Ethena 正把 USDe 的收益来源，从加密货币永续合约延伸到美国股票市场。该项目最新宣布，已将币安（Binance）的 bStocks 代币化美股纳入 USDe 的底层配置策略，并同步做空对应的 Binance 股票永续合约，以建立 Delta-neutral 的基差交易。
这意味着，Ethena 并不是直接押注美股上涨，而是希望从股票现货与永续合约之间的 funding rate 和基差中获取收益。这也是 USDe 自推出以来，在资金机制上一次较大的跨资产扩张。
策略结构：买入代币化股票，同时做空股票永续
Ethena 的执行框架较为直接：买入 Binance bStocks，对应建立股票永续空单，对冲股价方向风险，再收取基差与资金费用。
Ethena Risk Committee 在 8 月公布的框架中明确写道，这类交易属于「long tokenized stock、short equity perpetual」，也就是买入代币化股票现货，同时做空对应的股票永续合约，而不是方向性的股票投资。
以 NVIDIA 为例，如果 Ethena 持有代币化 NVIDIA，同时建立等额的 NVIDIA 永续空单，那么无论股价上涨还是下跌，理论上两边的价格变动会大致相互抵销，主要收益则来自永续合约市场中多头向空头支付的资金费用。
这一模式与 USDe 过去使用 BTC、ETH 现货或质押资产搭配加密永续空单的做法在本质上相同，只是底层市场从加密资产扩展到了股票。
币安股票永续市场扩容，OI已超过29亿美元
Ethena 之所以在当前时点启动这项策略，与股票永续市场流动性快速扩张有关。
Ethena 提供的最新数据显示，Binance 股票永续合约总未平仓量（OI）已经超过 29 亿美元，今年以来月复合增长率约为 105%；过去六个月，相关股票基差的平均年化水平约为 3.56%。
更早之前，在 8 月 26 日，Ethena Risk Committee 测得 Binance 股票永续市场单边 OI 约为 21.4 亿美元。当时已有 17 个标的通过其流动性和历史数据门槛，包括 NVIDIA、Tesla、Apple、Meta、Alphabet、Strategy、SPY 和 QQQ 等。约一个月内，这一市场的可用对冲容量继续扩大。
代币化股票市场交易规模也在上升
股票上链不再只是概念。根据 Binance Research 统计，截至 9 月初，活跃代币化股票市值今年以来增长约 314%，达到 40 亿美元；月交易量则从 1 月约 2.37 亿美元增至 8 月约 79 亿美元。
bStocks 与 Robinhood 等新产品的交易占比也在快速提高。这反映出流动性正在从单纯发行股票代币，转向实际交易、抵押和衍生品用途。对 Ethena 来说，可用于基差交易的市场不再局限于 BTC、ETH 或其他加密永续合约。
USDe规模接近50亿美元，新增收益来源意在分散依赖
这项扩张发生时，USDe 的流通规模已接近 50 亿美元。CoinGecko 9 月 25 日数据显示，USDe 市值约为 48.97 亿美元，价格维持在 1 美元附近。
Ethena 的储备证明资料显示，截至 9 月 18 日，USDe 供应量约为 47.40 亿美元，对应底层资产约为 47.42 亿美元；若计入 Reserve Fund，则约为 48.04 亿美元。
因此，新增股票基差策略的核心意义，不是让 USDe 变成「股票稳定币」，而是为这一接近 50 亿美元规模的资产池增加另一条不完全依赖加密市场资金费率周期的收益来源。
核心动因：降低对加密永续资金费率的依赖
USDe 的收益长期高度依赖加密永续市场。当 BTC、ETH 市场处于牛市、杠杆多头需求较强时，正资金费率可以带来较高收益；但当市场走弱、资金费率接近零甚至转负时，Ethena 的 basis trade 收益也可能同步下降。
股票永续市场则提供了另一条可能不完全跟随 BTC、ETH 的收益曲线。Ethena 创始人 Guy Young 表示，这是 USDe 启动以来「最重要的底层收益机制扩张」，并认为随着全球股票市场逐步上链，股票永续交易机会最终可能大于现有加密永续市场。
风险仍在：休市错配、发行方信用与平台集中度
Ethena Risk Committee 也列出了这套策略面临的几项风险，包括股票市场休市期间的价格指数偏离、代币化股票发行商信用风险、企业行动与股息处理，以及单一交易平台集中风险。
其中较受关注的一点在于，美股每周有相当长时间处于休市状态，但股票永续合约仍可 24/7 交易。当真实股票市场休市时，永续合约与代币化股票可能更多依赖加密市场自身流动性进行价格发现；如果价格在短时间内出现较大偏离，空单甚至可能在现货股票重新开市前被强制平仓。
针对这一问题，Ethena 提出了额外周末保证金和仓位限制等风控措施。
USDe底层收益模式正在转向跨资产结构
这次调整显示，USDe 的底层收益模式正在发生结构变化。若股票永续市场继续扩大，未来 USDe 的收益结构可能会更接近一个跨越加密货币、股票、代币化固定收益及其他 RWA 的跨资产组合，并通过多空对冲来降低价格风险，获取基差和资金费用收益。