IOSG Ventures 在一篇围绕 KBW 首尔与 TOKEN2049 新加坡的长文中写道，今年两场大会给出的共同信号，不是行业热度消失，而是讨论重心和资金流向都在变化。按其描述，主会场的热闹程度有所下降，但边会、会议室和机构闭门场景里的讨论并没有降温，焦点也从「下一个百倍币」转向 AI agent、稳定币、机构通道和交易基础设施。
KBW 首尔：主会场没那么热闹，参会人群变了
IOSG Ventures 表示，今年在 KBW 期间几乎没有进入主会场，大部分时间都在参加边会。按不少同行的说法，主会场比往年冷清，不用排队，赞助商减少，尚未发币的早期项目也更少。但从边会的情况看，行业热度并未明显缩水，只是从展厅转移到了包间和会议室。
报告称，KBW 主会场人数并未下降，甚至比去年略多，只是低于会前超过 1.4 万人的预期。所谓「冷」，不是人少，而是人群结构发生变化。本地媒体将这种变化概括为「连帽衫遇上了西装」。
边会数量有所减少，但人群更集中。按官网收录的约 185 场边会粗略分类，生态和公链专场约 35 场，DeFi 与交易约 27 场，其中包括 Perp-DEX Day；游戏、娱乐和 NFT 约 22 场，RWA 与机构约 20 场，AI 约 16 场，稳定币与支付约 10 场，其余约 55 场为综合社交、派对和闭门晚宴。
机构从观众变成主角
IOSG Ventures 统计称，KBW 的 290 位讲者中，有 115 位来自金融、政策和资管服务机构，占比接近四成。Moody’s、S&P Global、Franklin Templeton 在台上讨论评级和数据框架；三星证券、韩国投资证券、教保生命、现代卡、LG CNS 也作为新的机构合作方进入会场。按文中说法，主会场越来越像一场金融行业会议。
报告将这一变化与韩国本地资本重组联系起来。文中提到，Naver Financial 与 Dunamu（Upbit 母公司）的换股合并正在推进，未来资产收购了 Korbit，韩国投资证券和 OKX Ventures 分别拿下 Coinone 20% 股份，Hana 银行持有 Dunamu 6.55%。IOSG Ventures 的判断是，传统金融不是来参会，而是在买入口。
首尔边会：讨论建设，不再主打叙事
在首尔的边会场景里，IOSG Ventures 看到的重点是项目在做什么，而不是卖什么。文中提到，Ethereum Korea One 将 Builder Day 的主题直接定为「Build Beyond the Narrative」，并写明「no hype cycles, no price talk」，开场嘉宾是 DB 证券的 CFO。
Tiger Research 的观察是，韩国散户流动性正在放缓，一些基金会已经削减面向散户的预算，转向机构合作。IOSG Ventures 也称，现场项目方更多在讲 TAM、合规和收入，较少提及社区空投。按其表述，叙事驱动的周期正在退潮，能继续留在牌桌上的，是有实际收入的团队。
AI 成为首尔高频主题，但真实交易量仍小
IOSG Ventures 称，其在首尔参加的边会里，AI 是最突出的主题。Yellow 讨论了 agentic trading，现场被问得最多的是信任问题，以及人在流程中的位置；Pharos 则在「AI Meets RealFi」活动上发布 Vault Launchpad，把 agent 与代币化收益产品放在一起讨论。
主会场上，0G 讨论了 agent 的信任层。多位讲者引用 x402 的数据称，到 2026 年中，累计交易笔数将超过 2 亿笔，买方超过 85 万个。文中同时指出，市场共识很明确：agent 无法开设银行账户，也不能刷信用卡，稳定币是目前最现实的结算方式。分歧也同样明确：真实的 agent 交易量仍然很小，单笔金额也很低。
韩元稳定币：公开场合不热，会议室里最热
按 IOSG Ventures 的统计，边会里专门讨论稳定币和支付的场次并不多，官网收录的相关边会约 10 场，占比约 5%。但在主会场的机构环节和银行会议室里，这却是最热的话题之一。
