IOSG 合伙人 Jocy Lin 在香港 Money Frontier 2026 的主题演讲中，围绕「逆向投资，边疆下注：为什么熊市里的投资，往往能带来最伟大的回报」展开分享。她表示，这是自己经历的第四次熊市。和 2018 年、2019 年相似的是，市场再次进入很多人不知道该如何投资的阶段；不同的是，这一轮市场结构和驱动因素都出现了变化。
Jocy Lin 提到，IOSG 仍在持续投资加密市场。她说，团队并不希望自己成为「亚洲加密 VC 最后的守门人」，而是希望有更多投资人进入 Web3，帮助更多亚洲创业者成长。
比特币：四年周期再次压过复杂叙事
在比特币部分，Jocy Lin 回顾了本轮自 2022 年低点以来的复苏过程。她认为，这轮上涨最初由几个只属于比特币的催化剂推动，包括 2022 年硅谷银行倒闭、现货 ETF 预期将价格推到 6 万美元，以及特朗普当选后将价格推到约 12 万美元。到 2025 年底，这些催化剂大部分已经被市场充分定价。
她称，到了 2025 年之后，市场环境开始变化。AI 周期启动后，与 AI 相关的资产、黄金和英伟达都在走强，但比特币没有继续跟随这些利多条件，反而在年初至今下跌了 29%。
Jocy Lin 援引本末社区「比特神力」的说法称，四年比特币周期再次压过了更复杂的宏观叙事。她表示，周期框架此前明确指向比特币会在 2025 年 10 月见顶，而后续市场表现与这一判断一致，熊市也正是从 2025 年 10 月开始。
在她看来，四年周期之所以持续有效，部分原因在于投资者预期本身会强化这个周期。如果足够多的市场参与者都相信价格会在某个阶段见顶，并在接近该时间点时集体减仓，那么他们的行为会反过来塑造出这一轮周期。这也解释了，为什么在宏观条件看似有利的情况下，比特币仍然转头下行。
Jocy Lin 说，接下来几个月，重点不再是解释比特币为何跑输，而是判断下一轮积累阶段是否已经开始。
她还披露了 IOSG 的内部数据研究。团队统计了每一轮周期的持续时间，发现从 2015 年起，每一轮上涨大致都持续约 1060 天。基于这一研究，IOSG 给出了几种可能情景：
- 情景一：比特币在 45,000 至 60,000 美元区间内，可能在 2026 年 10 月底触底；
- 情景二：比特币在 2027 年第一季度至第二季度跌到 40,000 至 55,000 美元；
- 情景三：其他版本的见底路径。
她表示，关于周期判断可以有很多版本，但 IOSG 内部数据研究更倾向于前两类路径中的前述主版本。
稳定币：Jocy Lin称 2026 年可能成为历史性转折点
在稳定币部分，Jocy Lin 将 2026 年形容为稳定币的关键年份，并给出两个历史类比。
第一个类比是 1975 年 5 月 1 日。当时美国证监会废除了华尔街实行 183 年的固定佣金制度，股票交易从高净值人群的活动，逐步变成普通人也能参与的市场，最终催生出一个 140 万亿美元的资管行业，富达和先锋也都是在那之后诞生。
第二个类比是 2001 年中国加入世贸。Jocy Lin 认为，这同样是改变中国经济的重要事件。
基于这两个参照，她表示，当前稳定币正在经历类似转折。她提到，GENIUS Act 成为法律，意味着银行现在可以合法地在链上发行美元。按她的判断，这个法案通过后，加密行业将迎来一个转折点，从「高风险资产」逐步转向「合法的金融基础设施」。她还表示，事后回看时，2026 年可能会像 2001 年一样被历史记住。
以太坊：优势与短板并存，核心问题仍是领导力
谈到以太坊时，Jocy Lin 将其现状拆分为优势与问题两部分。
她列出的优势包括四点。第一，以太坊作为结算层，承载了最大的稳定币和 RWA。第二，安全性与收益仍集中在以太坊，大部分 DeFi 的安全和收益都在这条链上。第三，以 Layer 2 为核心的扩容体系，使整套 Rollup 生态的最终性仍然回到以太坊结算。第四，以太坊拥有超过其他 Layer 1 的开发者基础设施。
