Galaxy Digital发布的最新报告警告称，以股票融资大量囤积数字资产（尤其是比特币）的上市公司数量正以每周约十家的速度激增，这一趋势令分析师联想起上世纪20年代投资信托的投机狂热。当前DATCO（数字资产国库公司）总持币规模已超过1000亿美元，但其增长模型高度依赖股价相对于资产净值的持续溢价。Galaxy指出，若溢价消失甚至转为折价，整个模式将开始瓦解。
历史镜鉴：1920年代投资信托狂热重演？
报告将当前DATCO浪潮与20世纪20年代美国投资信托热潮进行类比。当时新信托以每天一家的速度成立，高盛交易公司（Goldman Sachs Trading Corporation）成为那个时代的“MicroStrategy”。Galaxy分析师写道：“错过比特币国库战略的恐惧（FOMO）正催生一种循环反馈式的投机病理，大量公司涌入同一个单向押注——增发股票、买入加密资产、重复该过程。” 这种结构脆弱性在于，一旦投资者情绪、加密资产价格或资本市场流动性三者中任一变量下行，就可能触发连锁解体。
DATCO模式的结构脆弱性
Galaxy强调，如果仅一两家公司推行此模式，对整体生态影响有限；但当前每周约十家新玩家涌入，且这些公司的股价高度相关，既彼此关联，也与底层加密资产市场深度绑定。报告指出：“随着数百家公司采用同向交易，系统变得结构脆弱。当发生大规模赎回或回购时，可能引发更广泛的去杠杆。” 这种脆弱性在历史中已多次应验：依赖持续溢价支撑的资产堆积模型，一旦外部流动性枯竭，将加速下行。
报告还观察到，部分DATCO股票已开始出现对资产净值的折价交易。在这种情况下，公司可能动用加密储备或运营现金进行股票回购以套利。例如，Bitmine已获董事会授权，管理层可自行决定回购高达10亿美元股票。Galaxy预测，最可能的结局之一是行业整合：仍保有溢价的头部玩家（如MicroStrategy，现更名为Strategy，股票代码MSTR）将利用自身估值优势，折价收购小型DATCO，从而以低于现货的价格获取比特币。然而，这一套利操作的前提是收购方自身溢价得以维持。
潜在的宏观影响：削弱企业加密信心
Galaxy报告分析了DATCO周期逆转对更广泛市场的冲击。首先，国库公司流入一直是比特币的“持续性买盘”，一旦流出发生，将直接给加密货币价格施压。至少，净积累将中断。更深远的影响在于，DATCO交易的解体可能“钝化公开权益市场对任何形式数字资产敞口的兴趣”，从而减缓加密货币ETF的资金流入。Galaxy总结道：“当这些公司继续扩张时，它们对数字资产市场的影响力也随之增长。一场解体将削弱本轮周期中加密资产最强的顺风——即数字资产在企业资产负债表上的正常化进程。”
报告最后指出，尽管当前市场仍处于上升阶段，但历史教训不容忽视。企业资金管理者若忽视20年代信托公司的溃败故事，可能将整个金融系统再次推向由杠杆和泡沫堆砌的危机。Galaxy建议投资者密切关注DATCO板块的溢价变化与回购动态，因为这可能成为加密市场转折的早期信号。