当链上项目还在讨论“真实收益”从哪里来时，一类已经运行上百年的传统融资模式，正在被接入 RWA（真实世界资产）结构。TechFlowPost 编译文章指出，thUSD 和 thGOLD 背后的收益来源，并不是加密市场里的风险偏好交易，而是实体黄金零售商对黄金租赁的长期需求。
穆斯塔法中心如何卖黄金却不押注金价
文章以新加坡穆斯塔法中心为例称，这家零售商仅凭一家门店，每月就能卖出约 1100 磅黄金珠宝。按其说法，店内任何时候的黄金库存都接近 1 吨，按照现价计算，价值超过 1 亿美元。
但这家企业几乎不承担金价波动风险。原因不在于库存规模小，而在于它管理头寸的方式。店里的黄金库存被当作一个常量：当天卖出 110 磅珠宝，就在当天买回 110 磅黄金；第二天卖得更多，就买回更多。收入来自每笔销售的利润，而不是库存随金价涨跌带来的账面浮盈或浮亏。
按文章说法，如果零售商放任库存随行就市，本质上就会变成在做杠杆金价押注。能长期经营的珠宝企业，通常不会把珠宝零售和大宗商品交易混在同一张资产负债表里。
黄金租赁解决的是资本占用问题
持有 1 吨黄金，意味着企业要拿出对应价值的资金。按文中表述，这会让零售业务里沉淀九位数资产，挤占门店和营运资金。因此，黄金零售商、精炼厂、加工厂和铸币厂长期采用的做法并不是直接买断，而是借入黄金，并为使用这些黄金支付费率。
这就是黄金租赁市场的需求端。拥有实物库存渠道的出租方提供黄金，承租方支付租赁费率，并以库存和远期订单作为担保。这样一来，承租方可以在不占用大量资本、也不直接承担价格风险的情况下使用黄金；出租方则能从原本闲置的黄金上获得回报。
文章强调，这类需求并不以投机为基础，而是来自有真实订单簿的经营企业。无论金价高低，珠宝消费都在发生，因此这类融资需求并不会随着行情变化而消失。
市场规模可观，但公开数据并不透明
文章也指出，黄金租赁市场本身并不透明。伦敦金银市场协会（LBMA）已在 2015 年 1 月 30 日停止发布黄金远期报价（GOFO）基准。GOFO 自 1989 年起按日发布，过去是黄金掉期、远期和租赁定价的重要基础。该基准停止后，外界已无法像此前二十年那样，通过公开数据直接推算远期利率和租赁利率。
世界黄金协会在编制官方黄金储备序列时，会剔除作为抵押品、存款和掉期使用的黄金，但不会公开剔除的具体数量。至于整体租赁余额，文中称目前没有公开数据可以直接观察。
不过，周边市场的体量仍可作为参照。根据世界黄金协会数据，2026 年 6 月，黄金在柜台交易、交易所和 ETF 渠道的日交易额合计约为 3730 亿美元。伦敦结算体系中，4 家做市商银行之间每日净额结算的黄金超过 2000 万盎司；按照 LBMA 结算数据，今年 2 月这些转移的价值约为每天 870 亿美元。文章还提到，这一数字仍低于真实交易活动，因为相关统计采用净额口径，且据伦敦贵金属清算有限公司（LPMCL）的描述，还省略了若干类型的转移。
当前地上黄金存量约为 21.99 万吨，其中各国央行持有约 3.65 万吨。文章明确表示，任何试图给出租赁市场精确规模的人，实际上都在做估算。
谁把这类资产带到链上
一笔黄金租赁交易总有另一端。零售商希望在不承担价格风险的前提下获得黄金，出借方则需要持有黄金并愿意出借。文中称，历史上这一角色主要由黄金银行和少数基金承担，它们具备金库关系、信用团队，以及评估实体贸易企业经营状况的能力。
文章称，Theo 团队是通过 Libeara 进入这一市场。Libeara 是一个代币化平台，由渣打银行旗下风投部门 SC Ventures 孵化，并与 FundBridge Capital 共同开发了“MG 999 链上黄金基金”。
据文中介绍，MG 999 是一只结构化担保私募信贷基金，在追踪黄金现货表现的同时，以实物库存为担保放贷。穆斯塔法黄金在该基金于 2025 年 12 月成立时，被列为首个借款人。Libeara 也最先帮助 Theo 团队与穆斯塔法方面建立联系。
文章认为，这套架构的重点不只是单个借款人，而是由专业机构完成交易对手尽职调查、基金治理和监管包装。也因为如此，这部分收入流才可能被非大宗商品交易部门接受。
thUSD 与 thGOLD 的收益来源
按文章表述，thUSD 和 thGOLD 正是建立在这一市场之上，其交易对手是像穆斯塔法这样的实体企业：有真实订单簿、有常规信贷评估流程，需求本身也不依赖加密市场的风险偏好。
文章最后给出的结论是，黄金租赁已经为实体黄金贸易提供了超过一个世纪的融资方式。零售商借入黄金并支付租赁费率，出租方从闲置黄金上获得回报。thUSD 和 thGOLD 的设计目标，就是把这部分租赁收入输送给代币持有者，而长期限制这类收益进入链上的关键，不是收益本身是否存在，而是入场资格。