BCA在最新宏观展望中表示，当前美股反映的是美国经济的强劲增长，而美债市场交易的更多是来自白宫政策的不确定性。报告判断，美国经济基本面并未明显恶化，AI资本开支周期也尚未结束，美股暂时不宜过早转向全面看空。
美债三轮抛售更多是政策冲击，而非基本面恶化
BCA称，过去两年美国债券市场经历了三轮明显抛售。第一轮出现在2024年美国大选前后，市场担心特朗普重新执政后进一步扩大财政赤字；第二轮发生在「解放日」关税政策公布后，投资者担心过高关税同时拖累经济增长和财政收入；第三轮则与美国对伊朗政策存在不确定性有关。
报告认为，这三次调整的共同催化剂都是政治或地缘冲突，并不是经济衰退、通胀重新失控，或美联储突然转向更强硬立场。BCA还提到，外国投资者持有的美国国债规模整体稳定，中国和日本也没有出现大规模抛售迹象，因此并不存在明确的全球资金「逃离美国国债」。
在供给端，BCA承认债券供给增加确实带来一定压力，特别是AI企业扩大融资、公司债发行快速增长，但这不足以单独解释收益率上行。报告给出的理由是，美国名义和实际经济增速仍高于10年期美国国债收益率，家庭杠杆率仍处低位，企业融资活动也没有明显冻结，当前利率水平还不足以终结经济扩张。
BCA因此预计，如果美国对伊朗政策逐步由财政部长贝森特等更重视市场稳定的官员主导，地缘政治带来的风险溢价可能下降，美债收益率继续大幅上行的空间相对有限。
AI资本开支仍可能延续3至5年
报告把AI资本开支视为美国经济韧性的重要支撑之一。BCA指出，2026年第一季度，软件和硬件投资对美国实际GDP季度增长的贡献达到0.8个百分点，为本世纪以来最高水平。不过，若与20世纪90年代的信息技术投资周期相比，当前资本开支强度才刚刚接近当时水平。
基于这一比较，BCA判断AI资本开支周期可能还有3至5年的扩张空间，而不是已经接近尾声。
报告提出一个看似矛盾的判断：即便前沿大模型的商业模式承压，底层算力投资仍可能继续扩张。BCA认为，开源模型与价格竞争会压低AI使用成本，压缩部分模型公司的利润率，但也会让更多企业能够部署AI。模型价格下跌，可能通过需求弹性带来更大的计算量和数据中心需求。
换句话说，大模型公司是否能够赚到高额利润，与芯片、电力和数据中心投资能否继续增长，并不是同一个问题。BCA称，目前企业采用AI的比例仍在上升，数据中心开始证明其商业可行性，同时电力需求在经历多年停滞后重新增长，这说明AI投资已对实体经济产生可观察影响。
BCA也承认，每一轮技术投资最终都会出现过度建设，铁路、互联网和电信基础设施都曾经历类似过程。但若将当前周期类比20世纪90年代，AI资本开支可能只走完约三分之二。即使市场已进入后半程，过早离场仍可能错过最后阶段最集中的收益。
报告还提到，真正值得关注的拐点可能是大型科技公司密集上市。历史上，规模巨大的IPO往往意味着股票供给快速增加，并多次接近阶段性顶部。若届时全球央行又同步收紧流动性，大型IPO潮可能成为更清晰的风险信号。
美股仍有盈利支撑，主要风险来自外部变量
BCA继续维持对股票的战术性乐观看法。报告称，当前美国经济增长依旧强劲，全球流动性仍较充裕，私人部门杠杆也不高。本轮美股上涨主要由企业盈利增长驱动，并不完全依赖估值倍数扩张，因此与20世纪90年代末的泡沫阶段并不完全相同。
在通胀方面，BCA认为只要能源价格不持续突破当前区间，通胀压力大概率已经见顶。美国劳动力市场模型正在转强，未来可能推高工资，但这一风险在BCA看来更接近2027年的问题，而不是当前需要立刻交易的变量。
消费层面，美国居民消费意愿依然较强。市场长期预计储蓄率将回升，但BCA认为家庭消费观念可能已经发生结构性变化，储蓄率未必会按传统模型恢复。这意味着消费仍可支撑增长，但也说明家庭缓冲空间正在缩小。
报告同时把中国财政扩张列为潜在的「正向黑天鹅」。BCA称，地方政府债券发行进度不足，投资增长明显放缓，这可能迫使中央政府在10月政治局会议前后加大支持。如果政策力度超过市场预期，可能同时利好中国资产、全球制造业和商品需求。
霍尔木兹海峡未完全中断，但能源压力没有消失
BCA表示，市场往往只关注地缘风险的绝对水平，却忽略风险变化的方向。当冲突仍然严重、但恶化速度开始下降时，风险资产往往已经触底反弹。
