Tiger Research 与 RootData 发布的研究显示，2018 年至 2026 年上半年，加密资本市场的配置方式已经明显改变。基于 9,416 笔投资交易数据，报告认为，资本正持续向少数领域和少数公司集中。
2026 年上半年，加密市场资本流入量达到 133 亿美元，已经与 2024 年全年的 132 亿美元相当。但同期融资轮次只有 435 轮，较 2022 年 1,978 轮的峰值下降了 78%。
报告列出的几个核心变化包括：大型加密原生 VC 更专注领投，交易所旗下风投部门依靠流动性和平台资源活跃参与跟投；缺少明确竞争优势的中型机构被迅速挤出；游戏赛道融资轮次从 2024 年的 141 轮降至 2026 年上半年的 5 轮，跌幅达 96%；支付与稳定币以及中心化交易所赛道的资本流入，均主要由并购驱动；传统金融机构参与了 2026 年上半年全部投资交易中的 54.5%。
2021 年：速度与分散投资主导市场
报告把 2021 年视作上一轮加密投资风格的代表期。当年市场核心策略是速度和投资组合多元化。投资者在这一年执行了 1,750 笔交易，其中包括种子轮。
当时，投资决策常常被压缩为对 TGE 时间表和代币经济学的快速判断。由于项目即便没有开发出实际产品，也可能仅凭代币发行带来回报，很多 VC 采用“广撒网，碰运气”的做法，在估值并不敏感的情况下同时下注几十个甚至上百个项目。
报告提到，AU21 Capital 当年平均每月完成超过 13 笔交易。执行速度高于完整尽调，新一轮融资往往很快关闭，错过上一轮的 VC 又会以更高估值追下一轮，FOMO 模式在行业中反复出现。随后进入熊市后，许多依靠这一模式运作的 VC 未能存活下来，留下来的机构也改变了方法。
幸存下来的 VC 在做什么
领投格局没有消失，但门槛更高了
报告首先考察的是领投情况。领投历史上主要由大型 VC 主导，而在当前市场中，一些机构仍持续担任领投，另一些则完全消失，或直到最近才重新出现。
在报告看来，领投需要声誉、资金规模以及更强的组织能力，因此曾在过去主导过重大融资轮次、并且现在仍活跃的机构，证明了其韧性。多数这样的机构，当前依然位列前十。
大型原生 VC 与交易所风投出现分工
从 2024 年到 2026 年上半年的数据看，加密原生 VC 和老牌大型机构正把资源更多集中在领投上，在单笔交易中投入更深。它们的商业模式已经变成减少出手次数、提高尽调标准，并争取董事会席位和更大的治理影响力。
但如果看非领投场景下的总参与轮次，结构就不同了。2024 年到 2026 年上半年，参与轮次排名前 15 的 VC 中，交易所附属机构占据很大比重。交易所更积极参与跟投，而不是领投。
其中，@cbventures 以 140 笔交易排名第一，@OKX_Ventures 以 94 笔排名第二，@yzilabs 以 92 笔排名第三。报告注明，@yzilabs 是 Binance Labs 在 2025 年 1 月品牌重塑后的机构。
排名第七的 @HashKey_Capital 是香港交易所 @HashKeyExchange 的风投部门，排名第十四的 @mirana 则是 @Bybit_Official 的风投部门。仅交易所系风投部门，就有五家主要机构进入前 15。相比之下，@polychain 和 @PanteraCapital 这类专注领投的大型 VC，在按整体轮次参与度统计时排名较低。
报告认为，CEX 附属 VC 的优势在于平台提供的流动性和营销支持，使其成为主要融资轮次的关键参与者。相反，那些既没有规模优势，也缺少品牌和交易所级流动性支持的中型 VC，在资本压力和退出失败的双重冲击下被更快挤出。
“广撒网”型 VC 退场
报告指出，上一轮牛市中，很多 VC 依靠代币快速退出建立庞大投资组合，但此后已经基本失去影响力。@AU21Capital、LD Capital 和 @shimacapital 的交易数量降幅达到 98.9%。
