自从 OpenUSD 加入稳定币竞争后，Circle 的市场地位持续受到质疑，股价也一直承压。8 月 3 日，摩根士丹利将 Circle 的目标价从 106 美元下调至 38 美元，评级从中性下调至低配。随后，Circle 发布最新财报，财报会议也回应了当前市场最关注的几项问题。
收入结构仍高度依赖 USDC 储备利息
Circle 当前的商业模式，核心仍是 USDC 储备产生的利息收入。按文中说法，公司绝大部分收入来自这一部分。
这种模式主要受两个因素影响：一是美元短期利率，美联储一旦降息，会直接压低储备收益率；二是 USDC 流通量，Coinbase、Binance 等渠道正在拿走越来越多的分成。至于支付、结算和网络服务等新业务，目前还没有形成足够大的收入规模。OpenUSD 的入局，也让营收端压力加大。
Q2 总收入略低于预期，非利息收入占比继续下滑
财报数据显示，Circle 第二季度总收入为 7.013 亿美元，同比增长 7%，环比增长 1%，低于市场预期的 7.13 亿美元。
分项来看，Q2 储备收入为 6.68 亿美元，占总收入约 95%。上个季度这一比例为 94%，不降反升。其他收入则从 4,200 万美元下降至 3,400 万美元，占比从约 6% 降至不到 5%。
利润端表现稍好。每股收益（EPS）为 0.18 美元，高于市场预期的 0.16 美元；RLDC 利润率为 41.2%，维持高位，与上季度基本持平。
按原文判断，这份财报只能算“非常一般”。收入结构没有改善，反而显示出 Circle 对利息收入的依赖还在加深。
管理层确认与 Coinbase 续约
在财报会议上，Circle CEO 释放的一项正面信息是，公司与 Coinbase 的协议已经按现有条款完成续约，这意味着 USDC 将继续在 Coinbase 的全部产品体系中处于核心位置。
不过，这项表态更多是稳住存量业务，并没有触及市场最关心的核心问题。文中认为，Circle 如果要走出当前局面，必须从“依靠用户持有 USDC 赚钱”，转向“依靠 USDC 被使用赚钱”。
公司近来持续强调支付网络、企业服务、Arc 以及 AI 代理支付，但这些业务截至目前仍未形成足够大的收入规模。
长期叙事仍待兑现
从短期看，原文判断 Circle 股价暂时缺乏上涨动力。放到更长期观察，问题仍然集中在盈利模式过于单一。所谓 AI 支付目前还没有形成规模，但这也是公司必须长期投入的方向之一。
至于银行牌照，文中提到 Circle 虽然已经拿到，但现阶段能做的事情有限，主要是实现自我托管、节省托管费用。即便未来向其他机构开放托管服务，对盈利也没有本质帮助。
在这种情况下，Circle 更需要在提升 USDC 使用率的同时，找到收取交易手续费的路径。在新的业务叙事真正成形前，长期投资价值仍需等待。
作者对风险交易工具的延伸讨论
文章最后指出，Circle 这一案例也提醒投资者，市场上存在不少类似标的：盈利结构单一、短期缺少催化剂、长期叙事尚未兑现。对这类股票来说，每一次议息、每一份财报、每一条竞品消息，都可能引发股价大幅波动，而且方向很难提前判断。
文中提到，散户常见的错误主要有两种：重仓押注单一方向，或在被套后长期死扛。更成熟的做法，是在出手前先划定风险边界。
原文同时提及，BIT 上线的期权买入和两融功能，正是围绕这类高波动标的的交易需求设计。文章称，期权买入可用于以较小成本参与反弹或继续下探的交易，且最大亏损在下单时就锁定为权利金。
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