8 月 29 日早报聚焦五条主线
ChainFeeds 于 8 月 29 日发布新一期投研早报，整合了项目进展、市场观察与观点访谈。本期焦点包括：ENA 上涨背后 Ethena 基金会对代币供给和收入分配机制的连续调整；韩国加密市场在全球新周期中的位置变化；灰度 CEO 对机构资金与企业采用的判断；比特币是否进入新一轮牛市的图表观察；以及 ETH Systems 联创对于以太坊机构隐私基础设施的讨论。
Ethena 调整 ENA 供给端与收入回购安排
在「ENA 暴涨背后：Ethena 基金会上演四重自救剧本」一文中，Foresight News 将过去两年 ENA 面临的核心空头叙事归结为持续不断的代币解锁。报道提到，种子轮、A 轮、团队和顾问份额长期按月释放，形成结构性抛压，即便基本面改善，也持续有筹码进入市场。
围绕这一问题，Ethena 基金会已对供应端做出两项调整。其一，基金会完成了对部分主要种子轮投资者全部锁定 ENA 代币的收购。这些投资者在过去 9 个月内曾出售 ENA，意味着其手中尚未解锁的筹码已被基金会一次性买回，不再流入二级市场。其二，基金会与主要投资者达成协议，通过释放尚未归属的代币，消除未来 VC 投资者按月解锁所带来的抛压。
根据英文媒体补充报道，剩余原始投资者的解锁将从 2026 年 10 月 5 日起加速完成，此后不再有投资者代币处于锁仓状态。团队代币没有被纳入这次调整，仍按原定归属计划保持锁定。
报道同时指出，USDe 已成为第三大稳定币，Ethena 协议每个月可产生数千万美元费用，但 ENA 持有者此前除治理投票权外，几乎无法直接获得经济回报。为改变这一状况，Ethena 基金会上线了一项治理提案，核心是将协议净收入的 95% 用于在二级市场程序化回购 ENA。
这套回购设计附带明确触发条件：当 USDe 流通供应量达到 75 亿美元时，回购正式启动；当 USDe 供应突破 100 亿美元、150 亿美元等里程碑时，回购比例还会阶梯式提高。按这一设计，USDe 规模增长将与 ENA 回购直接挂钩，即 USDe 扩张带来协议收入增加，再推动 ENA 回购。
费用开关的设想并非新提法。报道提到，这一构想早在 2024 年 11 月就已开始讨论。到 2025 年 9 月，基金会宣布激活条件已满足，当时 USDe 供应超过 60 亿美元，累计收入超过 2.5 亿美元。Ethena 此前还曾通过 DAT 回购计划投入约 8.9 亿美元，但那属于动用储备资金的一次性操作；最新提案则试图把回购变成与协议收入挂钩的长期机制。
除回购外，Ethena 基金会与 Ethena Labs 还达成主框架协议，规定协议产生的知识产权及价值归属将专属于基金会，并由 ENA 持有者治理，Labs 实体的股权投资者不再享有剩余现金流。
二级市场方面，2026 年 6 月，Coinbase Ventures 公开宣布在二级市场购买 ENA，并与 Ethena 合作开发链上金融产品。8 月 6 日，Arthur Hayes 买入 1090 万枚 ENA，累计持仓达到 2264 万枚，价值约 400 万美元。他认为，如果美元流动性增加推动 BTC 上涨，比特币基差收益回升可能重新吸引资金进入 USDe，并表示 ENA 在未来数月存在实现 5 倍上涨的可能。
8 月 25 日，Hayes 再次表示，场外经纪商开始询问借入美元，虽然当前利率仍偏低，但这可能是基差交易正在回归的信号。
