CryptoQuant 创始人兼 CEO Ki Young Ju 最新分析称，比特币已进入一个“更大但更难推动”的阶段。早期周期中，少量新增资金就能带来极高涨幅，但随着市场体量膨胀，如今要复制类似涨势，所需买盘规模已大幅上升。他给出的核心结论是：比特币下一轮大行情，不再主要取决于市场情绪，而取决于是否有足够大的长期资本持续入场。
报道提到，BTC 当前价格约为 63,000 美元，较去年 10 月超过 126,000 美元的高点回落约 50%。在这一背景下，机构采用是否足够深入，成为市场关注的核心变量。问题不再是“是否有人看好比特币”，而是“谁愿意以更大规模、持续更久的方式把资金配置到比特币上”。
市场规模扩大，价格驱动逻辑明显变化
Ju 将多个牛市周期中的已实现市值增长与后续价格涨幅进行对比。已实现市值通常按链上币最后一次移动时的价格计算，被视为衡量网络实际吸收资本规模的常用指标。对比结果显示，随着比特币体量扩大，单位资金对价格的撬动能力持续下降。
按其统计，2011 年周期中，约 27 亿美元净资本流入对应约 55,000% 的价格涨幅；而当前周期吸收了约 6970 亿美元资金，价格涨幅却只有约 689%。同样的变化也体现在“价格翻倍”的门槛上：2011 年，约 500 万美元新增资金就足以让 BTC 翻倍；在当前周期，这一数字已升至约 1010 亿美元。
这并不意味着比特币失去上涨空间，但意味着需求结构已经变了。Ju 认为，如果比特币能进一步进入宏观资产配置框架，新的大级别上涨仍有可能出现。换句话说，市场不能再单靠散户情绪或短期交易推动，而要依赖更稳定、更大体量的配置资金。
ETF 资金流出，暴露机构配置仍不稳固
美国现货比特币 ETF 在 2024 年推出后，曾为财富顾问、对冲基金和传统投资者提供合规入口，并被视为推动 BTC 进入主流投资组合的重要工具。但近期资金流向转弱，削弱了“机构需求已足以支撑新一轮大涨”的叙事。
根据 Santiment 数据，自 5 月初以来，比特币 ETF 已累计出现近 100 亿美元资金流出，12 只相关产品已连续 8 周净流出。Ecoinometrics 也指出，自 5 月以来，ETF 的买盘修复尝试往往很快中断，持续流入难以超过 1 天，而连续流出却多次延续数日，并形成自 ETF 上市以来最长的一轮流出期。
这一变化意味着，单有“准入渠道”并不足以推动下一阶段上涨。若 ETF 仍是机构接触 BTC 的主要入口，那么其持续疲软就可能拖慢更广泛的配置进程。未来更关键的是，财富平台、模型投资组合、企业资产负债表和其他长期资本池，是否会把比特币纳入常规持仓，而不仅是战术性交易仓位。
机构兴趣仍在，但更看重风险、流动性与合规
尽管 ETF 资金承压，机构兴趣并未消失。Coinbase 与 EY-Parthenon 在 2026 年 1 月对 351 名机构决策者的调查显示，近四分之三受访者计划增加加密资产配置，74% 预计未来 12 个月加密资产价格将上涨。不过，这些机构的参与方式与早期散户周期并不相同。
调查显示，49% 的受访者更重视风险管理、流动性和仓位规模；66% 的受访者已通过现货加密 ETF 或交易所交易产品获得敞口；81% 的人更倾向通过注册工具获取现货敞口。这说明，受监管的产品包装仍是机构入场的关键基础设施，但也意味着机构买盘出现前，通常要先满足托管、合规、风控、投资授权等一整套条件。
从这个角度看，比特币当前面临的是“双重门槛”：一方面，更大的市值让它更容易进入传统金融视野；另一方面，也要求边际买家具备更大的资金体量、更稳定的配置周期，以及更低的投机属性。相比早期由散户和加密原生资金驱动的周期，这类资金显然来得更慢，也更挑剔。
下一轮牛市，取决于更多“资产负债表”而非更多散户
文章援引 Strategy 执行主席 Michael Saylor 的观点称，未来十年比特币的轨迹将更少由矿工发行驱动，而更多由资本流动决定，包括 ETF 流动、企业财务流动、主权储备流动、银行信贷流动、衍生品流动、保险资金流动和全球储蓄流动。核心逻辑是，减半仍在压缩新增供给，但真正决定价格斜率的，将是跨金融体系的资产配置行为。
这意味着，如果比特币要在一个市值超过 1 万亿美元的体量上继续重估，需求来源必须升级。潜在买家不只是 ETF 投资者，还包括把 BTC 纳入模型组合的财富顾问、把 BTC 放入资产负债表的上市公司、围绕 BTC 设计信贷产品的银行，以及将其视为宏观配置工具的保险公司、资管机构和主权资金。
不过，这种机构化进程也会带来新约束。比特币将更容易受到利率预期、监管进度、流动性冲击等宏观因素影响。同时，它还必须与其他主流资产竞争同一池资金。文中指出，AI 相关资产和基础设施今年吸引了大量投资者注意力，支出和投资预期已达数万亿美元。在这种环境下，比特币争夺的已不只是加密内部资金，而是整个主流资本市场的配置优先级。
整体来看，Ju 的判断是，比特币并非失去牛市逻辑，而是牛市触发条件发生了改变。市场规模越大，价格弹性越低；要推动下一轮趋势性上涨，靠短期情绪和散户交易已不够，真正决定上限的，将是财富顾问、企业、银行与主权基金等机构是否把 BTC 视为长期宏观配置的一部分。