周二（7月5日），受美国《CLARITY法案》最新版本中关于稳定币收益条款的影响，Circle（CRCL）和Coinbase（COIN）股价遭遇猛烈抛售。其中Circle跌幅远超Coinbase，引发市场对稳定币生态的担忧。然而，多位分析师指出，这一抛售可能已过度，监管趋严的长期格局反而可能让Circle成为相对赢家。
法案冲击：Coinbase收益分享模式承压
据悉，CLARITY法案的最新立场拟限制平台向稳定币持有者支付类似利息的奖励。10x Research创始人Markus Thielen在周三发布的报告中表示，当前市场情绪忽略了法案的深层结构性影响。他指出，Coinbase目前通过与美国Circle的独家分销协议赚取了USDC的大部分经济收益。
具体而言，Thielen解释道：对于在Coinbase平台上持有的USDC，交易所几乎获得全部关联利息收入；而链上或外部钱包中的USDC收益则大致按50:50分配。他估计，Circle每年向Coinbase支付超过9亿美元的收入分成，约占Circle总营收的一半。这一安排使得稳定币收入成为Coinbase高利润率的业务支柱。
但若CLARITY法案正式批准限制收益传递，Coinbase的这部分优势将逐步削弱。“从相对估值角度看，这一监管框架越来越有利于Circle。”Thielen写道，“一个联邦层面的监管框架会将价值重新分配给那些具备合规能力、规模化运营和稳健资产负债表的受监管发行商。”
Thielen特别提到，Circle和Coinbase目前的分销协议将于2026年8月重新谈判。在更严格的联邦监管下，Circle有望在谈判中获得更有利的条款。
Bitwise CIO：抛售“过度”，Circle估值有翻倍空间
Bitwise首席投资官Matt Hougan也持相似观点。他在周三的研报中表示，Circle的下跌“似乎过度”，因为CLARITY法案并未改变稳定币的长期投资逻辑。
“收益并非稳定币的主要吸引力。”Hougan写道。他指出，绝大多数稳定币并不支付利息，但采用率仍在飙升——因为稳定币能更便捷地跨境转移美元、结算交易并获取区块链金融服务。从这个角度看，限制收益并不改变其核心使用场景。
Hougan引用行业预测指出，到2030年，稳定币市场规模可能增长至1.9万亿美元，甚至达到4万亿美元。Circle作为受监管的稳定币发行商，在合规化趋势下将更多活动转向境内持牌机构，因此受益最大。
此外，监管本身也可能带来意外利好：限制收益传递将减少Circle与Coinbase等合作伙伴分享的收入比例，长期有助于改善Circle的利润率。综合这些因素，Hougan认为Circle的估值有潜力达到750亿美元，大约是目前水平的两倍。
市场影响与展望
截至周三，Circle和Coinbase股价均出现小幅反弹，但较消息泄露前的周一晚间仍显著下跌。分析师提醒，短期市场对监管不确定性反应过度，但长期而言，明确的联邦监管框架将降低行业风险，有利于合规头部企业。
Thielen与Hougan的观点虽各有侧重，但一致指向：Circle在监管升级中将获得相对优势，而Coinbase的分配驱动模式面临挑战。投资者需关注2026年两家公司商业条款的重新谈判，以及法案后续推进中对收益定义的最终条款。
无论如何，稳定币作为加密货币与法币世界的“桥梁资产”，其核心价值并未因监管摩擦而削弱。随着全球监管框架逐步明确，真正具备合规能力和技术基础设施的企业将迎来新一轮增长机遇。