Hyperliquid 于 9 月 18 日上线原生借贷功能，用户可以用 HYPE 或 BTC 作为抵押品，借入 USDC 和 USDT。联合创始人 Jeff Yan 在 X 上确认，产品上线首日借款规模达到 2.69 亿美元。
同一天，HYPE 触及 92.56 美元的历史新高，较前一日上涨约 8%。Polymarket 上「HYPE 年底前触及 $100」合约的概率升至 64.5%。
在链上借贷历史中，一个 DeFi 产品上线当天即产生 2.69 亿美元借款量，属于非常靠前的冷启动表现。文中提到，Aave v3 在 Arbitrum 部署首日的借款量也只是几千万美元级别。
借贷参数：HYPE 的 LTV 高于 BTC
这项借贷功能的核心参数已经公布。HYPE 的贷款价值比为 65%，也就是 1000 美元的 HYPE 最多可以借出 650 美元稳定币；清算阈值为 82.5%，当抵押品价值下跌、借款比例超过这一水平时，会触发强制清算。
BTC 的 LTV 为 50%，设定更保守，1000 美元的 BTC 最多可以借出 500 美元。
这一参数组合本身释放出清晰信号：Hyperliquid 对原生代币 HYPE 的流动性和价格稳定性，在参数层面给出了比 BTC 更高的授信水平。
稳定币额度方面，USDC 的全局供给上限为 10 亿美元，借款上限为 5 亿美元；USDT 的供给上限为 5000 万美元，借款上限为 1000 万美元。利率会按照资金利用率动态调整，起步约 5%，利用率超过 80%后会快速上升。
协议还会保留借款利息的 10%作为清算缓冲基金。这部分资金不分配给 HYPE 持有人，也不会销毁，而是作为安全垫，用于覆盖极端行情下清算不足带来的损失。
首日 2.69 亿美元借款可能流向何处
对于首日 2.69 亿美元借款的具体去向，官方没有披露细分数据。不过，报道结合 Hyperliquid 自身的产品结构，列出了几类主要用途。
第一类是循环加杠杆：用户先存入 HYPE，再借出 USDC，随后买入更多 HYPE 并再次存入。65% 的 LTV 意味着，理论上可以通过多轮循环，把 1 美元的 HYPE 放大到约 2.86 倍敞口。这是 DeFi 借贷里最常见的使用方式之一，也是风险最高的一种。
第二类是补充合约保证金。Hyperliquid 是全球最大的永续合约 DEX，日均交易量约 55 亿美元。对交易者来说，用 HYPE 作为抵押借出 USDC，再把 USDC 充入合约保证金账户，可以在不卖出 HYPE 的情况下继续交易，这对大户的资金效率尤其重要。
第三类是套利和做市。做市商可以把手中的 HYPE 和 BTC 头寸拿去借出稳定币，再把这些资金部署到其他平台或其他交易对中提供流动性。
这三种用途里，前两种会增加 Hyperliquid 生态内部的总杠杆，第三种则把资金导向生态外部。若从协议健康度来看，循环加杠杆的风险最高，因为它会形成自我强化的反身性结构。
HYPE 作为抵押品后的反身性风险
当 HYPE 不只是交易资产，而是直接进入抵押体系后，它的价格波动就不再只是市场价格变化，也会影响整个借贷系统的杠杆水平。
上涨阶段的路径是：HYPE 价格上涨，抵押品价值上升，用户可借出的 USDC 增加，再用借来的 USDC 买入更多 HYPE，进而继续推高价格。这样的正反馈可能在短时间内把价格推到远高于基本面的水平。
下跌阶段的路径则相反：HYPE 价格下跌，抵押品价值缩水，部分仓位触及 82.5% 的清算阈值，清算机器人卖出 HYPE 换回 USDC 偿债，价格继续下探，更多仓位又被卷入清算。
报道指出，这种模式在 DeFi 历史中多次出现。2022 年 LUNA/UST 的崩溃被视为抵押品反身性危机的极端案例；更近的例子，是 2024 年 ETH 在多个借贷协议上出现的连环清算。
为降低这类风险，Hyperliquid 目前设置了几道防线：82.5% 的清算阈值相对较早触发，给系统留出更多缓冲空间；10% 的利息保留金可以覆盖部分清算损失；USDC 5 亿美元的借款上限，则限制了整体杠杆规模。
但这些机制是否足够，仍取决于 HYPE 的流动性深度。如果在剧烈下跌中有大量 HYPE 同时进入清算，而市场买盘不足以承接抛压，价格就可能跌穿清算阈值，引发坏账。
Hyperliquid 自身在 2025 年 3 月的 JELLY 事件中已经遇到过类似问题。报道提到，当时一名操纵者制造了大额 JELLY 空头仓位，并利用流动性不足，导致 Hyperliquid 的金库 HLP 承受约 400 万美元亏损。
HYPE 的角色变化：从交易所代币到链上抵押资产
如果把这次借贷功能放回 HYPE 的整体叙事里看，它对应的是一次身份变化。
在借贷功能上线前，HYPE 的价值支撑主要来自三部分：交易手续费回购和销毁，具体表现为 Hyperliquid 的 Assistance Fund 每月用协议收入回购 HYPE；市场对其永续合约 DEX 份额增长的预期；以及 HyperEVM 生态的发展。
借贷功能上线后，HYPE 新增了第四个用途：抵押品。
当一种资产可以被用来借出美元流动性，它的属性就不再只是代表平台价值的代币，而变成能直接生成流动性的链上资产。报道将这一变化类比为 ETH 在 DeFi 借贷协议中的角色：持有 ETH，不只是持有以太坊网络相关资产，也意味着持有一份可以随时换取美元流动性的链上抵押品。
这一变化也会影响 HYPE 的估值框架。传统交易所代币通常围绕手续费收入的市盈率定价；而兼具抵押品功能的 L1 原生代币，因为持有者不必先卖出资产就能获得流动性，持币机会成本下降，定价逻辑会发生变化。
接下来值得关注的几个指标
报道列出了几个后续值得持续追踪的指标。
第一是借款利用率。USDC 的借款上限为 5 亿美元，首日已用去 2.69 亿美元，约占 54%。如果利用率继续升至 80%以上，利率会快速抬升，可能压制新增借款；如果长期稳定在 50%到 70%之间，则意味着供需可能保持在相对平衡的状态。
第二是 HYPE 抵押品占比。在这 2.69 亿美元借款中，究竟有多少来自 HYPE 抵押、多少来自 BTC 抵押，目前尚未披露。HYPE 抵押占比越高，系统对 HYPE 价格波动的敏感度就越高。
第三是清算事件。首次大规模清算发生时，清算能否顺利完成、是否出现坏账、价格是否跌穿清算阈值，将成为检验系统健康度的关键节点。报道认为，如果清算过程平稳，没有坏账，也没有价格穿透，市场信心会继续加强；若出现类似 JELLY 的事故，HYPE 近期涨幅可能被迅速回吐。