贝莱德高管谈比特币 ETF：参与门槛下降后，资产配置讨论被明显加速
贝莱德美国股票 ETF 业务主管 Jay Jacobs 在 9 月 17 日播出的 The Pomp Podcast 中表示，比特币 ETF 带来的最大变化，是让更多个人、机构和理财顾问能够直接参与比特币配置，也让原本可以回避这一资产类别的机构，必须把它纳入正式讨论。
这期节目由 Anthony Pompliano 主持，时长 50 分钟。Jacobs 在节目中围绕比特币 ETF、波动率变化、贝莱德加密产品线，以及 AI 相关 ETF 逻辑展开了系统说明。
在谈到 ETF 的实际影响时，Jacobs 说，ETF 出现前，个人投资者需要去数字资产交易所开户，这本身就存在摩擦；对很多机构来说，这甚至是禁止事项；对理财顾问而言，流程也更长、更复杂。IBIT 推出后，买入比特币的方式变得更接近在券商账户中买入标普 500 产品。
他还提到，IBIT 上线前，顾问和机构可以绕开比特币这个话题，因为他们本来就买不了；而在产品推出后，比特币是否适合进入投资组合、应如何看待这一资产类别，已经成为机构内部必须面对的问题。
比特币波动率从约 80% 降至 35%至40%
Anthony Pompliano 在节目中提到，比特币波动率已经明显压缩，过去大约是 80 左右的波动资产，现在大约在 35%至40%之间。对于这种变化是否会持续，Jacobs 表示，贝莱德没有给出唯一答案，但有几个因素确定起到了作用。
他认为，首先是 ETP 以及围绕 ETP 建立起来的期权市场，让市场参与方式变得更多，市场深度也更厚。无论是需要流动性的交易，还是更复杂的策略交易，都有了更成熟的承接环境。
其次，参与者数量增加、研究覆盖增加、长期买家增加，也在平衡短线策略资金。Jacobs 说，参与的人越多、市场流动性越好，波动率就越容易下降。
Pompliano 在对话中提到 Jordi Visser 的「静默 IPO」说法，即比特币在过去一两年里像一家公司悄悄完成上市，早期持有者正通过 ETF 这一主要通道，把筹码转移给新一代持有人。他还提到，比特币现在对利率更敏感，与部分资产的相关性也更高。
对此，Jacobs 认可持有结构已经发生变化，长期买入并持有的资金变多，这也压低了波动率。但他同时强调，贝莱德并不认为比特币的基本属性已经改变。
按他的说法，比特币仍然是全球性的货币替代品，具备去中心化、不归任何政府控制、可自由跨境流转等特征，这些仍是其大部分价值来源。Jacobs 在节目中说：「人们担心机构、担心地缘政治、担心法币贬值的时候，比特币应该受益。而那种环境里，股票和债券往往表现都不好。」他据此认为，比特币作为分散化资产的底色并没有变化。
贝莱德只围绕比特币和以太坊布局产品
在产品线问题上，Pompliano 将加密产品策略概括为三条路径：完全不碰、什么币都上，或者只深耕极少数资产。Jacobs 表示，贝莱德选择的是第三条路，即围绕比特币和以太坊展开，但在结构上做出不同类型的产品。
他给出的理由是，比特币和以太坊合计占整个数字资产市值的三分之二到四分之三，价值高度集中，而整体采用仍处于较早阶段，因此贝莱德先聚焦最大的资产池。
Jacobs 表示，IBIT 已经成为全球最大、流动性最好的比特币 ETP。以太坊方面，贝莱德已有无质押版本 ETHA，今年又推出了质押版本 ETHB，让投资者通过 ETP 结构获得质押收益。
他还提到 BIDA。该产品会在比特币仓位中拿出大约 30% 卖出备兑看涨期权，以此为投资者创造现金流。Jacobs 说，这一设计来自客户反馈：很多人认可比特币的长期逻辑，但比特币本身没有利息和收益，放进强调现金流的投资组合时会遇到问题；接入期权收益后，这类投资者更容易持有。
大户转向 ETF，更大需求不是安全，而是金融化
在谈到实物申赎时，Pompliano 提到，市场上经常有人把大户转向 ETF 的原因归结为托管安全，包括冷钱包被盗、物理安全等问题。他还提到，一些比特币支持者会认为持有 ETF 违背了比特币精神。
Jacobs 回应称，IBIT 刚推出时，监管并不允许实物申赎，后来才放开。他原本也认为，主要需求会来自安全层面，但实际情况并非如此。
他说，安全只是其中一部分，更大的需求来自金融化。很多长期持币者的大部分财富都在比特币里，他们有买房、买车等现实需求，能够拿比特币去抵押借钱，是非常明确的需求。
除了抵押借贷外，还有投资者希望在比特币头寸上叠加期权保护或收益策略，或者把一部分比特币风险转换成标普 500 敞口。Jacobs 说，一旦比特币进入 IBIT 这样的 ETF 壳子，可操作空间就会大得多。
他还透露，实物申赎的门槛已经明显下降，目前大约是每笔 150 万美元，而此前门槛要高得多。随着门槛下调，可参与的资金池也随之扩大。
AI 在贝莱德内部已被视为宏观因子