不过，报道也指出了回购逻辑面临的约束。USDe 供应量已从 2025 年 10 月峰值时约 150 亿美元，收缩至目前约 40 亿美元。收入回购要成立，前提是协议能够持续产生收入，因此 USDe 能否重新恢复增长，将直接影响回购机制最终能够形成的实际规模。
韩国交易热度回升快，本土产业吸引力却在下降
在「韩国的加密黄金时代，为何正在远去？」一文中，100y.eth💜 | a41 将永续合约、预测市场、稳定币和 RWA 归纳为本轮周期全球区块链行业增长最快的四个方向，并给出一个直接判断：这些方向中，目前没有一个能在韩国充分发展起来。
文章认为，韩国依旧是全球加密协议极具吸引力的市场。尽管在较长时间的熊市中，Upbit、Bithumb 等交易所交易量显著下降，但随着市场情绪回暖，交易量在很短时间内反弹至此前的 2.5 至 3 倍，反映出韩国市场散户流动性回归速度很快。
交易市场之外，本土产业的处境却不同。文章回顾称，2021 年牛市期间，韩国在全球加密行业拥有很强存在感，既有庞大投资者基础和活跃社区，也出现了覆盖 L1、DeFi、P2E、NFT、基础设施、钱包等多个领域的公司与项目。2022 年 Terra 崩盘后，这一局面开始改变。
与此同时，全球区块链产业继续前进。文章指出，比特币在 2025 年创下的高点，几乎是 2021 年高点的两倍；但曾在 2021 年和 2022 年爆发的链上原生产品，增长幅度却远未达到同样水平。当韩国加密产业增长放缓，全球行业结构则变得更极端：整体市场规模扩大，但真正受益的主要是两类产品，一类由投机需求驱动，另一类与现实经济连接。
文中提到，在近期市场低位阶段，各板块同比数据明显分化：DeFi TVL 大幅下降，DEX 和 CEX 现货交易量、LST TVL、NFT 交易量以及加密融资交易数量也同步下滑。换句话说，上轮牛市中的链上原生核心产品，在本轮市场里的表现甚至比作为基准的比特币更艰难。
相对地，少数赛道依然实现爆发式增长。永续合约和预测市场依靠投机需求迅速扩张，稳定币和 RWA 则通过连接加密市场与现实经济持续增长。文章将这种结构概括为明显的杠铃型：一端是投机，另一端是与现实经济的融合。
围绕韩国市场，作者进一步指出，全球增长最快的四个方向在韩国都缺少明确的法律框架。韩国没有法律明确禁止永续合约，但金融服务委员会对基于加密资产的信贷提供态度保守，现行法律也缺乏在境内正式提供加密衍生品的法律基础；预测市场通常被视为非法赌博，韩国通信标准委员会近期还封锁了对 Polymarket 的境内访问；预计包含稳定币监管内容的《数字资产基本法》持续延期，企业发行和流通稳定币仍缺乏法律基础；韩国虽拥有 STO 框架，但其主要与碎片化投资产品相关，与全球通常所说的 RWA 有明显差异。
文章最后提到，全球市场已开始把这些赛道发展为新的金融基础设施：永续合约被视为加密市场创造出的交易创新，预测市场逐渐展现出风险对冲场所乃至新一代保险产品的潜力，稳定币和 RWA 则在一定程度上摆脱了加密市场情绪影响，找到独立的产品市场契合点，并逐步成为下一代金融体系的后端基础设施。
灰度 CEO：市场真正的变化在机构内部和企业 IT 部门
在 Fortune 刊发的观点中，灰度 CEO 认为，数字资产在经历大部分夏季低迷之后开始明显回暖。文中称，比特币上周上涨约 20%，创下自 2023 年以来最强劲的三日涨势。围绕加密市场的死亡叙事也迅速转向反弹叙事，但无论唱衰还是追逐短线，都可能忽略真正发生的变化：数字资产正在经历长期扩张。