对应的问题也很直接。她指出，Layer 2 截走了原本支付给 Layer 1 的手续费；这一轮 ETH/BTC 比价明显跑输；同时也面临 Hyperliquid 这类新公链，以及链外体系的竞争。
不过，Jocy Lin 认为更核心的问题不在这些指标本身，而在领导力。她表示，如果把 Vitalik Buterin 与 Elon Musk 对比，Vitalik 说过的很多话，往往需要 10 年之后才能真正理解其意图和可实现性，但市场也期待 Vitalik 能像 Elon 一样，更深入地站在一线。
她提到，Vitalik 现在也说，希望把以太坊变成一艘「更小的船」。但从 Tomasz 的离开，到以太坊新机构的成立，最终都指向同一个问题：谁来为以太坊提供 leadership，谁来治理，谁来管理，哪个创始人能够站在一线，让这个去中心化、开放的组织再次变强。
在稳定币链上分布方面，她补充称，以太坊主要承接机构资金和发达市场需求；Tron 则以 USDT 为主，服务发展中市场和跨境美元流动。
熊市中的配置调整：一级占比下调，OTC、二级与孵化上升
Jocy Lin 随后介绍了 IOSG 在熊市中的执行方式。她表示，团队在这一阶段重新定义了投资配置比例：下调一级市场的占比，提高 OTC、二级市场以及孵化业务的比重。
她认为，Crypto 正在从一个交易市场，逐步演化为互联网原生的金融基础设施。她将这个演进分为四层：
- Better Money、Better Rails：稳定币已经证明，更好的货币形式和更好的结算轨道，可以先于传统金融体系完成互联网原生化。
- Internet Capital Markets：RWA 和 tokenization 能给链上美元带来更明确的真实收益与抵押品。
- 大规模应用：她相信加密行业未来会像互联网行业一样，跑出下一个字节跳动、下一个拼多多。
- AI Agent × Crypto：随着金融设施逐步互联网原生化，未来使用这套基础设施的不只有人类，agent 也需要钱包、支付、身份和可编程所有权。
她据此判断，随着 money 上链、资产上链，价值会更多向应用层与界面层集中，而 AI agent 将与人类共用同一套基础设施。
为什么熊市里反而出现更好的投资机会
在她看来，熊市之所以会出现最好的交易和投资机会，核心原因在于质量常常被错误定价，而真实收入会在压力环境里证明自己。
她将这套判断概括为三点：
- 估值错位：在情绪最差的时候，真正有价值的项目可能被打到低于其内在价值，好的入场价往往只在别人离场时出现；
- 真实收入能够穿越周期：IOSG 更偏好能验证现金流的业务，而不是只依赖叙事的项目。如果一个项目在熊市中仍有明确客户和产品，那么在牛市里更容易被放大；
- 模式必须讲得通：团队只投那些能从头到尾讲清楚「谁来付钱、为什么付、付多少」的项目，只有可被外部验证的收入，才算真实收入。
她表示，这一轮周期里，IOSG 看到在 Crypto 中真正赚钱的项目，规模从几亿美元到约 58 亿美元不等，主要分布在 DeFi 和各类基础设施中。
方向一：稳定币与支付
Circle：三块收入结构与 DCF 估值思路
谈到 Circle 时，Jocy Lin 将其收入模式拆成三部分。
第一是储备收入。她称，Circle 将大约 730 亿美元的储备用于买入短债，按 3.5% 年化计算，一年约可产生 26 亿美元收入，这部分会随美联储政策变化而波动。
第二是分销成本。她表示，Circle 会将最主要的收入中的约 62% 分给币安、Coinbase 等合作伙伴，因此其毛利率只有 38%。