在漫长熊市和更严格监管环境下，建立在追逐短期叙事上的策略失效。报告将其失败的主要原因归结为未能形成真正的差异化优势，同时市场资金也普遍转向更成熟的项目，能够承接早期融资的新项目本身大幅减少。换句话说，这类 VC 依赖的机会，正在市场中消失。
投资轮次变化：资本更愿意买“果实”
种子轮明显收缩
2026 年上半年，种子阶段交易总数为 81 笔，较 2022 年的 694 笔下降了 88%。报告认为，这反映出市场对商业模式尚未验证、风险较高的早期项目明显更加谨慎。
这种变化也体现在融资结构中。2022 年，种子轮占全部交易的 35.3%；到 2026 年上半年，这一比例降至 18.7%。报告认为，种子轮减少既反映投资者风险偏好收缩，也反映出寻求种子资金的新项目出现了绝对短缺，体现的是市场同时在收缩和成熟。
后期轮次占据资金主体
从资本分布看，A 轮及更后期轮次现在占总投资的 75.2%。报告提到，在 2023 年熊市阶段，种子轮投资曾短暂占据更高比重，但市场进入复苏后，资本很快重新流向资金实力更强、业务更成熟的公司。
2026 年上半年，A 轮融资总额达到 7.45 亿美元，超过种子阶段总融资额 4.23 亿美元，成为各轮次中规模最大的类别。
各阶段平均交易规模也呈现明显上升：
- 种子轮：540 万美元
- A 轮：2240 万美元
- C 轮：1.27 亿美元
- E 轮：2.02 亿美元
报告称，虽然越到后期样本量越小，但能进入这些阶段的公司通常已经实现收入增长和估值提升，因此单轮融资规模也更大。
整体市场：钱更多，项目更少
资本总量与交易数量背离
2026 年上半年资本总流入达到 133 亿美元，但 435 笔交易只相当于 2022 年 1,978 笔年度交易量的 22%。从 2024 年到 2026 年，即使资本越来越集中在更少的交易上，市场资本总量依然保持稳定，甚至有所增加。
报告将这一变化归因于两类资金结构切换：一类是围绕代币流动性事件进行的小额、分散押注减少；另一类是传统金融机构的大额直接投资增加。机构在决策时评估的不再是代币上市时间表或叙事热度，而是企业是否具备可审计收入结构和必要的监管牌照。
2026 年上半年，金额达到或超过 1 亿美元的交易共有 32 笔，占全部交易的 7.4%，明显高于 2024 年的 1.1%。同期平均交易规模从 2024 年的 1170 万美元增至 2026 年上半年的 4740 万美元，约为原来的四倍。
报告认为，这一占比上升由两个因素共同推动：一方面，大额交易本身增加；另一方面，包括种子轮在内的小额交易减少，导致总交易量下降。少数幸存项目开始主导市场，随着小额交易消失，本就不多的大额交易在统计中的比重进一步抬升。
传统金融机构直接参与风投轮次
涉及传统金融机构的投资交易占比，在 2018 年为 29.2%，到 2021 年首次超过半数，达到 53.9%。这一参与度在 2023 年回落至 45.2%，随后在 2024 年回升至 54.4%，2025 年为 50.9%，到 2026 年上半年再次升至 54.5%。自 2021 年首次越过 50% 之后，其参与度一直维持在较高水平附近。
报告给出的案例是，@a16z 领投了 @digitalasset 发起的 3.55 亿美元融资，@digitalasset 是 @CantonNetwork 的开发商。该轮核心机构参与方包括法国巴黎银行、汇丰银行、标普全球和韩华投资证券，这些机构是直接投资，而不是通过各自的风投子公司间接参与。
报告认为，过去投资多在最早期进入，而现在随着加密风投公司自身成长，以及传统投资者进入市场，更多资本被推向已经具备一定成熟度的公司。
赛道轮动：基础设施退后，支付、CEX 与预测市场抬头
报告把 2024 年视作对比基准。那一年，现货比特币 ETF 获批，加上监管环境转暖，市场出现了自熊市以来首次清晰的赛道级资本流向。
2024 年，比特币 ETF 获批当年，基础设施赛道占总投资资本的 50.9%。到 2026 年上半年，这一比例降至 14.8%。取而代之的是支付与稳定币、中心化交易所和预测市场，三者占比分别达到 25.3%、18.2% 和 17.5%。
