作者 Evanss 在 MarsBit 刊文称，加密货币正在被迫走向一种「老龄化」的筛选逻辑。过去，加密圈常把「祝你穷得开心」当作嘲讽老派投资者的话术，激光眼头像、比特币在感恩节前冲上 10 万美元的口号，也曾是市场情绪的一部分；而当时若有人追问代币到底有什么实际收益，往往会被视为不懂行。
但文中称，如今市场正在给出另一套答案。最大的链上交易所每天将约 97% 的费用用于从市场回购自己的代币，累计金额已超过 10 亿美元，且仍在增加。《金融时报》开始审计加密货币的回购计划，标普道琼斯指数已将标普 500 指数授权给一个永续 DEX。作者据此认为，到了 2026 年，加密领域的关键指标已经变成现金流、增长率、派息政策，以及是否不存在股权与代币之间的冲突。
作者提到，自己曾在今年 1 月的文章《「登月一代」与轮动泡沫时代》中提出，随着「婴儿潮一代」和 TradFi 力量进入市场，山寨币将被迫在真正的基本面上竞争，而不再只是依赖愿景与梦想。作者将这一过程称为加密领域的「婴儿潮一代化」或「老龄化」。
八个月后，作者认为市场表现已经反映出这一趋势。按这一框架，传统投资者的组合长期主要围绕两类资产展开：一类是能够产生收益的股票，另一类是无需收益、但能够储值的黄金。作者称，比特币已经走完了黄金的剧本，包括 ETF、机构配置和进入退休账户投资组合；与此同时，只有极少数协议走上了类似股票的路径，而市场上绝大多数资产两者都不属于。
三类资产的划分标准
为了梳理代币到底属于哪一类，作者给出两项检验标准。
- 代币是否确实能获得收益分配，例如手续费、回购或销毁。
- 相关各方对于该资产的本质是否诚实坦诚。
第二个问题在文中被进一步简化为：把项目路线图删掉之后，还剩下什么。
如果删掉路线图后一切如旧，作者认为这类资产就是「Meme 币」。文中举例称，狗狗币依然有趣，比特币依然是数字黄金，门罗币和大零币依然是某种意义上的隐私货币。投资者持有这些代币，更多是因为理想、叙事或幽默感，而不是依赖路线图；有些项目甚至根本没有路线图。作者因此认为，这反而让 Meme 币成了加密领域最纯粹的资产。
如果删掉路线图之后什么都不剩，文中将其归为被遗弃的项目或「空气币」。这类项目最初的承诺本身就是产品，比如「银行将会采用它」之类的叙事。
如果删掉路线图之后依然留下现金流，作者则把它们视为加密领域少数真正的商业实体之一，数量可能只有 15 个左右。文中强调，这类项目失去路线图后会削弱增长溢价，但不会因此消失。作者以 HIP-3 为例称，这项提案从路线图上的一行字到促成首个获得许可的标普 500 指数永续合约，大约只用了一年时间。即便没有新的增长故事，相关交易平台仍能持续创造利润。
文章认为，建立在现金流基础上的路线图，与建立在虚无之上的路线图，本质上完全不同。老派投资者愿意为增长支付高溢价，但前提是增长依附于真实的商业实体。按照这一逻辑，在 Meme 币中，价格不含承诺成分；在实体业务中，承诺只占一部分；而在「空气项目」中，价格几乎完全由承诺支撑。
范畴一：加密业务
作者将第一类资产定义为「加密业务」。这类协议通过市场真正需要的产品赚取费用，再把费用回馈给代币持有者。文中列出的代表项目包括 Hyperliquid、Pump Fun、Lighter、Aave、Ethena 和 Sky。按作者的说法，如果换个角度看，这些资产更像是执行回购计划的盈利型上市公司股票，也是加密货币向传统金融靠拢的一条路径。
在这组案例里，Hyperliquid 被视为最典型的样本。文中列出两项机制：
- 援助基金提取约 97% 的协议费用，并在链上买入 HYPE，累计买入额已超过 13 亿美元。
- 截至 8 月下旬，平台闲置 USDC 储备产生的收益也被用于同样的买入操作。
文章还提到，据《金融时报》统计，2026 年加密货币回购总额预计达到 6.38 亿美元，其中约 90% 仅来自 Hyperliquid 和 Pump.fun。作者据此认为，当传统投资者进入加密市场时，他们带来的不只是资金，还有现金流折现模型，而现在市场上终于出现了可以套用该模型的加密资产。
不过，作者同时提出两点提醒。第一，把加密资产类比为股票，可能会在最关键的时候失效，因为这些「收益」大多来自交易费，而交易费本身具有周期性。市场低迷时，交易量会下滑，估值倍数也会收缩，即便是优质项目，其代币价格也可能回撤 60% 以上。文中举例称，HYPE 在今年早些时候曾跌到 22 美元，因此评估这类资产时，更适合看跨周期的费用收入，而不是峰值年化收益。
第二，作者提醒警惕「伪领域一」项目，也就是披着收入外衣的激励机制，例如通过刷积分制造交易量，或依赖代币释放补贴吃单者。文章承认，几乎所有项目在冷启动初期都会使用类似方式，Hyperliquid 也曾借助积分机制。作者认为，能够经受住考验并留存下来的项目，才会真正进入这一范畴；昙花一现的项目，最终仍可能沦为骗局或闹剧。
