Arca首席投资官 Jeff Dorman 认为，数字资产投资正在进入一个更容易用基本面框架评估的阶段。过去多年，投资者面对成千上万种加密货币、数百套区块链协议、数十家上市公司，以及每周不断出现的新项目，真正具备吸引力的标的却很少，而且一度还在缩减。
他表示，今年以来，基本面改善、代币经济模型优化、监管框架逐步清晰，加上机构资金持续进入，正在推动数字资产从一个主要由投机驱动的市场，转向一个可以使用传统基本面分析方法的市场。在这一背景下，Arca将当前值得配置的加密资产投资机会归纳为四类。
上市公司股票：投资行业基础设施的建设者
Jeff Dorman 将第一类机会概括为股票。他认为，尽管数字资产行业本身结构复杂，但投资一家优质企业的股权并不复杂。企业通过创造营收、控制开支、配置资本，争取长期实现利润和自由现金流增长；股东则对企业剩余价值拥有法定索取权，企业价值提升时，股权价值通常也会同步上升。
不过，他也指出，当前优质的加密上市公司仍然不多，甚至连值得投资的优质非上市企业也不算多。Arca持续看好 Galaxy Digital（GLXY）和 Securitize（SECZ）这类公司，原因在于它们分别覆盖数字资产生态中增长较快的方向。Galaxy 的业务涉及机构交易、资产管理，以及高速扩张的 AI 数据中心行业；Securitize 则被认为将受益于传统金融资产向区块链基础设施迁移的趋势，也就是现实世界资产（RWA）代币化。
他还提到，可投资标的池未来可能继续扩大。Kraken 预计将在明年启动 IPO。如果加密板块 IPO 不再持续出现破发，参考文中提到的 COIN、BTGO、GEMI、BLSH，更多优质加密初创企业最终也可能进入公开市场。随着传统金融机构加快进入数字资产领域，投资者可选择的优质上市公司标的也会越来越多。
不过在他看来，股票只是参与行业增长的一种方式，而不是全部。
成熟代币：真实营收与价值捕获机制开始结合
第二类机会，是依托成熟业务、能够积累真实经济价值的存量代币。Jeff Dorman 认为，在加密行业过去很长一段时间里，区块链协议或项目的业务成功，与其代币表现之间存在严重脱节。一个协议或公司可以创造数亿美元营收，吸引数百万用户，成为数字资产生态中的关键组成部分，但代币持有者得到的，往往只是缺乏实际意义的治理权，例如 LINK 和 XRP。
他认为，这种结构本身并不合理。按照 Arca 的判断，这一问题很大程度上来自误导性的法律建议、糟糕的代币架构设计，以及此前监管环境并不鼓励项目打造具备经济价值的代币。
Jeff Dorman 表示，情况正在变化。越来越多企业和协议通过营收回购、质押权益、手续费分红等价值捕获机制，证明代币可以拥有真实经济价值。这类项目不再只是讲述区块链未来的故事，而是在运营真实业务、产生实际营收，并通过制度设计让代币持有者分享业务增长带来的收益。
他给出的核心逻辑很直接：如果一个协议的营收持续增长、市场份额持续扩大，并且会向代币持有者返还经济价值，那么投资者终于拥有了一个可以开展尽职评估的标的。相比已经跑通这套模式的项目，他还特别看重新项目从诞生之初就遵循这一原则的趋势。
新发代币：从底层设计开始考虑合规与经济闭环
第三类机会，是从底层设计就更完整的新发代币。Jeff Dorman 回顾称，过去多年，代币发行的常见路径高度相似：先向风投融资，再发行实用性存疑的代币，只向公众释放一小部分流通量，并寄望在内部人解锁抛压到来之前，由投机推动币价上涨。
在他看来，这种模式对二级市场投资者并不友好，绝大多数此类代币最终表现不佳。文中还点名提到，币安和 Coinbase 等交易所上架这些注定失败的新代币，属于一种共谋行为，这也是大量散户永久离开加密市场的重要原因之一。
不过，他认为新一代项目正在尝试不同路径。它们不再把代币视为事后补充的工具，或单纯的融资手段，而是在项目设计之初，就让代币深度嵌入业务经济体系。
文中举出的案例是 Venice AI（VVV）。该项目提供隐私导向的 AI 服务，企业和个人可以调用顶尖 AI 模型，而无需把个人数据交给中心化平台。Jeff Dorman 认为，Venice 最值得关注的地方在于其代币设计：用户通过质押 VVV，可以按比例获得 Venice 的 AI 推理算力使用权，这使业务需求与代币需求之间形成了天然联动。
与此同时，Venice 还设置了营收回购销毁机制，把业务经营与代币持有者收益进一步绑定。按照文中的表述，随着隐私 AI 推理需求上升，算力访问权限对应的经济价值也会同步提升。不过他也明确表示，这并不意味着 VVV 当前估值就一定具备投资吸引力，但至少投资者已经可以基于基本面认真评估它的价值，而且它不需要采用传统股票分红模式来创造经济价值。
在他看来，关键不在于 Venice 最终是否一定成功，而在于 VVV 以及后续同类代币，已经不再只有投机意义，而是具备真实存在的经济用途。这正是他希望新一代数字资产发行方能够实现的创新。
老牌代币：业务已跑通，经济模型仍可重构
第四类机会，是那些依附优质业务、但代币经济模型有机会被重构的老牌存量代币。Jeff Dorman 认为，这可能是当前加密市场最容易被忽视的一类投资机会，而 Arca 围绕这一方向的讨论已经持续超过 6 年。