文章认为，比特币仍是最受欢迎的数字资产，约占整个数字资产市场总市值的 60%，未来仍可能在许多投资者组合中扮演核心角色，但数字资产并不等同于比特币。推动整个资产类别普及和扩张的主要力量，来自不断上升的机构投资需求，以及企业对区块链底层技术越来越广泛的采用。
文中把这一过程与传统金融市场中的新资产类别和新技术演进作比较：它们往往先被质疑和否定，随后进入讨论与逐步接受阶段，最终被纳入既有金融体系；数字资产目前已明显进入这一进程。
在机构资金方面，文章提到，2025 年比特币 ETP 单日资金流入或流出规模经常超过 5 亿美元，这大约相当于比特币矿工每天新增代币价值的 12 倍，传统供需结构因此发生改变。即便经历今年市场抛售，机构需求仍重新显现：美国上市的现货比特币 ETP 在连续八周资金流出后，截至 7 月下旬连续三周恢复净流入，尽管年内累计资金流向仍为负值。
这轮市场回撤幅度也小于过去加密寒冬时期常见的 70% 至 80% 跌幅。EY 在 2026 年针对超过 350 名机构投资者的调查显示，73% 的受访者计划增加数字资产配置。按文中说法，这意味着机构资本可能正在更大程度上决定数字资产的边际定价。
随着监管清晰度改善、投资工具成熟以及治理框架逐步建立，越来越多机构已经可以像评估其他长期资产配置一样，将数字资产纳入投资决策。
企业采用层面，文章写道，2025 年约 60% 的《财富》500 强企业高管表示，其所在公司正在推进区块链相关项目。Fidelity、Visa、Stripe 等公司也在持续推动稳定币业务，多数金融服务机构则在自己的后台系统中试验数字资产技术。对于资本配置谨慎、投资周期较长的大型机构而言，这类基础设施决策并不只是市场情绪驱动，而更多建立在对底层技术实际用途的长期判断上。
灰度 CEO 还提到，人工智能与公共区块链并非相互竞争，反而可能形成互补。按他的说法，AI Agent 会对金融体系提出新的需求，包括机器原生的小额支付和即时跨境结算，而区块链正可为这些场景提供基础设施；与此同时，中心化 AI 开发带来的偏见与控制风险，也可能通过去中心化方案以及基于区块链的身份工具得到部分缓解。文章最后强调，真正值得关注的并不是短期价格波动，而是华尔街机构和企业 IT 部门正在发生的长期变化。
比特币是否重回牛市，几组图表给出观察角度
Anthony Pompliano 在另一篇英文文章中写道，比特币在过去一年令不少投资者失望，从 12.5 万美元的历史高点一度下跌超过 50%。不过，他认为当前熊市可能已经结束，市场正进入下一轮牛市的早期阶段。
文章列举了数个观察框架。首先，从比特币电力成本与 RSI 的关系看，两者在历史上通常会在接近的时间触底，如果这一规律再次出现，可能意味着新的上涨周期已经启动。
其次，比特币与黄金的相关性目前升至历史高位。在货币贬值交易重新受到关注的背景下，这一点尤为重要。文章称，随着政府支出继续增加、美元购买力长期承压，比特币作为稀缺资产的逻辑再次得到市场关注。
文章还提到，比特币过去长期跟随 M2 货币供应变化。近期虽出现明显背离，即 M2 继续增长而比特币下跌，但历史上也曾出现类似情况，最终往往不是 M2 放缓，而是比特币随后向上追赶并缩小差距。
从技术结构看，作者认为比特币似乎正在一个长期结构性区间底部附近获得支撑，这可能推动价格在未来数周到数月继续走高。R89 Capital 的分析则认为，当前图形呈现出明显偏多结构，并预计比特币可能重新冲向 9 万美元。
文章把重点放在持有而非择时。Bloomberg 的一张图表显示，比特币与标普 500 类似，年度收益中相当大一部分来自少数几个剧烈反弹日。如果投资者在这些关键日期前卖出并错过上涨，长期收益会受到显著影响。因此，文章认为，比特币投资的核心不在于不断判断每一次顶部和底部，而在于确保自己始终留在市场中。
