7月28日和29日，首尔市场连续两天触发熔断，这是韩国股市历史上从未出现过的情况。Kospi指数第一天下跌10.84%，第二天再跌5.98%。权重股SK海力士两天累计跌约23%。与此同时，纳斯达克下挫，全球半导体板块同步走弱，杠杆ETF也出现集体重挫。
两天过后，Kospi较6月高点的回撤扩大到40%，7月也可能成为该指数有记录以来最差的一个月。文中认为，这并不是某一只股票遭遇利空，而是一场全球范围内的强制去杠杆。这一轮行情里，跌得最像“币圈”的，反而是股票。
现货和杠杆产品跌幅更深
先看现货。SK海力士二季度营业利润为60.54万亿韩元，创下历史新高，但因低于LSEG预估的64.22万亿韩元，股价仍遭到大幅抛售，7月29日收于140.1万韩元。
文中称，“利好不涨，就是最大的利空”。这家公司刚在纳斯达克上市，股价也跌破149美元发行价。
衍生品的跌势更重。南方东英两倍做多SK海力士ETF（07709.HK）从6月25日193.65港元高点跌至7月29日32.7港元，跌幅达到83%。这只产品在高峰时规模超过1.3万亿港元，被称为全球最大的单一股票杠杆ETF。一个月内，其市值蒸发超过1万亿港元。
在这轮波动后，发行方调整了产品规则。自8月3日起，旗下12只个股杠杆产品将从固定2倍杠杆改为最低1.1倍的弹性杠杆，具体比例由基金经理每日决定。韩国监管层也计划限制散户购买杠杆ETF。
与之形成对比的是比特币。作为高波动资产的代表，比特币却从7月1日5.78万美元低点反弹到6.63万美元附近，涨幅接近15%。文章形容，股票跌出了币圈的样子，而比特币反而在一旁“躺赢”。
谁在砸盘
从6月22日高点计算，标普500指数仅下跌2.1%，纳斯达克下跌6.6%，但费城半导体指数暴跌28.6%。这并非全市场同步恐慌，而是集中打击最拥挤的多头交易。
催化因素来自两个方向。一是SK海力士财报虽创新高，但仍低于预期。二是中国变量出现变化：长鑫存储完成2026年亚洲最大IPO，募集资金将投向DRAM扩产，AI内存短缺叙事首次遇到更直接的竞争。
日本方面也在施压。日本央行在2025年12月将利率上调至0.75%，为30年来最高水平；10年期日本国债收益率在7月升至2.9%附近，处于1997年以来高位。市场估算，规模在3000亿至5000亿美元之间的日元套息头寸，已成为全球风险资产上方的一项压力。按照瑞银的说法，这轮套息交易平仓只完成了一半。
知名科技投资者Dan Niles认为，这不是AI逻辑本身被推翻，而是散户和对冲基金在强制清算下砸出的“短期底部”。他提到，主经纪商正加快清理风险敞口，以避免重演Archegos式爆仓。他还认为，这只是AI超级周期中的一次减速，最头部1%的公司在节省算力投入，其余99%仍在继续加码。产业逻辑未变，出问题的是杠杆。
比特币并未接住股市流出的资金
文章给出的答案是否定的：从股市撤出的资金，并没有真正流入比特币。比特币这次表现出相对抗跌，主要是因为它此前已经完成了更早一轮调整。
5月15日至6月3日，美国现货比特币ETF连续13个交易日出现净流出，累计约44亿美元，创下历史上持续时间最长的净流出纪录。同期，比特币从8万美元附近跌至6.3万美元，跌幅约21%。
6月整月净流出约45亿美元，是现货比特币ETF推出以来最差的单月表现，其中接近八成流出来自贝莱德IBIT。文中认为，该出清的筹码在6月已经基本完成，所以到7月科技股承压时，比特币的下跌空间已经不大。
7月14日至22日，美国现货比特币ETF连续7个交易日净流入约9.81亿美元，是2026年持续时间最长、规模最大的一轮流入，领头的仍是IBIT。但与5月和6月的净流出相比，这一回流规模仍然有限。文中援引分析师的说法称，要填补此前形成的缺口，还需要数月持续买入。
避险资金去了黄金，不是比特币
文章称，真正承接避险资金的是黄金。7月底，金价升至4086美元/盎司，同比上涨两成多。
根据CryptoQuant数据，比特币与黄金的30天相关系数一度降至-0.88，为2022年熊市最深阶段以来最低。文中据此认为，“数字黄金”的叙事在这一轮危机中遭遇现实检验，机构已将黄金与比特币放入不同的配置篮子：黄金用于避险，比特币用于获取弹性。
资金撤离路径也因此变得清晰：先从高估值科技股转向现金和美债，再流向黄金。比特币位于风险曲线更远端，在第一轮避险配置中并不占优。
同时，新的隐患也在出现。6月底，微策略首次宣布12.5亿美元的比特币“货币化”授权，这是该公司历史上第一次建立正式卖出框架。文章认为，曾经最大的买家之一，已经开始为自己预留退出通道。
资金何时可能真正回到比特币
文中列出三个条件：全球流动性压力缓解；美联储在经济不衰退的情况下启动降息；CLARITY法案落地，消除华尔街最后的合规顾虑。
其中，CLARITY法案的进展最具不确定性。该法案在2025年7月于美国众议院以294票赞成、134票反对通过，其中有78名民主党议员投下赞成票。但到2026年7月，法案仍卡在参议院，未能赶在8月夏季休会前完成表决。文章称，阻力主要来自政治层面：民主党认为约束特朗普加密利益的道德条款仍不够严格，银行游说团体则反对稳定币生息条款。
SEC主席Paul Atkins则表示，如果国会无法通过法案，SEC将自行制定规则。
不过，文章也提到一个方向性变化：比特币在2025年10月于12.6万美元见顶后出现单独深度调整，与纳斯达克之间的绑定关系正在减弱。科技股的定价核心是AI资本开支和企业盈利，而比特币更受全球流动性影响。流动性宽松时，两者走势相近；压力测试来临时，分化就会出现。
这种较低相关性，也正是部分机构看重的配置特征。贝莱德研究报告建议，机构投资组合可配置1%至2%的比特币。文中最后指出，比特币现在还不是避风港，更像是提前完成出清的风险资产；但在风暴过去、全球资本重新配置时，它已占据一个相对靠前的位置。