监管层面，韩国数字资产框架法仍在最后协调阶段，「谁来发」韩元稳定币仍未确定，最大争议点是银行是否必须在发行方中持股 51%。不过，已有参与者开始提前布局。NHN KCP 在主会场演示了韩元稳定币支付与结算；韩国央行 Project Hangang 第二阶段已有 9 家银行参与，被定位为「CBDC 和稳定币之间的中间方案」。
在分发端，Naver × Upbit、Kakao × Kaia、Toss 的线下终端以及银行联盟都在争夺应用场景。文中还提到，一位韩国国会议员在 10 月表示，日元稳定币 54% 的交易发生在韩国。IOSG Ventures 写道，如果这一数字属实，说明韩国用户已经在使用稳定币，只是还没有本土版本。法案最终落地时，比拼的将是谁已经掌握用户和商户。
韩国代币化样本：证券与娱乐 IP
报告提到，韩国 STO 法已在 1 月通过，并将于 2027 年 2 月 4 日正式生效，实施细则将在今年秋季陆续出台。BCG 预测，到 2030 年，韩国代币化证券市场规模约为 367 万亿韩元。
不过，IOSG Ventures 认为，更让其印象深刻的是娱乐 IP 方向。Soneium、DayOneDream 和 Optimism 联合举办的 WAVIST Night，将 K-Pop 与链上娱乐放在同一场景中。文中称，韩国拥有全球最强的 IP 输出能力之一，再叠加日本系公链的参与，「日韩 IP + 链上发行与粉丝经济」可能成为这一市场独有的叙事。
TOKEN2049 新加坡：票照样卖光，但规模不再增长
转到新加坡，IOSG Ventures 认为，当地的「冷」与首尔本质相同，不是人少，而是展厅里的热闹减少，西装更多。报告称，TOKEN2049 新加坡的参会人数从 2022 年约 7,500 人一路增长到 2025 年的 2.5 万人，而今年首次没有继续增长，主要原因是滨海湾金沙的场地容量已经到顶。
主办方在会上宣布，2027 年 6 月将新增纽约站，目标人数为 1.5 万。这意味着后续增量将更多依赖新城市，而不是继续扩大新加坡站规模。
IOSG Ventures 还提到，TOKEN2049 仍与 F1 同周举行，酒店价格达到平时的 3 到 5 倍。在这样的成本下，每场会面都更强调结果。与首尔相比，新加坡边会少了「聊聊在做什么」的松弛感，多了「这一场必须谈成点什么」的紧迫感。
第二天让给华尔街：机构讨论的是用哪条轨道
IOSG Ventures 认为，今年新加坡最明显的变化出现在大会第二天。主办方新增了邀请制闭门活动 TOKEN2049 Institutional，约 250 位传统金融和数字资产高管参会，BlackRock、Morgan Stanley、Goldman Sachs、Franklin Templeton 均在名单中，讨论主题包括托管、代币化、流动性和交易基础设施。
主舞台上，Nasdaq CEO Adena Friedman 讨论 24/7 交易；Franklin Templeton 的 Jenny Johnson 则直接批评将传统基金原样搬上链的「数字孪生」式代币化。
会期前后的动作也沿着同一方向展开。Coinbase 宣布完成 Deribit 整合，OKX 与 ICE 向 SEC 申请上线 63 只美股的代币化交易。IOSG Ventures 将首尔与新加坡对照后写道，在韩国，传统金融是在买入口，例如交易所股权和牌照；在新加坡，它们是在挑轨道。机构已经不再讨论要不要接触加密，而是在讨论用哪条链、哪家托管方和哪个结算层。
新加坡边会：AI 仍是主角，支付动作转到台下
报告称，新加坡边会的主角同样是 AI，具体集中在 AI 与交易、代币的结合，包括跑策略的 agent、接入执行的投研工具，以及带有 AI 概念的发币项目。
主会场上，「The Agent Economy: Why AI Needs Crypto」一场邀请了 NEAR 的 Illia Polosukhin、Base 的 Jesse Pollak 和 Gauntlet 的 Tarun Chitra；Arthur Hayes 发布了 AI agent 网络 FLOP，主打 agent 之间的商业支付，但截至会期仍没有白皮书和供应计划；Eric Trump 则在台上描绘 agent 使用加密钱包预订机票的场景。