第三是底层长期股权价值。她提到，Circle 已建立自有公链、CCTP 跨链和开发者 API，但这部分目前只占其收入的约 6%。
基于这些变量，IOSG 对 Circle 建立了 DCF 估值模型，即从稳定币浮存出发，推导储备收入，再按 38% 毛利率计算稳定币毛利润，并在第三年给予 15 倍估值，再按 20% 折现回每股现值。
fun.xyz：加密世界的 Stripe 收银台
Jocy Lin 将 fun.xyz 形容为「加密世界的 Stripe 收银台」。她表示，fun.xyz 提供一个通用充值地址，即 UDA，所有进入 Polymarket 的资金都要先经过这一入口。她同时提到，IOSG 也是 fun.xyz 的投资人。
RedotPay：加密支付卡走向大众市场
在支付案例中，她重点提到 RedotPay。她称，RedotPay 是当前市场上最受欢迎的加密支付卡之一，持卡人可以在任何接受 Visa 和 Mastercard 的场景中使用这张卡完成支付，这使 Crypto 真正进入日常消费场景。
她给出了一组具体数据：RedotPay 累计发卡量超过 500 万张，支持全球使用，TPV 约 30 亿美元，市场领先幅度为 4 倍，年化收入约 1.5 亿美元。
基于这些指标，Jocy Lin 认为，支付与稳定币结合形成的产品，正在向大众市场迁移，像 RedotPay 这样的公司已经得到市场认可。
方向二：预测市场
Jocy Lin 将预测市场视为另一个正在走向主流的方向。她表示，小众产品会向大众产品迁移，「小众的未来，就是大众的未来」，这也是加密行业迈向大规模应用的重要冷启动阶段。
以 Polymarket 为例，她称该平台在 2026 年第一季度的交易量达到 262 亿美元，环比增长 90%；在世界杯期间，即 6 月 11 日至 7 月 19 日，交易量超过 150 亿美元。她认为，Polymarket 的差异化在于全球化与非托管属性，是下一代加密应用的代表之一。
另一个案例是 Kalshi。Jocy Lin 表示，Kalshi 选择的是合规路线，已经拿到联邦牌照。该平台在 2026 年第一季度的交易量约为 321 亿美元，并通过 Robinhood 和 Interactive Brokers 进行分发。她提到，Kalshi 成立于 2018 年，曾长期受到质疑，但最终熬过熊市并拿到牌照，跑出了她在美国金融科技领域见过最陡峭的收入曲线之一。
方向三：AI 与 Crypto
在 AI 与 Crypto 结合方向，Jocy Lin 认为，过去五年市场过多把注意力放在模型质量本身，现在更核心的问题是：算力从哪里来，数据从哪里来，AI 资金如何流动。
她先谈到算力。她表示，加密行业已经证明，开放网络可以在全球范围协调硬件资源。以太坊 PoW 时代，也就是 2022 年 The Merge 之前，整个网络聚集的 GPU 算力相当于一个前沿训练集群的量级。她强调，这并不意味着矿工 GPU 可以直接拿去训练前沿模型，两者统计口径并不相同，但至少说明，在代币激励机制下，全球分散的闲置硬件资源可以被聚合起来。如果这套机制被正确引入 AI 算力市场，就是现实存在的机会。
随后她将重点转向数据和 agent banking，并给出几个具体案例。
Grass：把 AI 数据需求分发给链上用户
Jocy Lin 介绍称，Grass 约有 850 万用户，用户通过浏览器插件和 App 共享闲置带宽以赚取积分。Grass 的网络层会将 AI 实验室的抓取任务分发给这些节点，再将网页内容清洗并结构化为企业级数据。
她认为，这一架构的关键在于，Grass 能将 AI 需求方的任务，分发给链上用户，并以代币或收入激励参与者。她举例称，OpenAI 和 Anthropic 这类愿意为训练数据付费的企业，属于这类需求方。
