Ethena 基金会宣布调整 ENA 的代币经济模型，核心动作包括终止每月 VC 代币解锁、推出与 USDe 规模挂钩的「费率开关」提案，以及重新划分协议知识产权和经济收益归属。消息发布后，Ethena（ENA）周四单日上涨 23% 至 0.17 美元，一周内价格翻倍，成为本周加密市场涨幅居前的资产之一。
三项调整同时落地
根据 Ethena 基金会在官方博客和 X 平台发布的最新公告，这次改革包括三项具体安排。
第一，基金会已买下部分大型种子投资人剩余的锁定 ENA 代币。这些投资人在过去 9 个月内持续出售 ENA。基金会同时加速完成其余原始投资人的解锁，由此终止每月释放 VC 代币的机制。团队代币仍按原定时间表继续成熟。
第二，ENA 持有者目前正在 Snapshot 平台对一项「费率开关」治理提案进行投票。若提案通过，协议将建立与 USDe 流通量挂钩的 ENA 回购机制。当 USDe 流通量回到第一个门槛 75 亿美元时，95% 的 Ethena 品牌业务净营收将投入程序化 ENA 回购，剩余 5% 用于生态增长。
第三，Ethena Labs 与基金会已就产权与经济收益安排达成原则性协议。按照公告，Ethena 协议绝大部分知识产权和经济收益将归属于基金会与生态系统，而不是由 Ethena Labs 的股权持有人独占。正式协议预计在 10 月公布。
BlockTempo 文中称，这三项动作分别指向供给端和需求端：一方面，每月 VC 代币卖压不再持续进入市场；另一方面，若条件满足，协议将形成可预期的 ENA 回购需求。
基金会同步披露更新
Ethena Foundation 在 X 平台写道：「我们很高兴宣布有关 Ethena 生态系统的四项更新，每一点的更多细节见下方链接的博客。」帖文并提到，基金会已对部分曾出售代币的主要种子投资人执行锁仓代币买断。
USDe 规模下滑是这轮改革背景
这轮代币经济学调整，发生在 USDe 规模明显收缩之后。报道显示，Ethena 的核心产品 USDe 在 2025 年 10 月加密牛市高点时，流通量一度接近 150 亿美元；目前则已降至 50 亿美元以下。
USDe 的收益主要来自衍生品资金费率。随着加密市场从高热度转向降温，资金费率收缩，USDe 的收益吸引力随之减弱，持有者陆续退出。按报道说法，Ethena 需要寻找新的增长动力和收益来源，否则 ENA 的代币经济基础会继续承压。
近期合作围绕 USDe 扩张展开
过去几周，Ethena 已披露多项相关布局。
- 与 FalconX 建立 10 亿美元额度，将 USDe 后备资产导入超额抵押的机构贷款。
- Janus Henderson 于 6 月投资 ENA，并评估 USDe 的分销可能性。报道将其描述为全球第二大独立资产管理公司。
- Coinbase 与 Ethena 推出储蓄产品，Coinbase Ventures 也直接买入 ENA。
报道认为，这些合作显示 Ethena 正尝试把 USDe 从原本偏向 DeFi 的产品，推向与机构和传统金融衔接的基础设施。按照当前提案设计，USDe 规模回升也是 ENA 回购机制启动的前提。
75 亿美元门槛是观察重点
这轮改革能否真正起效，关键变量仍是 USDe 流通量能否重新回到 75 亿美元。只有跨过这一门槛，95% 净营收回购 ENA 的机制才会启动。
BlockTempo 在文中提到，当前加密市场整体有所回暖，比特币站上 8 万美元，以太坊生态活跃度回升，这为衍生品资金费率修复提供了可能。若 FalconX、Janus Henderson 和 Coinbase 等合作方能够带来 USDe 的新增流入，USDe 规模恢复速度可能加快。
不过，文中也提到相关风险。Andre Cronje 早在 2024 年就曾质疑 USDe 可能存在「死亡螺旋」风险。按照报道描述，如果资金费率长期为负或接近零，USDe 收益率将难以维持，持有者撤出后，抵押品可能被迫平仓，收益也会继续承压。
从这次调整本身来看，Ethena 处理的是 ENA 代币供给、回购和收益归属问题；USDe 的收益模型是否改善，仍取决于加密市场环境和产品规模变化。
后续仍有三项进展待看
接下来市场主要关注三点：Snapshot 上的「费率开关」提案投票结果；Ethena Labs 与基金会预计于 10 月公布的产权协议细节；以及 USDe 流通量是否出现止跌回升信号。