Coinbase最新推出的比特币抵押借贷产品，正在成为其连接中心化平台与去中心化金融（DeFi）的重要样板。根据公开信息，该产品允许用户将cbBTC作为抵押物借出USDC，或直接将USDC存入Morpho协议中的金库赚取收益。虽然Coinbase将自身定位为“技术提供商”，强调并非由平台直接放贷，但这一业务链条仍让其在多个环节获得收入，而且其中并非所有收益都能在链上被清晰识别。
借道Morpho，Coinbase切入链上借贷
从产品结构看，Coinbase用户的相关操作主要发生在Morpho协议的金库系统中。用户可以用比特币包装资产cbBTC作为抵押借款，也可以存入USDC获取年化收益。报道显示，这一类似“循环市场”的借贷机制截至本周二累计发放规模已突破10亿美元。
Coinbase方面表示，其角色更像是连接用户与DeFi协议的基础设施提供者，而非传统意义上的贷款方。Coinbase消费者产品负责人Max Branzburg称，平台并不直接向用户放贷，也不亲自提供融资，而是通过技术能力帮助用户接入Morpho这样的去中心化协议。这种模式与其此前支持用户在应用内直接访问去中心化交易所资产的路径相似，核心逻辑是用平台入口承接链上金融需求。
收入不止一种：稳定币、排序费与绩效费分成
尽管Coinbase在产品FAQ中写明“没有Coinbase费用”，并称利率来自“开放借贷市场”，但其实际获利来源并不局限于显性手续费。
首先，产品使用的稳定币是Circle发行的USDC。根据今年Circle公开上市时披露的信息，Coinbase可从USDC储备所产生的“剩余支付基数”中获得50%分成。这意味着，只要借贷产品带动了USDC使用和沉淀，Coinbase便可能从稳定币储备收益中间接受益。
其次，用户活动发生在Base网络——Coinbase推出的以太坊二层网络上。由于交易需要通过Base的中心化排序器进行排序和打包，Coinbase也会因此获得链上交易相关收入。换言之，即便平台不直接收取借贷手续费，用户每一次链上交互仍可能为其带来基础设施层面的现金流。
第三，也是此次讨论最受关注的一点，是Coinbase确认其会分享Morpho金库中的绩效费。在Morpho体系中，金库管理者（curator）负责风险管理和策略配置，并从金库收益中提取一定比例的绩效费作为激励。Coinbase所接入的一个关键金库由Steakhouse管理，目前向Coinbase用户提供约5.6% APY的USDC收益，而该金库收取的绩效费高达25%，在Morpho平台上属于较高水平。Coinbase已证实，这部分费用由Steakhouse与Coinbase进行分享。
高费率金库引发透明度争议
这一安排之所以引发外界关注，在于Coinbase面向用户展示的信息与底层收益分配机制之间存在一定认知落差。产品FAQ并未明确提及Coinbase与Steakhouse之间的分成结构，但用户实际参与的金库却包含较高比例的绩效费。
对比来看，Morpho上存款规模最大的金库由Spark管理，目前为比特币抵押贷款提供流动性，约7亿美元的USDC存款正产生约6% APY收益，而Spark仅提取其中10%作为收益分成。相比之下，Steakhouse金库的25%绩效费明显更高。
Coinbase对此解释称，之所以选择Steakhouse作为起始金库，是因为其抵押品敞口主要为流动性较好的加密资产，再叠加超额抵押机制，能够为出借人提供额外缓冲。公司同时强调，其重视产品的可持续性，并会选择有助于向用户提供“简单、安全的链上金融产品”的合作伙伴。
“技术平台”定位能否化解合规压力
Coinbase反复强调自身并非传统贷款机构，而是技术平台。其背后原因不难理解。该公司曾在2023年因行业监管压力停止发放中心化的比特币抵押贷款产品。相比需要应对州级牌照与资产负债表限制的中心化借贷模式，借助DeFi协议提供服务，理论上更容易扩展规模。
Branzburg直言，如果由Coinbase自己在资产负债表上发放贷款，天然会受到能力和监管边界限制；而作为连接用户与DeFi协议的技术平台，则可以“无限扩展”。目前这一产品自今年1月上线以来，已被超过14,200个钱包使用，不过占Coinbase整体用户基数仍不足1%。此外，用户平均单笔贷款规模约为5万美元。Coinbase还计划将用户贷款上限从100万美元提高至500万美元，公司认为这有机会释放数十亿美元级别的资产使用需求。
市场影响：DeFi整合提速，但披露要求也将提高
从行业角度看，Coinbase此举反映出美国加密借贷市场正在更友好的监管环境下复苏。中心化平台不再执着于自己持有风险，而是转向扮演流量入口、技术服务商和链上资产分发渠道的角色。对于用户而言，这类产品的吸引力在于无需出售比特币，就能获得流动性，用于汽车、房屋翻修等大额支出，从而保留对BTC上涨的潜在敞口。
但与此同时，市场也会更关注两个问题：其一，收益来源与费用结构是否做到充分披露；其二，平台在推荐特定金库时，是否存在潜在利益冲突。如果平台既扮演分发渠道，又在底层收益中抽成，那么“无平台费用”的表述就可能在合规与消费者保护层面面临更高审视。
整体而言，Coinbase的这套模式展示了CeFi与DeFi融合的新商业逻辑：前端是受信任的中心化品牌入口，后端则是无需许可的链上协议与流动性池。短期看，这有助于推动Base生态活跃度、提升cbBTC与USDC使用场景，并可能带动加密抵押借贷规模继续扩大；中长期看，平台若想让这类产品真正走向主流，仍需在透明度、风险披露与利益分配说明方面拿出更清晰的答案。