文中同时提到，过去经验显示，在市场中的持有时间累积通常优于频繁择时，尤其是在波动极高的资产里，错过少数关键上涨日就足以显著改变长期回报。本轮比特币熊市相比过去周期持续时间更短、跌幅更温和，但市场关注点不应继续停留在此前下跌本身。作者认为，新一轮牛市可能已经到来，比特币从当前位置仍有较大上涨空间，尽管未来依然会伴随剧烈波动。
文章还提到，Arthur Hayes 继续强调流动性环境对比特币的重要性，认为财政政策、货币扩张以及美元购买力下降，仍可能是推动比特币上涨的核心力量。他预计比特币未来可能升至 25 万美元，并讨论了黄金、比特币和公开市场股票之间的资产配置，以及将 AI 算力本身代币化的新方向。
ETH Systems：机构上链需要以太坊补足隐私能力
在对 ETH Systems 联创的访谈中，受访者表示，以太坊作为底层技术非常出色，作为可信中立的去中心化基础层也运行得极其稳定，但协议层并没有内置隐私保护机制。围绕这个空白，生态中已有许多探索，无论是基础层还是应用层。按其表述，隐私是当前以太坊乃至整个公链版图缺失的最核心拼图之一，这也是团队介入的方向。
受访者称，团队核心焦点在机构。大型机构通常真正看重两件事：核心业务的连续性与安全性，以及严格的合规要求。也正因这两项约束，传统机构过去更倾向于使用自己可以完全掌控的私有网络或联盟链环境。
但另一面是，公链以太坊拥有深厚的全球流动性、全新的商业协作机会，以及优化现有业务模式的巨大潜力。如果没有现代密码学作为桥梁，机构就无法在享受公链流动性的同时满足合规要求和商业机密保护需求。受访者认为，机构必须拥有这些隐私计算能力，才可能真正拥抱公链以太坊。
其还介绍了自身经历：过去五到六年全面深入零知识证明领域，开发过多种开发工具与基础设施，并与以太坊基金会早期的 PSC（Privacy & Scaling Explorations）成员深度合作；写过一本关于证明系统的小书，做过多项式承诺方案研究，也主导过降低客户端证明复杂度的工具研发。过去几年，其在以太坊基金会担任隐私策略顾问，主要负责新的接入层架构。受访者提到，正是在与 Mo 共事期间启动了机构隐私工作组。
他表示，自己过去更关注个人主权和用户级隐私，这至今仍是原则；但近几年已经清楚看到，机构对隐私的需求不只真实存在，而且在许多业务场景下比个人用户更为迫切，这与近几年全球监管框架逐渐清晰直接相关。很多头部机构都很在意链上数据暴露带来的商业反噬。过去一年，团队一直在基金会内部公开构建这套方案，并在大约一个月前正式将其分拆为独立实体。
作为当时机构隐私工作组的牵头人，团队的核心使命是连接两个长期割裂的世界：传统大型机构与以太坊原生生态。受访者说，团队早期与金融机构交流时，对方往往对以太坊存在巨大信息差，普遍认为「这只是一条完全透明、没有任何商业隐私可言的公有链」。但实际上，以太坊生态在底层密码学原语、专业安全厂商以及各类分层隐私协议上，已经积累了相当丰富的解决方案。
团队所做的工作，一方面是向机构系统拆解以太坊隐私技术栈的全貌；另一方面，则是向生态内的加密团队与协议工程师清晰翻译，这些真实的万亿级商业用户究竟在寻找什么。基于此，团队绘制了细分隐私市场地图，系统梳理传统机构在特定业务流程、法律合规约束和交易场景下的具体需求，再把这些需求映射到现有的零知识证明、安全多方计算或同态加密等技术方案上，并通过概念验证和架构白皮书指出目前缺失的组件，以及如何把这些密码学积木组合起来。