数据层面，Grass 当前的数据量已经超过 250 PB。商业化层面，她表示，Grass 在 2025 年的收入约为 1700 万美元，2026 年预计将超过 7000 万美元。Jocy Lin 由此指出，Crypto 领域一些发币项目已经相当真实，具备收入、现金流，也存在明确付费方；先做 toB，再走向 toC，也是 IOSG 的一个投资思路。
Hyperbolic：推理与 GPU 算力市场
她还提到 IOSG 另一个组合公司 Hyperbolic。该项目主要做推理和 GPU 算力市场，目前已有超过 25 万名开发者在平台上构建，客户中也包括一些前沿 AI 实验室。
Nous Research：从 Crypto 转向 AI 的案例
第三个被提到的项目是 Nous Research。Jocy Lin 将其称为 Crypto 转向 AI 的典型项目，并提到 Hermes 也是用户熟悉的产品。她表示，受限于现场时间，没有展开其完整技术栈。
方向四：链上交易与链上信贷
Collector Crypt：链上的「当铺 + 卡牌店」
在链上交易与信贷板块，Jocy Lin 首先介绍了 Collector Crypt。她将其模式形容为一个运行在链上的「当铺 + 卡牌店」。按收入计，该项目已经是 Solana 上前二的应用之一。
她将这套模式拆成三个步骤。第一步，在供给端买入并托管实体卡，存入保险库；第二步，在链上完成代币化，让每张卡都变成可交易、可随时赎回的代币；第三步，完成变现退出。
她披露的运营数据显示，Collector Crypt 的累计交易量已超过 10 亿美元，月活用户 400 万，按日收入计算是 Solana 上最大的应用之一。协议收入方面，4 月约为 720 万美元，5 月约为 900 万美元，6 月约为 1500 万美元，7 月约为 1200 万美元。按这一规模推算，其 2026 年收入有机会超过 2 亿美元。
Jocy Lin 认为，这是一个既有真实收入、又已发币，同时还有明确需求的项目。
Hyperliquid：手续费回购构成自我复利飞轮
另一个案例是 Hyperliquid。Jocy Lin 解释了外界为何会用「吃掉币安」来形容它。按她的说法，Hyperliquid 可以理解为一个去中心化、主做期货交易的「币安」，同时又具备自我复利的回购飞轮。
她指出，平台每笔交易都会收取手续费，其中约 97% 的手续费会被用于回购代币。更多交易会带来更多手续费，更多手续费又带来更多代币回购，如此循环，构成其核心机制。
IOSG的投资逻辑：全球触达与研究驱动
Jocy Lin 在演讲后段谈到 IOSG 自身的竞争力。她表示，IOSG 的优势之一是对全球机会的触达能力，团队大部分投资组合都横跨东西方市场，覆盖北美和亚洲；另一个优势是能在每一轮周期里较早捕捉到当轮最核心的范式变化。
支撑这些能力的，是 IOSG 持续投入的深度研究。她将研究称为团队投资护城河的一部分。
Jocy Lin：熊市就是布局的起点
在演讲结尾，Jocy Lin 再次回到熊市布局这一主题。她表示，最好的投资机会往往藏在情绪最差的时候。
她特别提到，按照「比特神力」的判断，比特币在 2026 年 10 月底有机会达到一个最低点。因此，那些已经转向 AI 或转向美股的投资者，也可以重新审视加密市场中的新机会。
她给出的重点方向包括三类：
- 有真实收入的项目，尤其是稳定币、支付以及 AI 与加密结合相关方向，这些领域正在产生新的、可验证的现金流；
- 被这个冬天错杀的业务，一些基本面仍然不错的项目，却按一个已经走完约 90% 的熊市阶段来定价；
- 尽早识别赢家。她表示，IOSG 过去三轮都在做逆向、研究驱动的投资，目标是在牛市到来之前找到最终赢家。
Jocy Lin 最后表示，熊市，就是布局的起点。