ChainFeeds 于 7 月 14 日发布新一期投研早报，汇总了以太坊生态、AI 市场、加密资产配置、隐私 AI，以及链上 RWA 收益化等多篇研究内容。
以太坊生态：应用价值仍强，L1 捕获能力走弱
在《以太坊生态全景分析：投资逻辑发生了哪些变化？》一文中，Nick Researcher 表示，2026 年第二季度的数据传递出复杂信号：以太坊收入较上一季度略有改善，但主网费用捕获能力仍明显低于去年，链上收益率接近历史低点，DeFi 活跃度也有所下降。
文中提到，用户正在向 L2 迁移，但部分用户又因 L2 体验未达预期而离开生态。与此同时，交易费用下降，Blob 供应增长快于需求，L2 处理了大量交易，却未向以太坊主网贡献足够多的费用。
关键数据包括：2026 年第二季度，以太坊 L1 的真实经济价值为 8840 万美元，环比增长 7%，但同比下降 68%；同期，以太坊 L1 应用层产生约 17.9 亿美元手续费收入。文章据此指出，以太坊生态中的应用仍具备较强经济价值，但主网作为基础层，仅捕获其中较小部分，这构成了当前 ETH 投资逻辑中的核心矛盾。
文章还提到，Tether、Circle、Lido、Aave、Uniswap 等协议仍是以太坊生态的重要参与者。稳定币依然是其关键优势之一。2026 年第二季度，以太坊 L1 稳定币供应量达到 1729 亿美元，虽然环比下降约 4%，规模仍然庞大。
不过，文章认为，规模之外更重要的是资金流转速度。如果稳定币只是停留在链上，没有交易、结算或抵押等活动，就难以创造足够经济价值。
在增量方向上，文中将 RWA 视作 ETH 下一阶段的重要驱动力。目前，以太坊 L1 上链上 RWA 规模已超过 157 亿美元，同比增长约 90%，涵盖代币化国债、商品和股票资产。但文章同时指出，2026 年第二季度，Solana 的 RWA 日均交易量超过以太坊，尽管其 RWA TVL 更低，这反映出以太坊的优势更多在机构深度，Solana 的优势则体现在资金流转速度。
对于 ETH 后续估值修复，文章提出三个条件：更多机构资产进入以太坊生态、更多金融结算活动发生在以太坊网络上、链上资产产生更高的真实交易频率。
代币经济模型方面，文中称，ETH 第二季度年化净稀释率约为 0.85%，接近 BTC 水平。但风险同样存在：链上总收益率已降至 2.68% 的历史低位，其中 94% 的收益来自 ETH 发行，而非真实用户手续费。文章最后写道，ETH 能否重新获得估值提升，关键在于它是否能成为机构金融体系中的结算层。
贝莱德：AI 行情强劲，但长期估值指标已接近互联网泡沫高位
在 AI 主题部分，深潮 TechFlow 转引贝莱德援引晨星数据的报告称，1993 年至 1999 年的 7 年间，美国科技股累计上涨 1097%，同期美股整体上涨 292%；而从 2019 年至 2026 年 6 月 30 日，本轮 AI 行情周期中，科技股累计上涨 569%，同期美股整体上涨 237%。
报告称，这一轮行情同样强劲，但路径不同。科技股在 2022 年全年下跌 28.2%，随后在 2023 年反弹 57.8%，2024 年和 2025 年分别上涨 36.6% 和 24.0%，2026 年上半年继续上涨 19.8%。与互联网泡沫时期后半程快速加速不同，本轮 AI 行情在 2023 年明显提速后，涨幅逐渐收窄。
估值分歧是当前争议焦点。标普 500 的席勒市盈率已升至约 40 倍，回到互联网泡沫时期高位。贝莱德同时指出，12 个月前瞻市盈率约为 21 倍，原因在于企业盈利预期也随股价一同抬升。数据显示，标普 500 第二季度盈利预计同比增长 23%，已连续第七个季度保持两位数增长。
报告还提到，Mag 7 科技巨头当前市盈率约为 26 倍，盈利增速预计超过 30%，综合盈利增速约为 27.6%。截至 2026 年 5 月 31 日，科技股占美国股市总市值比例已达 37.5%，超过 1990 年代末互联网泡沫时期的水平。
此外，市场领导力量正从传统 Mag 7 扩散到更广泛的 AI 受益企业，新的概念 MANGOS 被用来指代 Meta、Anthropic、Nvidia、Google、OpenAI 和 SpaceX。晨星全球下一代人工智能指数在 2026 年 4 月和 5 月累计上涨约 45%，随后在 6 月回调。
贝莱德的判断是，认定 AI 已形成泡沫，本身就是一个重大判断，因为这意味着市场假设 AI 无法带来长期生产力提升。当前更需要关注的问题，已从“AI 还能上涨多少”转向“AI 盈利增长还能持续多久”。
Multicoin 合伙人：当前周期看好 Solana、Hyperliquid 和 Zcash
在对话 Multicoin Capital 管理合伙人 Tushar Jain 的内容中，他表示，自己依然认为 Solana 是互联网资本市场的正确技术架构，因为需要一条无需许可的开源链，把所有东西整合到同一个平台上。
他同时表示，衍生品交易量正在向 Hyperliquid 转移，自己在 Solana 和相关资产上都持有大量仓位，并且都看好。在他的表述中，Solana 是现货交易的领导者，也将承载代币化证券的现货交易；Hyperliquid 则在衍生品方面领先。
