Cathie Wood 旗下 ARK Invest 6 月累计买入 7700 万美元加密上市公司股票。根据 ARK 每日交易披露，在比特币经历近四年来最差月度行情期间，ARK 分别加仓 Coinbase 4400 万美元、Circle 2525 万美元，以及 Bullish 820 万美元。Wood 延续了其一贯逻辑：通过合规上市公司获取加密行业敞口，而不直接持有比特币。
但市场数据表明，这条路径未必比直接持币更稳健。CryptoSlate 截至 7 月 2 日的统计显示，9 家在美上市加密企业的 30 日年化实际波动率区间为 68% 至 90%，几乎是比特币 37.6% 波动率的两倍。若拉长至 90 日维度，Circle 波动率达到 103.6%，而比特币仅为 37.8%。回撤方面，Circle 较高点回撤 51.4%，MSTR 回撤 48.6%，Bullish 回撤 43.6%，均超过比特币自 1 月约 97000 美元高点回落 36.4% 的幅度。
相关性不高，意味着股票并非比特币简单替代品
如果只看波动率，加密股更像“加杠杆的比特币”。但相关性数据给出的结论并不一样。过去 90 个交易日内，Circle、Robinhood、Bullish 与比特币的相关系数仅在 0.55 至 0.58 之间。按这一水平，币价波动只能解释这些股票约三分之一的波动，其余部分来自企业自身风险，包括季度财报、赛道竞争、融资安排和增发稀释等。
从板块内部看，真正接近比特币替代标的的只有 MSTR。该股对比特币的贝塔系数为 1.59，相关性为 0.85，基本可视为带杠杆属性的比特币权益工具。不过，这也意味着一旦市场转弱，其跌幅和回撤往往会放大。Coinbase 则相对均衡，年内跌幅为 26.8%，略小于 BTC，贝塔系数 1.26、相关系数 0.75，在板块内与比特币联动性仅次于 MSTR，但其波动率仍接近比特币两倍，且股价较 2025 年 7 月 419.78 美元历史高点仍下跌 60.6%。
Circle、Robinhood 与矿企的驱动逻辑已明显分化
Circle 是企业特有风险最典型的案例。其与比特币相关性在板块中最低，但 90 日波动率最高。6 月 30 日，由 Coinbase、Stripe、Visa、万事达和贝莱德等 140 多家机构支持的 Open USD 稳定币正式推出后，CRCL 单日下跌 17.5%。这次下跌与比特币走势几乎无关，主要反映稳定币赛道竞争对公司估值的直接冲击。
Robinhood 则说明，加密业务占比低的公司并不会完整映射币价走势。该股年内仅微跌 0.3%，最大回撤只有 8.5%。原因在于其主营仍是股票、期权与衍生品经纪，多元化业务在弱市中起到缓冲作用。但这也意味着，加密市场上涨时，它能给投资者带来的币价弹性相对有限。
矿企的表现更反常。年内比特币下跌 29.5%，但 RIOT 上涨 74.5%，MARA 上涨 38.1%，CleanSpark 上涨 24.7%。背后逻辑并非单纯押注 BTC，而是矿企向 AI 高性能算力服务商转型，签署大额算力租赁协议，并持续减持库存比特币。虽然这些股票的单日涨跌仍会跟随比特币波动，且贝塔系数均高于 1，但全年收益更多由 AI 托管和算力业务驱动。
Strategy 暴露持股模式下的资本结构风险
相比直接持有比特币，买入加密上市公司股票还要承受经营、融资和资本结构层面的额外变量。Strategy 近期就是最典型案例。6 月末，该公司市净率倍数 mNAV 首次跌破 1。这个指标衡量的是公司整体估值相对其净资产的溢价水平。若 mNAV 低于 1，意味着市场给予公司的估值，甚至低于其持有的现金和比特币资产价值。
截至 6 月 22 日披露，Strategy 持有 847363 枚比特币。在 mNAV 跌破 1 当日，这批比特币价值约 500 亿美元。过去，Strategy 可以依靠估值溢价增发普通股和优先股，再用募集资金继续买入比特币，形成所谓增长飞轮；但当 mNAV 跌破 1，继续增发反而可能侵蚀现有股东价值，相当于以折价方式出售存量比特币敞口。
6 月末，Strategy 总市值为 295.4 亿美元，不足 2024 年逾 710 亿美元峰值的一半，旗下四类优先股也全部跌至历史低位。为缓解流动性压力，公司在 6 月 29 日宣布最高 12.5 亿美元股票回购计划，并授权在必要时出售比特币，用于覆盖优先股股息和债务利息。此前几周，公司还在 6 月 1 日完成自 2022 年以来首次出售比特币，规模为 32 枚。消息发布后，股价单日上涨 12.6%，结束八连跌。
ARK 的逆势加仓，本质是押注不同商业模式组合
ARK 的买入动作正发生在上述风险集中暴露之时。6 月 25 日，加密概念股普跌，Wood 旗下基金单日买入 327 万美元 Robinhood，同时继续增持 Coinbase、Circle 和 Bullish。Wood 仍坚持比特币长期价格可达百万美元级别的判断，并将当前回调视为布局 2025 年高点以来深度调整后加密上市公司的机会。
不过，数据揭示这些股票的本质差异非常大：Strategy 更接近“杠杆比特币+股权稀释风险”，Circle 更像稳定币支付赛道中的竞争型企业，Robinhood 则是以综合券商业务为核心、加密业务占比较低的平台。也就是说，ARK 买入的并不是一组同质化的“比特币代理”，而是加密敞口、经营模式和风险来源都明显不同的股票组合。
从结果看，Coinbase 年内表现优于比特币，Robinhood 基本守住年初价格，矿企板块则凭借 AI 业务领跑。但核心问题并未改变：买入加密股票，未必比直接持币风险更低。现有样本显示，这些股票要么放大比特币波动，要么叠加与币价无关的企业经营风险。2026 年表现最强的加密概念股，很多依靠的也不是比特币本身，而是 AI 算力、经纪流量和支付产品等独立业务线。