报告称，这意味着区块链基础设施的角色已经变化，不再主要被看作独立的投资目标，而更像机构业务运行所依赖的实用平台。例子包括 @RobinhoodApp 在 Arbitrum 上运行自己的 Layer，以及 Securitize 在纽约证券交易所上市前后采用 Solana 和 Avalanche 作为结算层。报告据此判断，资本市场当前的需求核心已经不再是从零搭建新协议，而是在既有基础设施层上运行现实金融服务。
游戏、NFT 与社交赛道明显退潮
报告列出三条下降最明显的赛道：
- 游戏：交易数从 141 笔降至 5 笔，资金从 7.586 亿美元降至 4480 万美元。
- NFT：交易数从 27 笔降至 2 笔，资金从 1.149 亿美元降至 1470 万美元。
- 社交和娱乐：交易数从 74 笔降至 11 笔，资金从 5.121 亿美元降至 7010 万美元。
其中游戏赛道下降最为明显。报告指出，早期 GameFi 模式将游戏与代币奖励绑定，高度依赖代币发行获取财务回报，而不是建立可持续玩法。一旦新增用户放缓，代币价值下跌和用户流失会互相强化，形成“死亡螺旋”。最终，曾经被用作尽调核心指标的用户流量数据也失去可信度，资本流入因此基本被切断。
DeFi 融资更少，但单笔更大
DeFi 赛道交易量下降了 71%，但总投资额只下降约 34%。平均交易规模从 2024 年的 450 万美元升至 2026 年上半年的 1040 万美元，反映出资金集中在少数大额项目。
报告称，集中度上升的一个关键原因是 Morpho 面向机构和投资公司的代币销售轮。2026 年 6 月 9 日，@Morpho 在由 @a16zcrypto、@paradigm 和 @RibbitCapital 领投的融资中筹集了 1.75 亿美元。报告称，这一协议通过模块化借贷向机构开放 DeFi 金库市场，并重新定义 DeFi 风险标准。这一单笔融资占到 2026 年上半年 DeFi 总投资的 17.7%。
报告据此认为，DeFi 的资本配置已偏离广泛生态增长，转向少数已被市场验证的协议。
支付与稳定币成为增长最快的赛道
支付与稳定币赛道的交易数量持续增长，总投资额则大约增长了二十倍，从 1.439 亿美元升至 2026 年上半年的 28.5 亿美元。不过，报告强调，其中很大部分来自少数大型并购交易。
其中包括：
- Mastercard 于 3 月以 18 亿美元收购 BVNK。
- Payward（Kraken 母公司）于 5 月以 6 亿美元收购 Reap。
仅这两笔交易，就占到 2026 年上半年该赛道总投资额的大约 84%。与此同时，跨境支付和加密支付卡发行商也继续融资，包括 @raincards 的 2.5 亿美元融资和 @KASTxyz 的 8000 万美元融资。
报告认为，大型并购说明传统支付公司和主要 Web3 机构正在直接收购并控制稳定币基础设施。Stripe 是最典型的案例。报告称，这一布局始于 Stripe 在 2024 年 10 月收购 Bridge，随后 Stripe 与 Paradigm 合作推出面向稳定币支付的区块链 Tempo，并于 2026 年 3 月主网上线。
全球联盟稳定币项目 Open USD（OUSD）有超过 140 家公司参与，已采用由 Stripe 控制的 Bridge 和 Tempo 作为核心基础设施。报告认为，这表明稳定币领域的竞争已经不只是企业并购，而是在争夺全球市场标准制定权。
CEX 赛道的资金更多来自并购
中心化交易所赛道在总投资中的占比，从 2024 年的 3.0% 升至 2026 年上半年的 18.2%。但报告强调，这并不是传统 VC 对新交易所的普遍扩张。2024 年到 2026 年上半年，并购活动占全部 CEX 投资的 75.5%；单在 2025 年，这一比例达到 78.9%。
虽然投资金额较前一年大型并购密集爆发时的 194 亿美元峰值有所回落，但仍超过 2024 年的 3.4 亿美元六倍以上。2026 年上半年，该赛道平均每月有 3.8 笔交易。
