2026年7月6日，纽约——摩根士丹利在一份最新的研究报告中正式启动对三家主要比特币挖矿公司的覆盖，并给出了截然不同的评级，这一举动标志着华尔街对加密货币生态系统内企业价值的评估方式发生了根本性转变。该行给予Cipher Mining (CIFR) 和 TeraWulf (WULF) “超配” (Overweight) 评级，同时对行业巨头Marathon Digital Holdings (MARA) 给出“低配” (Underweight) 评级。
新的投资框架：矿工应被视为基础设施资产
摩根士丹利的报告从根本上重新定义了上市矿企的投资逻辑。报告指出，这些实体应主要被视为基础设施资产，而不是比特币价格投机的直接替代品。分析师认为，一家建造数据中心并签订长期电力协议的矿企，本质上是在运营一家专业的基础设施提供商。因此，投资这类公司是投资于资本密集型实物资产和有合同保障的收入流，而非纯粹的加密货币升值赌博。
这一框架优先考虑运营稳定性和可预测的现金流，而非比特币波动的价格风险。报告进一步指出，在基础设施模型下，寻求稳定回报的投资者比单纯关注加密市场周期的交易者更适合投资此类公司。同时，那些仍将比特币挖矿作为核心业务的公司，在为股东创造长期可观回报方面面临重大挑战。
分化评级：Cipher/TeraWulf vs. Marathon
摩根士丹利的分化评级直接取决于每家公司与该基础设施论点的契合程度。该行设定的目标价分别为：Cipher Mining 38美元、TeraWulf 37美元、Marathon Digital 8美元。巨大的估值差距源于截然不同的运营和财务策略。
Cipher Mining 和 TeraWulf 积极追求强调低成本、合同化基础设施的策略。他们通过长期电力协议锁定了未来多年的能源成本，并专注于建设高效的矿场，使运营支出高度可预测。这种模式使他们的收入流对电力和托管服务合同产生依赖，从而降低了比特币算力难度和价格波动的直接影响。
相比之下，Marathon Digital 的战略历史上更紧密地与持有比特币挂钩。该公司曾大规模购买矿机并在资产负债表上持有大量比特币，使其估值高度敏感于加密市场的情绪和价格波动。摩根士丹利认为，这种策略使其更像一个“比特币价格代理”，而非稳定的基础设施资产。此外，Marathon 过度依赖外部托管合作伙伴，导致其运营控制权和利润率低于自建数据中心的竞争对手。
对行业的影响：基础设施转型势在必行
摩根士丹利的这份报告可能对整个比特币挖矿行业产生深远影响。它将迫使所有上市矿企重新审视其商业模式：是继续充当比特币价格的被动交易工具，还是转型为拥有实物资产、稳定现金流和长期合同的基础设施运营商？
报告发出后，市场反应迅速。Marathon Digital 股价在短期内承压，而 Cipher 和 TeraWulf 则获得资金青睐。投资者开始更仔细地审查矿企的电力合同结构、数据中心建设进度以及收入的可预测性。分析师预计，那些成功展示出“基础设施”属性的矿企将在资本市场获得更高估值溢价，而高度依赖比特币价格上涨的矿企可能面临融资困难和股价折价。
此外，该评级也可能加速矿企之间的并购和转型。为了满足华尔街的期望，许多矿企可能会剥离非核心资产，寻求长期购电协议，甚至向人工智能或高性能计算数据中心多元化发展，以证明其作为基础设施公司的可持续性。
结语
摩根士丹利对比特币矿工的首次覆盖，并以明确的“基础设施”偏好做出分歧评级，堪称行业的里程碑事件。通过将 Cipher Mining 和 TeraWulf 评为超配，Marathon Digital 评为低配，该行为两种竞争性商业模式画出了清晰的界限。这份摩根士丹利比特币挖矿分析报告为投资者提供了一个关键框架：强调稳定现金流和实物资产，而非纯粹的加密货币投机。随着数字资产生态系统的成熟，这种传统金融的审视可能成为常态，从而重塑矿企在2026年及以后的运营、竞争和融资方式。