8 月 28 日，据 Bitget 行情显示，ENA 已升至 0.189 美元。就在 10 天前，这一代币还在 0.08 美元附近波动。若把时间拉长，从 2024 年 4 月 1.52 美元的历史高点计算，ENA 最大跌幅一度超过 90%。
8 月中旬以来，市场回暖带来支撑，但这轮拉升更直接的催化，来自 Ethena 基金会 8 月 27 日发布的一份公告。市场关注点很明确：长期压制 ENA 估值的几个核心问题，被基金会集中处理了。
先处理供给端：拆掉持续两年的解锁抛压
过去两年，ENA 面临的主要压力之一，是种子轮、A 轮、团队和顾问等多类代币持续解锁。对二级市场而言，这类抛压具有结构性特征，即使项目基本面没有明显变化，解锁节奏本身也会不断影响价格表现。
Ethena 基金会此次公告里，首先动刀的就是这一部分。
- 回购种子轮投资者的锁仓代币。
- 取消未来所有月度 VC 解锁。
基金会表示，已经完成对部分主要种子轮投资者全部锁定 ENA 代币的收购，这些投资者在过去 9 个月内曾出售 ENA。按这一安排，这部分原本尚未解锁的筹码被基金会买回，不再继续流入二级市场。
另一项更受关注的变化，是基金会已与主要投资者达成协议，通过释放尚未归属的代币，消除未来 VC 投资者按月解锁带来的抛压。
根据英文媒体补充报道，剩余原始投资者的解锁将从 2026 年 10 月 5 日起加速完成，此后将不再有投资者代币处于锁仓状态。团队代币则未被调整，仍按原定归属计划保持锁定。
这意味着，过去市场需要反复盯着解锁日历交易 ENA 的局面，至少在投资者代币这一侧，正在被改写。
协议收入开始与 ENA 建立直接联系
供给端之外，另一个更关键的问题是，ENA 过去缺少清晰的价值捕获路径。
在此之前，USDe 已是第三大稳定币，Ethena 协议每月产生数千万美元费用，但 ENA 持有者获得的主要仍是治理权，缺少直接的经济回报。Ethena 基金会这次同步推出治理提案，核心内容是将协议净收入的 95% 用于二级市场程序化回购 ENA。
官方还为该机制设置了明确门槛：当 USDe 流通供应量达到 75 亿美元时，回购正式启动；随着 USDe 供应突破 100 亿美元、150 亿美元等里程碑，回购比例还会阶梯式提高。
按这一设计，USDe 规模扩张与 ENA 回购需求将被更紧密地绑定。USDe 增长越快，协议收入越高，可用于回购 ENA 的资金也越多。
这一「费用开关」并非临时起意。社区早在 2024 年 11 月就已开始讨论。到 2025 年 9 月，基金会宣布相关激活条件已经满足，包括 USDe 供应超过 60 亿美元、累计收入超过 2.5 亿美元，但真正推进到投票和落地阶段，时间延后到了现在。
Ethena 此前也并非没有做过回购。2025 年下半年，一个名为 DAT（Decentralized Autonomous Trust）的回购计划总计投入约 8.9 亿美元，分两个阶段执行。不同之处在于，DAT 更接近使用储备资金的一次性安排，而本次提案试图把回购变成与协议收入持续挂钩的长期机制。
基金会重划价值归属，股权方不再分享剩余现金流
Ethena 这次公告的第三层变化，落在协议价值归属结构上。
在不少 DeFi 项目中，开发公司股权投资者与代币持有者之间常常并不完全一致：公司层面可以形成收益，代币层面的价值承接却未必同步。Ethena 过去也存在类似结构。Ethena Labs 是一家具有股权结构的传统公司，而 ENA 是生态代币，两者并非天然完全对齐。
Ethena 基金会表示，已与 Ethena Labs 达成主框架协议。根据该协议，协议产生的知识产权及价值归属将专属于基金会，并由 ENA 持有者治理；Labs 实体的股权投资者不再享有剩余现金流。
如果按这份安排执行，未来 Ethena 品牌下各业务线产生的价值，将先归入基金会，再由 ENA 持有者通过治理参与分配。对市场来说，这等于切断了协议价值流向股权端的一条通道，也让 ENA 与协议经济产出的关系更直接。
外部资金与公开表态，也在强化市场情绪
除了机制变化，外部资金动作也是这轮反弹被放大的原因之一。
从价格表现看，ENA 曾从 2024 年 4 月的 1.52 美元一路下跌，并在 2026 年 6 月触及 0.0699 美元的历史低点。在这一背景下，部分资金开始把其视为被低估标的。
2026 年 6 月，Coinbase Ventures 公开宣布在二级市场购买 ENA，并与 Ethena 达成合作开发链上金融产品。
8 月 6 日，Arthur Hayes 买入 1090 万枚 ENA，累计持仓达到 2264 万枚，价值约 400 万美元。他表示，若美元流动性增加推动 BTC 上涨，比特币基差收益回升可能重新吸引资金进入 USDe，并称 ENA 在未来数月存在实现 5 倍上涨的可能。
8 月 25 日，BitMEX 创始人 Arthur Hayes 再次公开谈及 ENA，称「场外经纪商开始联系我们，询问借入美元的事宜。利率目前还是太低，但这是基差交易正在回归的一个好信号。ENA 将因此受益，上涨空间巨大。」
风险仍在：USDe 供应已较峰值明显收缩
不过，基金会给出的新框架并没有消除所有问题。
收入回购要成立，前提是协议能够维持持续收入，而收入又与 USDe 规模密切相关。当前，USDe 供应量已从 2025 年 10 月峰值时约 150 亿美元，收缩到如今约 40 亿美元。
这意味着，即便收入回购机制设计已经更清晰，基础收入本身仍面临压力。如果 USDe 无法恢复增长，回购机制最终能释放多少实际支撑，仍要看协议后续的供给修复和收入表现。