在机构金融加速接纳比特币的背景下，TD Securities旗下TD Cowen发布了一项具有标志性意义的研究框架，正式将数字资产财库（Digital Asset Treasuries，DATs）定义为新的可投资股权类别。其中，最受关注的是公共比特币财库公司（Public Bitcoin Treasury Companies，PBTCs），即那些将比特币作为生产性财库资本主动管理的上市或运营型企业。
这一定义的意义，并不只是给市场增加了一个新名词，而是试图把过去更多停留在价格博弈层面的“比特币概念股”，转化为机构投资者可分析、可估值、可配置的独立资产类别。对于财富管理、投资银行和企业财资部门而言，这意味着比特币正从“实验性配置”走向更标准化的主流金融框架。
从被动持有走向主动经营
TD Cowen在报告中强调，PBTCs与传统现货比特币ETP（交易所交易产品）存在本质区别。现货ETP通常属于被动持有工具，随着管理费支出，其所代表的比特币敞口可能会在长期中被逐步稀释。相比之下，PBTC模式强调企业对比特币资产的主动管理，将其视为可运作、可增值的财库资本，而不仅是静态储备。
这一视角变化，使PBTCs不再只是“比特币价格代理”，而更接近兼具经营能力与资产配置能力的上市公司。也正因此，TD Cowen认为，这类公司应被纳入独立估值体系，而不是简单按持币数量或短期币价波动进行粗放定价。
核心逻辑：比特币对标“数字黄金”
TD Cowen的基本判断建立在所谓“货币贬值交易”逻辑之上，即机构对法币体系的长期信任因持续财政扩张和债务可持续性担忧而受到侵蚀。在这一框架下，历史上更优的价值储藏工具往往会逐步取代相对弱势的储值媒介。报告认为，凭借预先设定的稀缺性，比特币正成为实物黄金最主要的挑战者。
基于其基础情景模型，TD Cowen预计，到2035年，比特币市值可能达到8万亿美元。更进一步，如果比特币最终达到与全球实物黄金储备相当的地位，报告测算其价格在2026年美元口径下约为每枚110万美元。这一判断最值得市场关注的地方在于，TD Cowen明确表示，大规模全球采用比特币已不再应被视为“黑天鹅”或“尾部风险”事件，而是逐渐演变为一种结构性预期。
从“囤币公司”走向“比特币银行”
在行业演进路径上，TD Cowen提出了两个阶段的框架。第一阶段是积累期，即当前多数相关企业仍以增厚式购入比特币为核心策略，重点在于扩充财库中的比特币储备。第二阶段则是运营期，届时这些企业将从单纯持币者进一步演化为“比特币银行”，能够提供以比特币原生计价的贷款、托管和投资服务。
这一设想意味着，市场未来可能不再只用“持有多少比特币”来衡量一家PBTC公司的价值，而会同时关注其融资能力、资产负债表结构、托管与借贷服务能力，以及围绕比特币构建的经营协同。换言之，PBTCs有望从单纯的资产敞口工具，升级为具有完整商业模型的金融服务平台。
报告还提到，随着这一研究框架逐渐成熟，像Strategy（MSTR）、Strive（ASST）和Nakamoto（NAKA）这类兼具经营协同与明确比特币财库战略的公司，将更容易被纳入机构视野，并被视作这一新类别中的代表性标的。
对传统金融与市场的潜在影响
从市场层面看，TD Cowen此次分类的意义，在于为机构资金进入相关股票提供了更清晰的“分析语言”和“风控框架”。过去，很多传统资金对比特币相关股票持观望态度，部分原因在于缺少统一的估值方法和信用分析路径。如今，DAT与PBTCs的提出，有助于研究部门、投委会和风控团队在同一套逻辑下审视这类企业。
这可能带来几方面影响。首先，机构投资者对PBTCs的接受度有望提升，因为其不再只是被视作高波动“加密替代品”，而是具备可比较、可分层研究属性的股权资产。其次，若更多上市公司尝试将比特币纳入财库战略，企业资产负债表与加密市场之间的联动性可能进一步增强。最后，一旦“比特币银行”模式进入实操阶段，比特币在贷款、托管、投融资等金融服务中的角色也可能明显上升。
当然，市场仍需注意，这一框架本质上仍是研究机构提出的分析模型，并不等同于行业已经完成普遍验证。PBTCs的长期表现仍将受到比特币价格周期、企业执行能力、融资环境及监管变化等多重因素影响。因此，尽管TD Cowen释放出强烈的制度化信号，但投资者在看待相关标的时，仍需区分“资产故事”与“经营兑现”之间的差异。
总体来看，TD Securities此次将PBTCs正式纳入独立可投资股权类别，反映出华尔街对比特币的认知正从单纯价格押注，转向企业财资、资本结构和金融服务能力的综合评估。对于加密行业而言，这不仅是叙事升级，更可能是比特币进一步嵌入全球主流金融体系的重要一步。