投资银行William Blair最新观点认为，随着Coinbase股价较一季度高点回调约26%，市场已在很大程度上消化了现货与衍生品交易走弱的预期，这使得该股的风险收益比出现改善。该机构在研究摘要中表示，2026年初偏弱的交易活动“已被充分反映在估值中”，并继续将Coinbase视为参与加密资产相对法币经济持续扩张的优质标的之一。
这一判断的核心，不仅在于短期交易量波动，更在于Coinbase商业模式正在发生结构性变化。过去，市场通常将其视作高度依赖牛熊周期的交易平台；而如今，随着衍生品、质押服务、DEX聚合、基于Base二层网络的预测市场，以及24/7股票交易等业务不断扩展，Coinbase正逐步向“全服务交易平台”演进。根据其2025年第三季度股东信，订阅与服务类收入（其中包括稳定币相关收入）单季区间已达到7.10亿至7.90亿美元，外部估算甚至显示，交易手续费收入如今可能已低于总营收的一半。
USDC扩张成为估值逻辑核心
在William Blair看来，真正推动Coinbase中长期重估的关键变量，是USDC的持续扩张。该机构估计，USDC在美元稳定币市场中的份额已升至约27%，而2024年时这一比例约为21%。这意味着，USDC正在持续蚕食USDT主导下的稳定币市场份额。
相关数据也印证了这一趋势。KuCoin与CEX.IO数据显示，自2023年底以来，USDC供应量已累计增长约220%，达到约780亿至810亿美元。这一增势也推动稳定币整体市值在2026年第一季度达到创纪录的3150亿美元。更值得关注的是，稳定币如今已占到整个加密市场交易量的约75%，说明其不再只是资金中转工具，而是正在成为加密生态的底层流动性基础设施。
对于Coinbase而言，USDC的增长不是抽象的行业利好，而是可以直接传导至利润表的现实驱动因素。Bloomberg Intelligence估算，Coinbase在2025年实现的USDC相关收入约为13.5亿美元，约占总收入的19%。这些收入主要来自储备利息分成和相关费用收益。更重要的是，Coinbase同时持有USDC发行方Circle的重要少数股权，并在全球储备收益中采用50/50分成机制。William Blair认为，这种安排为双方构建了“强有力的经济一致性”。
从交易所逻辑转向基础设施逻辑
市场之所以开始重新评估Coinbase，原因在于其收入结构正从高波动、强周期的交易手续费，转向更具持续性和更高利润率的稳定币与服务收入。随着USDC逐步嵌入商户支付、企业结算、工资发放、链上国库管理以及现实世界资产代币化场景，Coinbase从中获得的收益也有望变得更加稳定。
William Blair此前在1月发布的观点中就提到，Circle正处于USDC商业化浪潮的有利位置。例如，Visa已经正式将部分美国卡支付流量以USDC进行结算，同时Intuit等企业软件提供商也在推进集成。这意味着，USDC正从加密交易场景向更广泛的支付和企业金融场景延伸。一旦这些新型支付和B2B结算网络持续放量，Coinbase的稳定币收入可能进一步扩大。FinanceFeeds和CCN分析师甚至预计，相关收入未来存在2倍至7倍的增长空间，不过这仍取决于USDC支付应用和企业结算轨道的实际落地速度。
市场影响：Coinbase抗周期能力或增强
从市场角度看，William Blair的最新判断释放出一个重要信号：Coinbase正在摆脱“单纯依赖交易热度”的传统叙事。如果稳定币、订阅和服务收入继续提升占比，那么即使比特币和以太坊成交量短期维持低迷，公司业绩也将获得一定缓冲。这意味着，Coinbase的盈利基础可能比过去更稳健，估值模型也可能从高弹性交易平台逐步过渡为兼具金融科技和链上基础设施属性的综合平台。
与此同时，这一变化对更广泛的加密市场也有启示意义。首先，USDC市场份额提升显示合规型稳定币在机构化与支付化趋势中更具竞争力；其次，稳定币对交易量和结算体系的重要性不断增强，进一步巩固其作为加密金融“底层货币层”的地位；最后，Coinbase与Circle形成的联动效应，也说明未来加密企业估值的关键，未必只取决于交易活跃度，更可能取决于其在支付、清算、资产代币化等基础设施环节中的卡位能力。
当然，风险因素依然存在，包括美国稳定币监管趋严、加密市场整体情绪波动，以及USDC与其他稳定币竞争加剧等。但按照William Blair的判断，长期“加密寒冬”出现的概率并不高。在这一前提下，Coinbase当前的配置逻辑具备一定“非对称上行”特征：若市场继续平淡，稳定币和服务收入可提供支撑；若加密市场重新进入强势周期，新增交易收入则可能在更稳固的盈利底座上进一步放大利润弹性。
总体来看，Coinbase此次股价回调在William Blair眼中并非单纯利空，而更像一次估值重置。随着USDC市占率从约五分之一提升至超过四分之一，稳定币业务正在成为Coinbase长期股权叙事的中轴。对于投资者而言，未来观察重点或将不再只是交易量何时回暖，而是USDC能否继续深入支付、企业结算与链上资产场景，并持续改写Coinbase的收入质量与估值框架。