他提到，Arca 早在 2020 年 7 月就提出，代币投资最吸引人的一点，在于代币架构具备灵活性。与传统证券不同，代币发行方可以持续修改代币经济规则、增加新功能，并为代币持有者设计更优的激励机制。到了 2025 年 4 月，Arca 再次重申这一观点：代币经济学与应用场景，在资产整个生命周期内都可以迭代。
在他看来，这是数字资产最被低估的特质之一。代币经济并不是一成不变的。一款在 5 年或 10 年前设计糟糕的代币，不一定永远都是糟糕的投资品。代币释放时间表可以调整，也可以新增回购机制、落地收益分成，或者开发新的应用场景。当然，这类改动需要项目团队的决心、社区共识以及合适的法律架构，但从技术层面看，调整空间是存在的。
由此，Arca提出了一种投资思路：寻找那些业务已经跑通、代币却被市场抛弃，但代币经济体系仍有机会被彻底重构的项目。
Brave 与 BAT：产品成功不等于代币成功
Jeff Dorman 以 Brave 浏览器及其原生代币 BAT（Basic Attention Token）为例展开说明。文中称，Brave 已拥有超过 1.2 亿用户，据称跻身全球访问量前 50 的网站之列，并与 Telegram、eBay、Discord、GitHub 并列。无论从哪个指标看，Brave 都已经打造出一款非常成功的面向消费者产品。
但他同时指出，过去近 10 年里，BAT 作为投资标的几乎没有体现出价值。问题并不在 Brave 的底层业务，而在于 BAT 与业务增长创造的经济价值几乎脱钩。即便 Brave 持续吸引用户、迭代产品、扩张生态，也不会自然带来对 BAT 的显著新增需求。
这一情况在今年 7 月出现了变化。Brave 发布 BAT 4.0 路线图，提出一系列举措，试图让 BAT 更深度地融入 Brave 生态。文中列出的措施包括：基于稳定币的 Brave 奖励卡、打通传统支付与加密货币的一体化钱包、依托 BravePay 扩容支付基础设施，以及围绕 AI 和数字商业的新应用场景。
其中最关键的一点是，Brave 计划将钱包服务、支付及其他产品产生的部分净收入用于回购 BAT，回购所得代币将用于激励用户、创作者分成以及生态建设。
据报道，这款新的奖励卡上线仅 2 个月，等待名单注册人数已经超过 20 万。Jeff Dorman 认为，这说明新产品已经获得了相当可观的早期关注度。与此同时，BAT 代币已经完全稀释完毕，投资者不再需要担心后续计划内的代币解锁抛压。
他对这一案例的解读是，Brave 最难的一步已经完成：它已经打造出一款拥有上亿用户的产品，建立了全球品牌，铺设了分发渠道，并形成了数百万人日常使用的生态。但直到不久前，投资者几乎没有理由持有 BAT。现在，Brave 正在尝试把业务成败与代币经济重新绑定。
当然，Jeff Dorman 也强调，这种改革未必一定成功。营收回购代币再分配给用户，并不等同于永久缩减流通量的股权回购；新支付产品能否成功，也仍有待观察。
但在他看来，机会恰恰来自这里。投资者现在有机会按照多年糟糕代币模型所反映的估值买入，而不是按照底层业务潜在经济价值定价。BAT 很可能不会是唯一案例。
他还指出，市场上有大量加密项目多年深耕真实产品、积累用户、创造营收，但代币表现持续低迷；还有一些项目业务蓬勃发展，代币价值却接近归零。除此之外，他还提到，许多非加密赛道的成功企业，如果未来引入代币机制，业绩也可能进一步提升，例如网飞、迪士尼、Spotify、耐克等面向消费者的品牌。
过去多年，投资者回避这类资产是合理的，因为代币持有者无法分享底层业务收益。但如果收益分配机制开始真正落地，一款被忽视 5 年的代币突然具备真实经济价值，资产重估空间就可能非常大。
Arca的判断：投资机会正在变得更清晰
Jeff Dorman 在文末表示，在加密行业过去大部分发展阶段，投资数字资产往往意味着要放弃其他市场通用的基本面准则。营收不重要，利润不重要，估值往往也没有意义，项目是否成功与代币价格经常没有关系。这也让许多普通观察者误以为，加密市场根本无法开展基本面投资。
而在他看来，这种情况正在改变。当前，投资者已经拥有四类越来越清晰的方式参与数字资产行业增长。文中将行业增长集中在三个方向：稳定币与支付、DeFi，以及 RWA 现实资产代币化。
对应到资产选择上，投资者可以配置优质企业股权；拥有营收增长和价值捕获能力的成熟代币；从诞生之初就围绕可持续经济效用设计的新项目代币；以及那些业务扎实、老牌代币有望迎来经济机制重构的标的。
Jeff Dorman 认为，这四类机会虽然差异很大，但有一个共同点：当底层业务或网络持续壮大时，资产本身具备可以识别的经济逻辑来支撑其价值提升。
他还再次强调了第四类标的背后的意义。在他看来，这也解释了为什么 Arca 始终认为，代币相较传统证券具有独特优势。股权的基础所有权相对固定，而代币的经济设计可以在生命周期内发生很大变化。这种灵活性过去曾被滥用，但现在越来越多案例开始利用它创造真实经济价值。
Arca 6 年前就提出，这种灵活性会成为数字资产投资最重要的特质之一。Jeff Dorman 表示，虽然落地时间比预想中更长，但市场或许正在见证这一判断逐步成为现实。
按照他的说法，下一个加密领域的优质投资标的，未必来自一家新公司或一个新发代币。它也可能依附于一家已经成熟的企业，只是那款老牌代币终于找到了回馈投资者的方式。