Bitget Wallet研究院在复盘链上IPO打新时，将这次SpaceX（股票代码：SPCX）代币化认购放在更长的链上融资叙事中观察。2021年11月，ConstitutionDAO曾在几天内筹集逾4000万美元，试图买下1787年初版《美国宪法》，最终在苏富比拍卖场输给一位对冲基金亿万富翁。那次事件让许多人第一次看到，区块链可以把全球分散的散户资金迅速聚合到一件稀缺资产面前。
从ConstitutionDAO到SPCX：同一种聚合能力
四年半后，类似的聚合能力出现在美股IPO场景。2026年6月12日，SpaceX以SPCX代码登陆纳斯达克，开盘价150美元，较135美元打新指示价高出约11%，被称为史上最强IPO。对多数用户而言，美股IPO门槛极高：没有合格投资者资质、传统券商账户，或与承销商的长期关系，就很难触及这类资产。
围绕SPCX，多家加密平台尝试以代币化方式把IPO认购入口搬到链上。Bitget Wallet也曾与代币化股票平台xStocks合作，开放SPCX IPO的代币化认购，并将单人额度设为10至5,000美元，试图把参与门槛降到接近于零。但由于xStocks上游承销渠道未能取得相应额度，代币化认购底层份额未能按期交付，最终以退款告终。
链上入口撞上承销商配售规则
Bitget Wallet研究院认为，代币化打新的本质，是把传统券商IPO额度进行代币化分发。链上渠道可以让用户在任意地点用稳定币认购，无需传统开户流程；但它不能改变一级市场配售权仍掌握在传统金融辛迪加手中的现实。链上负责分发入口，链下决定资产供给，两者之间出现了结构性错配。
以SpaceX为例，本次联席账簿管理人包括高盛、摩根士丹利、美银证券、花旗、摩根大通等顶级投行，它们负责组织簿记、汇总需求，并决定额度分配。传统IPO配售遵循机构优先、关系优先、长期客户优先的逻辑，承销商更倾向照顾订单规模大、能稳定持仓的机构客户。SpaceX本次超额认购约4倍，仅贝莱德一家便下达约50亿美元订单，留给加密原生渠道的配额极为有限。
研究院在复盘中给出两条破局方向：其一，让加密友好机构逐步进入传统承销网络，通过持牌、资本实力和长期积累，在一级市场获得制度性席位；其二，推动资产从源头在链上原生发行，直接绕开现有IPO配额体系。在这两条路径成熟前，代币化打新仍会在供给端遭遇天花板。
8亿美元需求与4小时退款的压力测试
虽然交割未能完成，这次尝试仍留下两类真实信号。需求层面，超过8亿美元认购资金在短时间内从全球普通用户处汇聚，指向一个传统渠道对他们几乎封闭的标的。像SpaceX这样的资产，受到地域限制、合格投资者门槛和券商账户要求约束，而链上钱包与稳定币提供了另一种入口。研究院同时提到，代币化资产通常不设强制锁定，到手即可自由交易；相比传统打新中常见的「反flipping」约束，链上参与在获配后拥有更高的进出灵活度。
执行层面，这次事件也检验了链上基础设施。以Bitget Wallet为例，其借助自研DEX聚合器与多链gas代付，把认购扩展到5条链上的USDC/USDT。用户可用任意主流链稳定币参与，无需自行跨链换币，也不会因缺少原生gas代币而受阻。该基础设施支撑了不到半小时内超过1,300万美元的链上认购。
在确认交付失败后，Bitget Wallet约4小时内完成全额退款，覆盖本金、手续费与汇差，全程无需用户操作。研究院强调，每一笔退款、每一次对账、每一步状态变更，都是真实上链、公开可验证的交易。与依赖内部账本和人工协调的传统券商退款机制相比，这次流程展示了链上系统在透明性与执行效率上的特征。
代币化打新与Pre-IPO Perp的分工
由于代币化IPO暂时无法改变一级市场资产供给方式，研究院认为其更现实的形态，是对传统IPO参与流程进行「稳定币化」改造。当认购规模超过实际配额时，超募、抽签、比例配售乃至全额退款都会成为常态。另一类参与方式是Pre-IPO永续合约（Perp），它不等待配额，不依赖承销商分配，也不需要真实股票交割，而是围绕未上市资产的价格预期进行交易，但用户需接受杠杆和高波动风险。
两类工具面向不同偏好。代币化打新更接近现货逻辑，底层有真实资产支撑，适合风险偏好较低、不希望承受杠杆与资金费磨损的用户，代价是供给受限、会遇到超募抽签或全额退款。Pre-IPO Perp则提供更高灵活度。SPCX永续合约从5月18日起就在Hyperliquid等场所24/7交易，早于6月12日正式挂牌数周；临近上市时，其跨场所成交量加权均价约155美元，较135美元发行价溢价约15%，而正式上市首笔成交价为150美元。另一个参照是Cerebras，其上市时Hyperliquid的Pre-IPO Perp定价与350美元开盘价仅相差约1.3%。
这次复盘把失败原因从执行层面推进到结构层面：ConstitutionDAO输在竞价，SPCX代币化打新则输在信任与资格，链上渠道甚至没有进入决定配额分配的房间。链上基础设施的成熟，并不会自动带来链下供给侧开放。研究院认为，这次事件的价值在于把一个模糊失败拆解为清晰问题：用户已经习惯用钱包里的稳定币接触过去主要属于机构的资产，需求端和基础设施端的准备已经出现，供给端的准入结构仍是下一道关口。