报告列出的主要交易包括：Naver 入股 Dunamu，仍在审查中；Coinbase 以 29 亿美元收购 Deribit；Kraken 以 15 亿美元收购 NinjaTrader；阿布扎比主权基金 MGX 对 Binance 进行 20 亿美元战略投资。
与此同时，OKX Ventures、HashKey Capital 等交易所旗下风投部门，也在更积极参与投资和收购。报告称，CEX 参与者越来越同时扮演融资标的和战略投资者两种角色。
预测市场成为新赛道
预测市场被报告列为新崛起的资本承接领域。其核心功能是为经济数据、选举、政策决定等现实世界宏观指标提供流动性。
报告认为，赛道爆发的触发点出现在 2025 年 5 月。当时，美国商品期货交易委员会（CFTC）给予正式监管批准，为对冲基金和资产管理公司的大规模资金进入受监管的主流市场打开了通道。
在项目层面，@Kalshi 到 2026 年 6 月累计交易量突破 1000 亿美元，此前已在 2025 年 12 月及随后一轮融资中，分别获得由 Paradigm 和 Coatue 领投的各 10 亿美元融资。@Polymarket 获得洲际交易所（ICE）的巨额投资，累计融资约 16 亿美元。
报告判断，预测市场并没有形成大量新项目竞争的局面，而是呈现出一种固定结构：传统金融机构和顶级资本持续向最先拿到监管批准的两家头部平台集中注资。
托管赛道低调扩张
托管领域的投资额从 2024 年的 2040 万美元增至 2026 年上半年的 3.171 亿美元，扩大了十五倍。其中 Anchorage 在 2026 年上半年完成 1 亿美元战略投资，单家公司就占据当期该赛道约三分之一的投资份额。
报告认为，对于希望直接持有加密资产的机构资管公司来说，合规托管基础设施是刚需，托管赛道的增长与机构在资管和托管方面不断提升的需求直接相关。
报告还指出，上述几个获得资金支持的赛道具有共同点：都通过大额融资维持稳定资本流，而推动这些基础设施需求的，是机构进入市场之后新增的实际业务需要。
报告结论：加密资本从下注走向控制
在总结部分，Tiger Research 认为，加密投资的重心已经从分散播种式的短期下注，转向持有基础设施和协议层资产。
报告回顾称，在比特币 ETF 获批以及 2024 年监管改善之前，加密市场长期由叙事驱动的小额、分散投资主导。这种模式最终带来了游戏和 NFT 赛道的崩塌，也淘汰了坚持旧打法的部分 VC。
现在，资本的目标不再是短期赌注，而是获得对投资对象及链上基础设施的长期控制权。资金被集中投向少数已经具备可审计收入结构和监管许可的标的，或者直接通过股权收购掌握基础设施本身。
报告还提到，以前早期项目融资会被市场解读为“聪明钱”进场，从而刺激代币价格和散户参与。但如今，这种通过直接收购基础设施和牌照实现配置的结构性资本，并不会向散户发出类似信号。
因此，报告认为，散户投资者如今对 VC 投资新闻的反应已经明显减弱，原因就在于市场资金结构发生了变化。在这样的环境下，散户也必须像当下的 VC 一样，以更谨慎的态度评估投资。旧式“下注”策略，已经不再适用于 VC，也不再适用于散户。
关于 RootData 与报告说明
报告介绍称，RootData 是 2022 年初推出的 Web3 资产数据平台，向加密投资者和创始人提供系统化的投资与融资数据库。该平台目前月搜索查询处理量超过 340 万次，服务超过 200 万加密用户，其数据和研究被《华尔街日报》、Cointelegraph、Binance Research 和 The Block 等媒体和机构引用。
RootData 的目标是把投资者在发现加密项目、追踪资金流向和分析投资者画像时需要的信息进行结构化。
报告同时附带免责声明称，本报告依据被认为可靠的材料编制，但不对信息的准确性、完整性和适用性作出明示或暗示保证；因使用报告及其内容造成的损失，编制方不承担责任。报告中的结论、建议、估计、预测、目标、意见和观点都可能在不另行通知的情况下调整，也可能与其他人或机构的看法不同甚至相反。
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