在霍尔木兹海峡问题上，BCA根据其获得的航运信息称，船只仍能通过海峡，只是运输成本已由正常情况下约1美元升至12至15美元。贸易流、美国商业原油库存和中国进口数据也显示，原油仍在穿越海峡，供应中断程度已经缓解。
这使波斯湾逐渐形成一种新的「动态均衡」：局部军事行动仍会反复出现，但各方都受到油价、国内政治和全球能源需求约束，不愿真正切断海峡运输。
BCA甚至认为，油价在这一阶段不只是冲突的结果，也会反向约束冲突。当油价下降时，美国和伊朗拥有更大的军事行动空间；当油价升至可能冲击全球经济的水平时，各方反而会收敛。报告据此判断，布伦特原油可能在每桶85至100美元附近形成新的波动区间。
不过，原油运输恢复并不意味着能源冲击已经结束。BCA指出，受霍尔木兹危机与俄乌冲突共同影响，美国成品油库存仍然偏低，炼油裂解价差维持高位。汽油和柴油价格可能继续像税负一样拖累居民购买力，并进一步影响美国中期选举。
比伊朗更大的风险，BCA更担心俄乌冲突
相较于伊朗，BCA认为更需要警惕的是俄乌冲突重新升级。报告称，乌克兰扩大无人机行动，正在打破过去3至4年形成的战场均衡，并直接触及俄罗斯能源出口和国内政治稳定。
BCA认为，俄乌冲突对俄罗斯经济和社会造成的压力，已经明显高于越南战争对美国的相对负担。如果油价维持高位，俄罗斯一方面将拥有更多战争财政资源，另一方面也可能判断西方更难对其能源出口施加严厉制裁，这会提高进一步升级的意愿。
在短期内，俄罗斯可能优先采取具有「可否认性」的手段，包括无人机、网络攻击、能源设施破坏和其他混合战争方式；但如果国内压力继续上升，行动也可能由隐蔽转向公开。BCA提醒，未来几个月需要重点观察欧洲能源成本和俄罗斯出口设施。
美国相对优势可能收窄，长期看好美国以外市场
BCA在长期配置上最核心的判断，是继续看好美国以外市场。报告强调，这并不等于简单地「卖出美国」。美国仍将是全球主要经济和金融强国，美元也不会突然失去储备货币地位，但美国资产在全球投资组合中的权重已经过高，随着增长差距和财政政策变化，资金有必要重新平衡。
BCA把2025年视为一个重要信号。报告称，尽管美国仍是AI投资中心，美国资产表现却落后于其他市场，美元全年下跌约10%。在BCA看来，这并非偶然，而是长期趋势的开端。
报告指出，美国疫情后的增长优势常被解释为生产率提升，但财政扩张才是更关键的变量。疫情期间，美国投入的财政资源远高于其他主要经济体，这些支出推高了经济产出、企业利润和每小时劳动产出，也支撑了美国股票相对全球市场的表现。
如今，这一逻辑正在逆转。BCA称，债券市场已经对财政扩张发出警告，美国选民对赤字和债务的担忧也接近「茶党运动」时期。特朗普第二任期的财政扩张力度实际上受到明显约束，政府支出持续弱于预期，财政脉冲趋于平缓。
如果美国不再依赖大规模财政支出来维持增长领先，其相对于欧洲、中国和其他经济体的增长优势就可能收窄。BCA认为，汇率和跨境资本流动通常会追随相对增长变化，这将削弱美元和美国资产长期跑赢全球市场的基础。
2020年代仍是商品和实物资产占优的阶段
BCA认为，全球已经进入一个由多极化、供应链重组和国家安全支出推动的长期资本开支周期。
报告称，各国正在把供应链从单一中心重新分散，降低对中国的依赖，并扩大国防、能源、制造业和基础设施投资。中国不太可能被彻底移出全球供应链，但其中心地位可能下降。建立新的生产网络需要大量工厂、设备、电力、运输和原材料，因此这一过程天然具有商品密集型特征。
BCA还指出，再工业化并不只发生在美国。欧洲仍有进一步扩大财政支出的空间，中国融资成本较低，各国养老金和私人资本也可以被引导至国内投资。美国以外经济体具备扩大投资和消费的能力。
基于这一判断，BCA建议在本十年剩余时间里长期增配商品和其他实物资产，并降低对昂贵美国金融资产的过度集中。报告把2020年代概括为一个「建设原子，而非只生产字节」的十年：AI固然重要，但数据中心、电网、能源、工厂和供应链重构才是更广泛的投资主线。
不过，资本开支周期最终也会走向过剩。BCA表示，当全球在2030年代形成充足新产能后，通胀可能重新转向下行。到那时，当前较高的债券收益率可能会为长期投资者提供更有吸引力的配置机会。
整体来看，BCA给出的组合思路是：短期继续持有风险资产并获取债券收益；中长期增配美国以外市场、商品和实物资产；同时警惕大型科技IPO、全球流动性收紧以及俄乌冲突升级带来的周期拐点。