IOSG Ventures 特别指出，没有任何一位讲者声称 agent 已经跑出了有意义的交易量，所有人谈的都是「将会」。这与其在首尔的观察一致：注意力已经到位，产品还在路上。
边会层面，热门活动依然坐满。文中举例称，KAST 的活动以及其他几场 cocktail 依旧满场。KAST 本身是一家做稳定币账户和卡的公司。IOSG Ventures 的结论是，支付公司还在办派对，只是台上不怎么讲支付了，真正的支付动作更多在台下签约。
文中举出的例子是，10 月 8 日，Nium 与 RedotPay 宣布合作，借助 Nium 覆盖 190 个国家、100 种货币的网络扩展稳定币出金。没有发布会，只有一份新闻稿。按 IOSG Ventures 的说法，这正是今年支付赛道的样子。
Perp DEX 与预测市场：延续去年的话题，头部玩家继续外延
在 IOSG Ventures 看来，Perp DEX 和预测市场仍有热度，但已经不是今年的新叙事。新加坡会场上，Hyperliquid 的 Jeff Yan 表示，期权会是下一个重点，并将放在同一个订单簿上，但没有给出时间表；Polymarket 暗示会推出链上资产，但没有披露细节；Kalshi 的 John Wang 讨论了把永续合约带进美国；Lighter 的 Vladimir Novakovski 参加了链上期权和衍生品相关 panel。
文中还提到一个与新加坡本地监管相关的插曲。会期同周，FT 报道 Hyperliquid 确认其注册总部位于新加坡，而 MAS 表示，因其去中心化性质，不认为 Hyperliquid 在自身监管范围内；MAS 在 6 月已将其列入投资者警示名单。IOSG Ventures 认为，全球最大的 Perp DEX 注册在新加坡，却处于监管空白地带，这本身说明该赛道距离「持牌」仍有距离。
监管对照：新加坡在写细则，韩国还在定发行资格
IOSG Ventures 写道，MAS 已于 9 月 1 日发布咨询文件，拟修订《支付服务法》以落实稳定币框架。拟议要求包括：禁止向持有人付息，储备资产至少 100% 覆盖并与发行方资产隔离，每月独立鉴证、每年审计，同时还要有压力测试和有序清盘计划。不符合要求的稳定币不会被禁止，但只能按普通数字支付代币对待。该咨询已于 10 月 16 日截止，下一步将进入附属立法阶段。
与之相比，韩国仍卡在韩元稳定币发行资格问题上，核心争议是银行是否必须持有发行方 51% 股权。IOSG Ventures 将两地差异概括为：一个还在争入场资格，一个已经开始制定运营规则。
两地共同信号：AI、支付与交易赛道的变化
IOSG Ventures 将首尔和新加坡的共同信号归纳为三点。
- AI：注意力先到了，产品还在路上。两地边会都把 AI 放在中心位置，但尚未有项目跑出 PMF，真实的 agent 交易量仍小，单笔金额也低。文中判断，短期更可能跑出来的不是「最聪明的 agent」，而是 agent 的身份、授权、结算和风控等基础设施。
- 支付：从台上转到后台。IOSG Ventures 称，一年前稳定币支付和支付通道几乎是边会标配，这次其参加的活动里，没有一场专门讲支付。但量并未下降。文中给出的数据是，今年 1 至 8 月可识别的稳定币支付量至少为 4,010 亿美元，同比增长 42%；Visa 的稳定币结算年化规模超过 200 亿美元。报告认为，支付已经变成持牌的 B2B 生意，更适合在银行和持牌机构的会议室里谈。
- Perp DEX 与预测市场：仍在延续，但不是新叙事。KBW 有 Perp-DEX Day，DeFi 与交易类边会约 27 场；新加坡也仍是老面孔主导。这两个赛道还有人气，但不再是今年最核心的新话题。
资金迁移：从叙事驱动转向收入驱动
除了会场冷热，IOSG Ventures 更关注资金流向。其将两地对话与链上数据放在一起后认为，今年资金大致沿四条线迁移，共同点是叙事驱动的钱在退，收入驱动的钱在进。
原生资金：流向 Perp DEX 与预测市场
