Foresight 刊文称，比特币、稳定币、RWA、Meme 币和基础设施项目，正被五套不同逻辑定价，「加密市场」已越来越难被视为一个由同一套资金和估值框架驱动的统一整体。
文章作者 Zeuspace 钥坤认为，当比特币被纳入宏观资产框架，稳定币演变为链上资金底座，RWA 承接现实资产配置需求，而 Meme 币仍由注意力和风险偏好驱动时，「加密市场」这个概念本身已经变得不再精确。今天的加密世界，更像是几个并行运行、但定价方式并不相同的子市场拼接而成。
统一的「加密市场」框架正在失效
文章提到，过去很长一段时间，市场习惯把加密资产视为一个整体：比特币上涨，高弹性资产跟涨；一旦出现新的叙事，资金就在不同板块之间轮动。在市场早期，这套理解能够成立，因为当时资产类别较少，参与者结构相对单一，流动性也主要由同一批资金驱动。
但这一前提正在变化。文中称，ETF、稳定币、RWA、基础设施与 Meme 币，已经逐步形成不同的资金来源、使用场景和估值方式。比特币不再只是加密内部的「龙头币」，稳定币也越来越不是依赖叙事定价的投机资产，RWA 的增长逻辑更接近现实世界的资产配置，而 Meme 币仍承担着高弹性风险偏好表达的作用。
作者写道，过去那种「一个新故事带动全市场」的理解正在边际失效。不同资产如今被要求回答不同问题：有的要证明自己是宏观资产，有的要证明自己是资金基础设施，有的要证明自己能够承接现实需求，有的则继续依赖注意力和流动性脉冲生存。
五类资产的定价逻辑正在分开
文章认为，把所有加密资产放在同一个估值框架里，往往会造成误判，更合适的方式是拆分来看。
比特币
在作者看来，比特币正越来越多地被纳入全球宏观资产语境。其价格波动越来越受 ETF 流入、美元流动性、利率预期以及风险资产情绪影响。对机构而言，比特币更像是一种具有高波动特征的宏观风险资产，因此，比特币走势已经不能简单代表整个加密市场。
稳定币
稳定币的逻辑与此不同。文章指出，稳定币的核心不在涨跌，而在使用频率、清算效率和分发网络。它承担链上支付、结算、抵押、跨境流转和资金停泊等功能，是加密世界的资金层基础设施。其成长逻辑不是叙事溢价，而是网络效应和金融接口渗透。
RWA
关于 RWA，作者认为其承接的是现实世界早已存在的资产配置需求。无论是美债、货币基金还是代币化股票，重点都不是发明新故事，而是把链下已有的收益与风险敞口通过链上重新分发。其需求不是在链上生成，而是在现实金融体系中已经成立后被搬运到链上。
Meme 币
文章称，Meme 币目前仍主要由注意力、风险偏好和短线流动性驱动，是市场情绪最直接的表达工具，更像高 Beta 风险仓位。它最重要的功能，是提供价格弹性、叙事想象和短周期博弈空间。
基础设施项目
至于基础设施类项目，文中点名 DePIN、AI 算力网络、中间件和数据协议，称市场对这类项目已不再满足于「技术上可行」，而更关注是否存在真实收入、能否稳定交付，以及是否具备企业级采用路径。这类项目正从「概念资产」转向「收入验证资产」。
作者据此判断，这五个子市场虽然共享同一套技术基础设施，但资产属性已明显分化：有的向宏观资产靠拢，有的承担资金层功能，有的扮演制度接口，有的保持高 Beta 投机属性，还有的向成长型资产收敛。用单一逻辑理解它们，已经不现实。
分层背后是市场结构变化
对于这种变化为何会越来越明显，文章给出几方面原因。
首先是机构资金进入后偏好明显分化。作者称，机构不会用同一套逻辑去买比特币、稳定币、RWA 和 Meme 币。对不同类型资金来说，资产的用途、风险暴露和持有目的并不相同。
其次，链上产品的功能开始分化。文中写道，稳定币承担资金层，RWA 靠近资产层，比特币被纳入宏观框架，Meme 币承担风险偏好表达，基础设施项目则进入商业兑现的检验阶段。功能分化之后，统一估值框架更难成立。
第三，监管与制度环境推动资产属性变得更清晰。文章提到，哪些资产更接近商品，哪些更像证券，哪些承担支付和结算功能，虽然边界仍存在争议，但已经不再完全混沌。
最后，市场也不再由单一叙事统一驱动。过去一个新概念能够带动全行业普涨；现在同样的叙事，可能只作用于某一个更小的板块。文章认为，这并不是市场失去想象力，而是不同资产正被要求回答不同的问题，包括资金从哪里来、需求是否真实、价值如何沉淀、风险由谁承担。
未来更像「多市场拼接体」
文章最后表示，如果这一趋势持续，未来理解加密市场最重要的能力，可能不再是押中下一个统一叙事，而是先回答一个更务实的问题：眼前的资产究竟位于这个分层结构中的哪一层。
按照作者的划分，比特币会继续宏观化，稳定币会继续基础设施化，RWA 会继续制度接口化，Meme 币会保留高 Beta 属性，基础设施项目则会继续接受收入验证。它们仍会被统称为「加密市场」的一部分，但驱动它们的已不是同一套逻辑。
文章称，这并不意味着市场失去整体性，而是内部结构正在变得更复杂、更成熟，也更接近传统金融中的资产分层状态。未来谈论加密市场，重要的不只是判断牛熊，还要先判断眼前资产属于哪个市场，并用什么逻辑去理解它。
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