对于 2026 年的配置，他还点名 Zcash。Tushar Jain 称，尽管受流动性和市值限制，ZEC 的仓位相对较小，但 Multicoin 已经积累了相当大比例的总供应量。他提到，自己看重 Zcash 的势头、用例和社区，并称这种状态让他想起早期比特币。
在 Hyperliquid 的投资逻辑上，Tushar Jain 给出了几项核心假设：
- 加密衍生品年复合增长率为 35%，低于过去 5 年的 45%；
- DEX 将占据 32% 的衍生品市场份额，而该比例已从 2022 年的几乎为零增长到现在的 16%；
- Hyperliquid 将维持 30% 的去中心化衍生品份额；
- USDC 抵押品将随交易量线性增长。
他还提到，目前 Hyperliquid 占据全网 59% 的真实未平仓合约，这一数据“很难造假”。按其说法，随着其他平台停止补贴，Hyperliquid 的实际份额应会继续上升。
IOSG：隐私 AI 的竞争正在转向结构级保护
IOSG Ventures 在周报中讨论了“为什么华尔街们正在向 ChatGPT 与 Claude 们说‘不’”。文章认为，隐私 AI 的核心问题在于，一条 prompt 离开用户设备、经过网络、进入模型服务器再返回结果的整个过程中，明文信息在哪里存在、谁可以读取，以及用户如何验证数据是否真正受到保护。
文中梳理了几类主流方案。协议级隐私依赖服务商承诺，例如企业版零留存机制；匿名代理可以隐藏用户身份，但不隐藏输入内容；TLS 只能保护传输过程中的数据安全；Oblivious HTTP（OHTTP）则把身份与内容的知情权拆分开来，目前已成为 IETF 标准，并开始被部分企业用于生产环境。
但文章指出，对于闭源旗舰模型而言，上述方案已接近隐私保护极限，因为模型权重本身是 AI 公司的核心资产。单次顶级模型训练成本可达数十亿美元，实验室依靠模型能力差距维持估值，因此不会轻易开放模型权重或完整服务代码。
在结构级隐私方案中，可信执行环境（TEE）机密计算被认为是当前最接近商业落地的路径。TEE 将模型推理放入硬件 enclave 中执行，芯片还可生成 attestation，用于向用户证明正在运行指定模型和代码。不过，文章也提到，prompt 在进入 enclave 之前，代理和中继环节仍可能存在读取风险。
端到端加密会把中间环节进一步封闭，用户设备直接使用 enclave 密钥加密 prompt，但代价是工程复杂度上升。全同态加密（FHE）和多方安全计算（MPC）则试图在密文状态下完成计算，但由于 Transformer 模型运算复杂，FHE 推理成本仍明显高于普通推理，密文计算成本可能达到明文的数万倍。
文章认为，本地推理是最彻底的隐私方式，因为模型运行在用户设备上，不存在服务器、中继和数据泄露问题，但会受到模型能力与硬件成本限制。
IOSG 还把焦点延伸到 Agent 工作流。文章指出，当前隐私推理机制主要保护 prompt 到模型之间的数据，但 AI Agent 在调用日历、数据库、搜索引擎和企业内部系统等外部工具时，会出现新的明文暴露点。未来的价值捕获，可能集中在 enclave 中运行训练循环、端到端保护工具调用，以及无需暴露查询内容的搜索系统等尚未解决的问题上。
链上黄金 RWA：重点从“上链”转向“产出收益”
在《黄金代币化之后：链上 RWA 如何创造真实收益？》中，文章认为，RWA 当前最大的限制并不只是资产规模，而是资产效率。
文中提到，大多数链上 RWA 仍集中在美国国债等低风险资产，并逐渐扩展至股票等类别。黄金是目前链上规模最大的商品资产，链上黄金总规模已超过 49 亿美元，但多数产品功能仍局限于现货持有，缺少进一步创造收益的机制。
文章据此提出，下一阶段 RWA 发展的重点，不再只是扩大上链规模，而是让这些资产具备生产性和收益能力。以黄金为例，传统金融中已有备兑看涨期权 ETF 等产品，可以让投资者在持有黄金时获取额外收益或进行对冲。文中举例称，黄金备兑看涨 ETF GLDI 收取约 0.65% 管理费，并直接从投资者收益中扣除。
文章介绍称，Enhanced 推出的 PAXG Volatility Income Vault 是其首个 Thesis Vault 产品，基于 PAXG 通过备兑看涨期权策略为用户创造收益。该产品使用 RFQ 询价系统，用户存入的资产会通过批量拍卖方式由做市商报价，再在链上执行期权交易，用户提前获得期权费收入。
根据文中描述，PAXG Vault 采用欧洲式期权，只能在到期日执行，资金会在每个周期内锁定。用户可以存入 PAXG 或 USDC，系统会自动将 USDC 转换为 PAXG。期权周期为每两周一次，全年约 26 个周期，执行价格预计设置在当前黄金价格上方 3% 至 7% 区间。
收益模式分为两种：复利模式会自动将获得的 USDC 权利金兑换为 PAXG，并投入下一周期；收入模式则把收益单独存放，用户可随时提取 USDC。文章认为，这类产品试图解决传统 RWA 的核心问题，即不只让资产上链，也让资产产生真实经济价值。