文中称，crypto native 资金并未离场，而是从「买新币」转向「在交易场所里交易」。Hyperliquid 已不只是一个 Perp DEX，更像开放交易平台。HIP-3 允许第三方在其上部署市场，上线一年累计成交约 6,650 亿美元，近 30 天约 647 亿美元，占 Hyperliquid 总成交约 27%，统计截至 10 月 20 日。交易品类也从加密资产扩展到大宗商品、美股和 pre-IPO 合约，7 月个股和 pre-IPO 已占 HIP-3 成交的 62%。9 月 8 日，Hyperliquid 总持仓量（OI）升至 143 亿美元，创下新高。
预测市场方面，8 月 Kalshi 与 Polymarket 合计成交约 453 亿美元。这是世界杯之后首次环比回落，降幅约 15%，但 9 月橄榄球赛季又带动成交回升。IOSG Ventures 还提到，头部平台都在向下一类产品延伸：Hyperliquid 做期权，Kalshi 做永续，Polymarket 做链上资产。
合规资金：流向 fintech 与稳定币
在 IOSG Ventures 看来，传统金融进场后，不是去买币，而是在买入口和轨道。在韩国，这对应交易所股权和牌照；在新加坡，则对应托管、代币化和结算层。文中称，这部分资金的回报逻辑更接近 fintech，看的是牌照、分发和 take rate，而不是代币溢价。
Altcoin 主线：流向有收入的 AI 产品
报告称，台上的 AI agent 还在讲「将会」，但二级市场已经开始给「现在就有收入」的 AI 产品定价。Venice.ai 的年化收入在 8 月超过 1 亿美元。自 2025 年底起，该项目用部分月收入回购并销毁 VVV，7 月起又将 API 收入的 5% 用于回购销毁。Grass 自报 2025 年收入为 1,700 万美元，2026 年上半年又为 1,700 万美元，全年目标为 7,500 万美元，文中注明这是公司口径且未经审计。IOSG Ventures 的结论是，能留在牌桌上的 AI 代币，依赖的是付费用户和收入回流代币的机制，而不是 agent 叙事本身。
Meme 与投机资金：流向有收入的交易入口
IOSG Ventures 认为，meme 炒作没有消失，但价值沉淀到了工具层。按 DeFiLlama 数据，Fomo 在 7 月以 7 日收入超过 GMGN，成为全链收入最高的交易 App，周收入峰值为 157 万美元；该公司在 6 月完成 7,500 万美元 B 轮融资，估值 5.5 亿美元。Rabby 钱包的 swap 年化费用约为 400 万至 500 万美元，并通过 Hyperliquid 的 builder code 接入永续，近 30 天带来约 7.4 亿美元成交。文中称，单个 meme 的生命周期越来越短，持续赚钱的是掌握流量、又能把流量导向 Perp DEX 的入口。
IOSG 提醒的风险点
在总结风险时，IOSG Ventures 提到三点。
- 交易场所高度集中，监管仍有空白。HIP-3 约 97% 的成交量集中在 trade.xyz 一家，MAS 也不认为 Hyperliquid 在其监管范围内。
- 预测市场成交量与体育赛事高度相关，8 月已经出现第一次回落。
- AI 和交易 App 的收入很多来自公司自报，或高度依赖 meme 活跃度，回购能否持续，取决于收入能否继续增长。
接下来值得关注的节点
IOSG Ventures 在文末写道，会场在变冷，但生意没有消失。热度流向了 AI，资金则继续在支付后台流动。其认为，韩国正在从「全球最活跃的散户市场」转向「最值得研究的机构化样本」；监管仍在推进，但资本、牌照和管道已经提前就位。新加坡则呈现出另一种样本：会场容量见顶，机构接管第二天议程，监管开始补稳定币运营细则。
文中列出的后续观察节点包括：韩国方面的 STO 实施细则（秋季）、Naver–Dunamu 股东会（11 月）、VASP 重新登记截止日（11 月 20 日），以及韩元稳定币法案最终版本；新加坡方面则包括 MAS 稳定币框架的附属立法，以及 MAS 是否会就 Hyperliquid 这类去中心化平台给出正式立场。