除了加密资产，节目中还谈到贝莱德对 AI 主题的研究框架。Pompliano 提到，贝莱德年中主题报告中大量讨论 AI，市场此前一度认为 AI 抢走了比特币的关注度，但现在两者似乎重新回到了同一张桌子上。
Jacobs 表示，几个月前开始，贝莱德内部已经把 AI 当作宏观因子来观察。过去市场会重点看 GDP 和利率，现在 AI 采用率也被放在同等级的位置。按他的说法，如果 AI 放缓，市场会感受到；如果 AI 加速，市场也会跟着受益。对美国市场整体定价而言，AI 已经足够重要。
他还说，把 AI 仅仅看成科技主题已经过时。AI 同时也是医疗、法律、消费等多个行业的主题，几乎会触及所有行业。换句话说，买入某个行业基金，并不意味着就能绕开 AI 这条主线。
AI 价值链的错配，集中在矿山和晶圆厂的建设周期
Jacobs 介绍称，贝莱德搭建了一套 AI 价值链框架，覆盖电力公司、数据中心地产、芯片制造、数据持有方、大模型开发商、应用层和平台层，全球几十家公司分布在不同环节。
在他看来，当前 AI 领域最大的错配，来自需求侧和供给侧速度差异过大。大模型可以 24 小时持续自我迭代，全球企业也可能在几天或几周内决定增加 AI 投入，需求呈指数级增长；但供给侧并不是这样。
他举例说，一座铜矿从开建到投产需要 4 到 8 年，数据中心和电网重建都受制于铜；如果未来从铜互联转向光互联，则会需要铟，而铟又是锌矿副产品，同样受制于采矿周期；即便只是增加 GPU 供给，一座晶圆厂投产也大约需要 4 年。
Jacobs 的结论是，今天 AI 产业链中最明显的错位，就是需求按天计算，供给按年计算。
贝莱德如何拆分 AI ETF 产品
当被问到 ETF 产品可以拆分到多细时，Jacobs 表示，贝莱德主要看三个标准。
- 第一，产品是否解决了客户的真实需求，这个敞口是否是客户原本难以直接获得，或者需要由发行方来定义。
- 第二，是否具备正向预期回报。如果把一组本身不具备价值的资产捆在一起，产品也没有意义。
- 第三，是否能够做成一只高质量 ETF。如果细分到只剩两三个标的，那就已经不像 ETF，也很难真正做成 ETF。
基于这一逻辑，Jacobs 介绍了贝莱德的做法：希望省事的投资者可以买入主动管理的 AI ETF BAI，由 Tony Kim 管理，在 AI 价值链中轮动选股；希望自己做配置的投资者，则可以按环节选择产品，例如电力方向的 PWR、数据中心地产方向的 IDGT，以及铜矿方向的 ICOP。
ETF 数量已超过美国上市股票，名字可能误导投资者
在谈到 ETF 行业本身时，Jacobs 说，现在美国 ETF 的数量已经超过上市股票数量，而且今年又是 ETF 发行创纪录的一年，主动 ETF 的数量也已经超过指数 ETF。
他认为，产品数量过多已经让投资者难以筛选，而名称本身也可能造成误导。很多 ETF 听起来都像 AI ETF，或者都像电力基础设施 ETF，但真正打开产品结构后，持仓和流程设计差异很大。
Jacobs 以 BIDA 为例称，贝莱德特意采用了 1933 年证券法下的注册结构，而不是 1940 年投资公司法结构。前者也是比特币和黄金 ETF 常见的结构，代价是投资者会收到一张 K-1 税表，处理起来更复杂，但税后效率更高。贝莱德明知结构更复杂，仍然选择了这一方案，并投入精力向投资者解释原因。
他还提到交易层面的差异。虽然贝莱德本身不做市，但在设计产品时会考虑做市商的实际需求。两只名称相似的 ETF，如果其中一只背后有更厚的做市商生态支持，那么在市场波动、流动性趋紧时，交易体验可能会更好。
Jacobs 给出的建议很直接：「别只看名字。」
顾问面对两代客户：父母问大盘基金，孩子问比特币基金
节目最后谈到代际变化对财富管理的影响。Pompliano 提到，在他们自己的理财平台上，用户资产中大约两成是自住房地产，加密资产只有 10%，大头仍然是股票；即便听众多来自加密圈，实际资产配置也并非外界想象的那样高度集中在加密资产上。
Jacobs 表示，这与贝莱德看到的情况一致。他将千禧一代描述为第一代技术原生人群，但社交媒体对他们而言还不算完全原生；Z 世代则是在社交媒体环境中成长；Alpha 一代未来接触金融世界的方式，会与父辈明显不同。
他认为，这种变化已经直接影响到顾问业务。顾问现在需要同时服务两代客户：婴儿潮一代更关心大盘成长基金，而他们的孩子更可能直接询问比特币基金。Jacobs 说，IBIT 之所以能取得成功，其中一个原因就是顾问意识到，面对两代客户时，产品清单已经不同，他们需要把这种断层接起来。
他还提到，未来还将出现从婴儿潮一代向千禧一代的大规模财富转移。
不过，Jacobs 也强调，组合管理的基本原则并不会因为代际变化而改变，风险与回报的基本逻辑没有变，变化的是工具和资产类别。对顾问来说，关键是守住资产管理的方法，同时学会用不同代际都能接受的方式沟通。