Circle Internet Group的股票在过去一周内市值蒸发约四分之一，从3月24日开盘价约126美元暴跌至上周五收盘的93.6美元，跌幅约26%。这场突如其来的下跌并非单一因素所致，而是三重未解决的宏观压力叠加的结果，直指其稳定币USDC商业模式的核心逻辑。
法案阴影：被动收益禁令直击核心业务
导致股价断崖式下跌的直接导火索，是美国参议院一份拟议中的草案文本。该草案可能禁止稳定币发行方向持有者支付被动收益——这恰恰是Circle与Coinbase合作推动USDC零售采用的关键机制。分析师指出，对于许多零售用户而言，持有USDC以获取被动收益是其主要动机。若该禁令通过，Circle将被迫转向“活动驱动型奖励”，这需要构建全新的用户参与结构，预计至少需要一年时间，并可能导致部分零售用户流失。
据知情人士透露，该草案文本预计本周正式公开，并将在4月下旬递交参议院银行委员会审核。立法者已设定最后期限，若未通过则可能推迟至中期选举之后。这给Circle带来了巨大的政策不确定性。
Tether审计：竞争格局生变
几乎在同一时间，Circle的最大竞争对手Tether宣布已聘请全球顶级会计师事务所德勤（Deloitte）对其进行首次储备审计。这一消息被市场解读为Tether在透明度和合规性上的重大突破，直接对Circle形成竞争压力。分析师Dominick John估算，若德勤给出正面审计意见，可能促使5%至15%的机构USDC市场份额重新流向Tether，尤其是在那些对收益不敏感、更看重流动性和信誉的资金池中。
Circle此前一直以合规和审计透明作为核心卖点，但Tether一旦获得主流审计背书，将削弱Circle的差异化优势。尽管长期来看，Tether仍需持续展示储备证明才能留住资金，但短期内的市场情绪变化已显而易见。
分析师观点：短期阵痛还是结构转型？
多位分析师对Circle当前困境发表了看法。Four Pillars研究员Siwon Huh指出，被动收益可能是Coinbase用户持有USDC的最大理由，转向活动激励将导致用户参与度达到平台期后收益递减，这将是对Circle运营能力的严峻考验。Zeus Research的Dominick John则认为，若收益禁令实施，USDC将失去其“核心套利交易”模式，转向“使用驱动型经济”，这可能导致利润率下降和资产负债表粘性减弱，预计转型重置周期为2至4个季度，稳定需18个月。
然而，也有分析师持相对乐观态度。Tiger Research高级分析师Ryan Yoon表示，CLARITY法案的共识实际上使得稳定币发行商无法采用传统银行的存款盈利模式，这确实限制了Circle的上行空间。但Circle的优势在于其与机构金融及B2B生态系统的深度融合，“它已经牢固地嵌入市场，拥有充足的财务跑道来吸收监管不确定性。”因此，当前股价下挫不应被视为公司价值的决定性衰退。
值得注意的是，USDC的流通量在近期市场低迷期间仍达到历史新高，这表明部分用户将其视为支付工具而非纯粹的投机工具，这或许意味着股价的下跌过度反映了实际风险。
市场影响与展望
Circle的股价此前得益于2025年第四季度强劲财报，曾连续上涨约60%。Clear Street在本月初还将Circle目标价上调至152美元。然而，三大利空消息的集中爆发导致市场情绪急转直下，过去五个交易日中有四个收跌。目前股价已从年内高点回落逾30%，市场正在消化监管与竞争双重不确定性。
短期来看，参议院法案的最终走向、Tether审计结果以及Circle是否推出新的奖励机制将成为关键变量。对于投资者而言，Circle的商业模式正处于从“收益驱动”向“使用驱动”的转折点，能否成功转型将决定其长期价值。尽管当前承压，但其在稳定币基础设施中的核心地位和机构合作网络，仍是不可忽视的护城河。