情曾在2024年11月20日达到高点，当时投资者愿意支付超过3.4倍mNAV的价格。
而到了目前，其mNAV已回落至2。这意味着，投资者如今仍愿意以约两倍于公司比特币持仓价值的价格买入MSTR。即便如此，这一水平依然不低，因为从纯粹资产角度看，投资者完全可以直接购买比特币，而不必承担上市公司股票本身的波动、治理和融资风险。
之所以仍有资金愿意支付这部分溢价，核心逻辑在于市场相信MicroStrategy及其联合创始人Michael Saylor未来仍有能力通过资本运作进一步增持比特币，或者扩大股票相对于持币价值的估值倍数。
多家“MicroStrategy效仿者”涌现
值得注意的是，当前市场上并不只有MicroStrategy享受高mNAV估值。相反，一批押注比特币或SOL的上市公司，正在获得更激进的溢价定价。
其中，Cantor Equity Partners（CEP）表现尤为突出。该公司由Jack Mallers新近组建，并由Tether和Bitfinex控制。报道显示，CEP在周三收盘时的市值为4.33亿美元，而其目标仅是获得42,000枚BTC中的2.7%，对应价值约1.07亿美元。由此计算，其mNAV达到4，显示市场对其未来加密资产布局给予了极高预期。
另一家案例是Upexi（UPXI）。该公司近期完成了1亿美元私募融资，并计划用这笔资金购买SOL。在假设其将迅速完成这部分SOL配置的情况下，公司周三收盘市值达到4.07亿美元，对应的mNAV同样为4。
SOL Strategies（CYFRF）的估值则更加激进。该公司已获得5亿美元可转债额度用于购买SOL，但目前仅动用了其中一部分。其最近一次披露显示，资产负债表上持有267,151枚SOL，按当前估值约为4,000万美元。在收盘市值约3.3亿美元的背景下，其mNAV高达8.2，是报道中最显著的高倍数案例之一。
此外，DeFi Development Corporation（JNVR）融资4,200万美元用于购买SOL，收盘市值为1.09亿美元，对应mNAV为2.6。日本市场广受关注的Metaplanet（MTPLF）持有5,000枚BTC，价值约4.74亿美元，但其收盘市值达到13亿美元，对应mNAV为2.7。而Boyaa Interactive（BOYAF）则相对温和，公司市值约3.92亿美元，持有约3.17亿美元的比特币，对应mNAV为1.2。
mNAV并非完整估值框架
尽管mNAV在当前市场情绪中被频繁引用，但这一指标本身存在明显局限。报道强调，mNAV是一种过于简化的估值方法，它忽略了公司的债务水平、经营责任、潜在稀释、融资成本以及主营业务质量等多个关键变量。
更重要的是，上市公司股东并不天然拥有对公司持有加密资产的直接索取权。即使是MicroStrategy，也已明确告知股东，其股票并不赋予持有人对公司所持比特币的所有权权益。因此，从法律和财务角度看，持有这类股票与直接持有BTC或SOL之间存在本质差异。
这意味着，单纯以“公司持有多少币”来为股票定价，可能会放大市场情绪而弱化基本面分析。尤其当mNAV持续高于1甚至升至4、8这样的水平时，投资者实际上是在为未来预期、管理层执行力以及市场叙事买单。
市场影响：情绪回暖，也伴随估值风险积累
从市场层面看，mNAV热潮的回归释放出两个信号。第一，公开市场投资者对加密资产敞口的需求依然强劲，尤其是在部分资金无法直接配置现货资产、或更偏好股票市场工具时，这类“持币公司”自然成为替代选择。第二，市场对“企业资产负债表加密化”这一故事仍然抱有高度想象空间，愿意给予先行者远高于资产净值的溢价。
但与此同时，估值风险也在积累。当越来越多公司以“购买BTC或SOL”为核心卖点进入资本市场时，资金可能不再区分资产质量、持仓透明度和融资结构，而是无差别追逐概念溢价。一旦加密货币价格波动加大，或公司后续增持进度低于预期，当前偏高的mNAV倍数可能迅速压缩。
总体来看，mNAV狂热的回归说明，加密资产与传统股票市场之间的联动正在继续加深。对于投资者而言，这既是观察机构化和证券化趋势的重要窗口，也提醒市场在追逐“加密概念股”时，不能忽视股票并不等同于链上资产本身这一基本事实。