金融稳定委员会（FSB）近日发出警告称，全球金融体系可能面临一场由多重风险叠加触发的“双重或三重打击”。在提交给G20会议前的信函中，FSB主席、同时也是英国央行行长的Andrew Bailey指出，融资条件收紧、地缘冲突推升的市场波动，以及非银行金融体系内部累积的脆弱性，可能不会依次爆发，而是同时对市场形成冲击。
Bailey特别点名了三大需要重点监测的领域：主权债券市场、资产估值，以及私募信贷。在他看来，中东局势已经推高能源价格和政府债券收益率，而这些外部冲击一旦与高估值资产、非银金融机构中的杠杆集中，以及私募信贷定价压力叠加，就可能引发更广泛的连锁反应。
私募信贷成为最先出现裂缝的环节
近期市场对金融脆弱性的关注，首先集中在私募信贷领域。所谓私募信贷，通常是指基金绕过传统银行，直接向企业发放贷款的融资模式。该行业近年来迅速膨胀，规模已达到约1.8万亿美元，但过去几周的事态发展显示，这一市场对流动性和信心的依赖程度远高于表面看起来那么稳固。
例如，Blue Owl Capital在今年第一季度因投资者申请赎回约54亿美元，对旗下两只大型私募信贷基金实施提款限制。其旗舰基金规模约360亿美元，赎回申请占流通份额的21.9%；另一只偏科技主题的基金赎回比例更高，达到惊人的40.7%。但与多数同行类似，Blue Owl将实际赎回上限定在5%。
类似情况并非个案。Barings管理的一只基金随后也在投资者申请赎回11.3%份额后采取限制措施。Apollo、Ares与BlackRock也在今年第一季度实施了类似赎回上限。这反映出的核心问题在于：基金持有的底层资产往往需要数周甚至数月才能以合理价格出售，但产品却向投资者承诺定期流动性。在市场平稳时期，这种期限错配并不明显；一旦波动放大、投资者集中离场，流动性压力就会迅速显性化。
风险正从银行体系外部扩散
FSB认为，传统银行体系在2008年金融危机后经过巴塞尔III等监管框架强化，整体韧性较过去更强。但更值得担忧的风险，如今更多积聚在银行体系之外，也就是所谓的非银行金融中介（NBFI）。这一领域涵盖对冲基金、保险机构、养老金以及各类私募贷款工具。
自2008年以来，越来越多的信用创造与风险承担活动转移至非银金融体系。与银行相比，这些机构面临的监管规则差异更大，杠杆水平可能更高，信息透明度也通常较低。Bailey强调，杠杆是其中最重要的风险放大器：当市场价格剧烈波动时，高杠杆投资者可能被迫同步抛售资产，进一步压低价格，并将压力传导至其他市场。
在主权债券市场，FSB特别提到，少数采取相似高杠杆策略的基金，可能在市场逆转时出现无序平仓，从而抽走核心政府债市场的流动性，并引发跨境溢出效应。更值得警惕的是，银行与非银贷款机构之间的联系并没有消失，反而更深了。根据穆迪评级数据，截至2025年底，美国银行对非存款类金融机构的贷款规模已升至约1.4万亿美元，较十年前几乎增长了四倍，占银行总贷款的约11%，也是银行资产负债表中增长最快的部分。
在此背景下，美联储已要求美国大型银行上报其对私募信贷领域的风险敞口，财政部也计划与州级保险监管机构讨论相关风险。这说明监管层已开始意识到，风险虽然不一定首先在银行资产负债表上爆发，但银行体系未必能够完全置身事外。
连锁反应如何冲击市场与加密资产
FSB担忧的传导路径并不复杂，却极具破坏性。首先，地缘政治或宏观经济冲击推高不确定性，油价和债券收益率快速上行，融资成本随之抬升；随后，投资者开始怀疑现有资产价格是否仍然合理，赎回压力通常率先出现在流动性较差的私募信贷基金中；当基金不得不限制赎回或在疲弱市场中折价出售资产时，银行与保险机构会重新评估风险敞口，企业融资环境进一步恶化，最终导致风险资产整体重定价。
Bailey还警告称，若市场开始计入全球经济增长更大幅度放缓的可能性，股市可能与私募资产估值调整同时出现剧烈重估。考虑到当前全球资产价格整体仍处于历史上偏高水平，那些在冲突爆发前就已估值偏高的板块，在经济条件恶化时尤其脆弱。
对加密市场而言，这类广义金融压力通常意味着短期流动性收缩。尤其是比特币，在传统市场进入“避险模式”时，往往会与股票等风险资产同步承压，以太坊等高波动资产亦难独善其身。与此同时，融资环境收紧也会使杠杆交易成本上升，放大市场去杠杆风险。
不过，这并不意味着加密资产内部所有赛道都会同步下滑。在风险偏好下降阶段，市场对稳定币的防御性需求可能上升，但投机性资金通常会最先撤离。换言之，若FSB所担心的“多重冲击”逐步成形，加密市场可能先承受风险偏好下降带来的抛压，再视宏观环境变化寻找新的均衡点。
G20会议前夕释放明确信号
此次警告发布的时间点同样值得关注。Bailey的信函出现在G20财长和央行行长会议召开前夕，会议将与国际货币基金组织春季会议同期在华盛顿举行。FSB表示，未来还将发布一份针对私募信贷脆弱性的专项报告，并与国际保险监督官协会合作，研究私募股权、私募信贷与寿险行业之间日益增强的风险联动。
从更长周期看，这一警告揭示出一个清晰现实：尽管银行体系较2008年之前更稳健，但金融风险并未消失，而是转移到了更难观察、监管更分散、在危机中也更难处置的领域。对投资者而言，这意味着未来不仅要关注银行本身，还要更加重视非银金融体系、私募信贷流动性以及主权债市场杠杆结构变化对全球资产定价的影响。