美国财政部长贝森特（Scott Bessent）在国家债务管理上的做法，正在改变美国债券市场过去长期可预期的运行方式。随着他近期采取更主动的策略，华尔街开始集中推演未来几个月美国政府借款安排可能出现的变化。
据彭博社8月26日报道，上周财政部宣布一项被贝森特称为「国债扭转操作（Treasury twist）」的债券回购计划后，市场关注点很快转向11月4日的财政部季度发债计划。美银和德银等华尔街投行策略师提醒，对于规模达到 31 万亿美元的美国国债市场，这份即将发布的声明已成为一个前所未有的未知数。
11月发债计划被视为新的观察窗口
目前，华尔街主流机构普遍预计，财政部可能会在11月释放更明确的信号，表明未来新增借款将更多通过短期国库券和较短期限票据完成，同时回购规模也可能继续扩大，以缓解长期收益率压力。
部分投行提出的判断更激进，认为直接削减长期债券发行规模这一选项，发生概率正在上升。
在长期国债收益率仍徘徊于多年高位之际，财政部偏离「定期且可预测」这一长期惯例，本身已给市场带来新的波动来源。投资者也在据此重新评估各自投资组合的风险敞口。
美国银行（Bank of America Corp）美国利率策略董事总经理 Meghan Swiber 表示，债券市场正在进入美国债务管理的「一个全新世界」。
虽然贝森特当前排除了修改常规拍卖计划的可能，并表示财政部至少会在下一次发债计划公布前维持现有时间表，但市场预期已经发生变化。
BMO 资本市场（BMO Capital Markets）美国利率策略主管 Ian Lyngen 表示，贝森特近期的动作，实际上让11月的发债声明变成了一个巨大的未知数。他还指出，现在已经不能排除缩减债券拍卖规模的可能性。
财政部在最近一次发债指引中的措辞也出现了细微变化。新表述称，官员们正在评估未来息票和浮动利率票据销售的潜在「变化」，而此前使用的是「增加」。分析师认为，这一调整为财政部减少长端债券发行预留了更多空间。
扩大回购与缩短期限成为讨论重点
据报道，财政部可能先从回购操作入手。德意志银行（Deutsche Bank AG）Steven Zeng 领导的策略师团队认为，财政部可能会把长端操作规模提高到最初建议的 40 亿美元最低限额之上。
官员们甚至可能把具体操作规模保密到执行前一天，以降低回购计划的可预测性，并提高投资者做空长端国债的门槛。
不过，单靠扩大回购，难以独立完成政府债务期限结构的实质性调整。与美联储不同，财政部不能凭空创造资金为买入行为融资。这意味着，回购最终仍需要通过额外发行债务——最可能是短期国库券——或者动用财政部账户现金来提供资金。
摩根士丹利（Morgan Stanley）指出，财政部账户可为回购提供 800 亿至 2000 亿美元的资金。
摩根士丹利利率策略师 Martin Tobias 表示，扩大回购本身更像是11月发债计划出台前的一种过渡安排。他认为，真正可能引发市场波动的，是财政部将以何种方式缩短加权平均期限。
按照 Tobias 的判断，财政部可能会逐步增加较短期限票据销售，同时维持较长期限债券销售稳定；但在过去一周里，直接削减长端债券拍卖规模的风险已经上升。
长债削减预期升温，20年期国债也被纳入讨论
部分策略师正在考虑更激进的方案。花旗集团已把其对更大规模拍卖的预测推迟到 2028 年，并提高了财政部最终可能取消20年期国债的尾部风险。
20年期国债由特朗普政府首任财长姆努钦（Steven Mnuchin）于 2020 年重新引入。尽管期限短于30年期国债，但20年期国债当前收益率与30年期国债相近，在美国收益率曲线向上倾斜的背景下，这一情况显得并不寻常。
花旗美国利率策略主管 Jason Williams 表示，鉴于20年期国债相较10年期和30年期国债交易表现偏弱，财政部很可能缩减这一期限的拍卖规模，而20年期国债也可能成为未来调整中受影响最大的品种。
直接削减长债发行仍面临现实阻力
报道同时指出，直接削减长债发行并不容易。财政部曾在 2001 年停止销售30年期国债，但当时的财政环境与当前明显不同，预算盈余降低了政府融资需求。
在当前整体发行量较高的情况下，如果取消某一期限债券，其他期限债券就必须承接相应借款需求。
WisdomTree 投资策略主管 Kevin Flanagan 表示，如果在收益率曲线长端削减发行量，再靠其他期限补足，在数学上看起来相当困难。他还警告称，如果财政部走上这条路，市场可能会将其视为一种操纵，结果未必如政策制定者所愿。