范畴二：诚实的 Meme 资产
第二类资产在文中被定义为「诚实的 Meme」。它们没有收入，不依赖路线图，也不虚张声势，价值完全取决于大众共识，而市场参与者对此是清楚的。作者认为，这种公开的共识反而构成了其核心价值。
文中将这类资产再分成两组。第一组是非主权价值存储代币，例如 BTC、ZEC、XMR。作者把它们称为怀揣货币愿景的「模因」资产。文章认为，这类资产的路线图更偏向安全性和可用性，而不是营销式扩张。货币本身就是一种历史最悠久的共识产物，黄金沿用「大家承认其有价值」的逻辑长达 5000 年，却从未需要财报电话会。作者称，「婴儿潮一代」持有黄金，不是为了现金流，而是把它当作压舱石，其价值支撑来自资金流、稀缺性以及货币贬值的逻辑。
在这一点上，作者认为比特币已经走完这条「老龄化」路径：ETF 体系建立、企业将其纳入金库储备、机构配置要求形成。资产本身没有改变，变化的是持有人群。至于 ZEC 和 XMR，文中称它们的处境更加微妙，因为隐私恰恰是一个处于全面监控之下、被「婴儿潮一代」金融体系渗透的系统无法提供的能力。文章据此解释称，ZEC 本轮周期中的强势上涨，是按自身节奏展开，而不是跟随 BTC 的走势。这类资产更依赖叙事驱动，也会承接来自 BTC、ETH、SOL 等主流币种的资金外溢，以及试图规避财富没收机制的法币资金。
作者强调，把这些资产称作「模因」并非贬义。文中表示，一个诚实的货币类 Meme 资产，只要具备机构化路径，或者有足够强的叙事支撑，依然值得投资。
第二组则是注意力代币，例如 DOGE、PEPE 以及各种 Meme 币。作者认为，它们和前一组属于同一大类，但目标不同：有些想成为货币，有些只是为了娱乐或病毒式传播。文中称，这类资产没有走上机构化或主流化道路，既不像股票那样产生现金流，也不像黄金那样具备可信的货币溢价，但这并不妨碍它们成为可交易的娱乐产品。作者表示，自己会偶尔参与，但仓位明显小于日常重点关注的主流资产。
对于这类资产，作者给出的相对稳妥策略，是在行情发展的「早期后段」买入龙头并顺势持有。这样做未必带来千倍回报，但可以作为一种盈利方式。文中还称，在这一类别里，自己持续看好 BTC 和 ZEC；至于纯 Meme 币，虽然也有偏好的标的，但不打算给出具体推荐。
范畴三：空气项目与虚假炒作
第三类资产在文中被称为「空气项目」或虚假炒作。作者认为，市场上大多数项目都落在这一类中。它们和狗狗币背后的「虚无」类似，但少了坦诚与幽默；其价格完全建立在空头承诺上，既没有获得货币溢价的现实希望，也无法产生未来现金流。
不过，作者也明确表示，把某个项目判断为虚假炒作，并不自动构成交易策略。文章指出，许多人正是在这里失手：认定某项目是空气项目，不意味着可以轻松做空获利，因为短中期价格与内在价值关系并不大，更取决于市场结构和仓位分布。
- 实际流通交易的筹码只占总供应量的一小部分，多年套牢盘持有大量沉睡筹码，且成本较高，在价格首次上涨时未必立即卖出。
- 上方盘口深度不足、现货借贷资源稀缺，使大量空头被迫进入永续合约市场。空头强平或被动平仓本身会成为猎物，当仓位拥挤、情绪乐观时，容易出现逼空，负费率上升后又会强化这一过程。沉睡筹码通常只会在行情走强后逐步苏醒并抛售，这才会限制涨幅。
- ETF 申请、法律胜诉、交易所上市等催化剂，可能暂时把空气项目变成具有流动性的交易资产。但作者强调，这只是可交易环境，不等于可以长期持有。
因此，作者建议，如果不是经验丰富的衍生品交易员，最好忽略这一类资产，把关注列表压缩到十几个真正重要的标的。如果一定要交易，尤其是使用全仓模式，必须格外谨慎。文中称，即便是一些市值较大的项目，也曾在很短时间内翻数倍。
「卖铲人」逻辑：范畴一与范畴二的连接
在整篇文章中，作者把最关键的一层逻辑归纳为「卖铲人」策略：范畴一的现金流，很大一部分来自范畴二的活动。
文中举例称，Pump.fun 处于 Meme 生态的上游，是代币创建工厂，对每一个铸造的代币收取「过路费」；Hyperliquid 和 Lighter 则位于下游，聚集了赢家、最深的订单簿、最大的交易量和最高的杠杆率。作者将其类比为赌场，认为赌场不需要判断哪张赌桌最火，它只要向所有流量收费。
基于这一逻辑，作者提出，看多 Meme 生态，更聪明的方式是持有基础设施，而不是反复押注哪只「狗」会赢。这样可以捕捉整体流量带来的收益，而且回报体现为真实回购，而不是希望本身。文章称，作者偶尔仍会短线交易个别 Meme 代币，但长期持有的「Meme 相关资产」其实是 HYPE、LIT 和 PUMP，核心思路是做多庄家，不在赌桌边停留太久。
ETH 与 SOL：混合型资产
对于 ETH 和 SOL，作者没有把它们归入单一类别，而是称其同时具备两类属性。文中认为，L1 公链是一种混合体：既是范畴一的商业实体，又内嵌了范畴二的看涨期权。
文章给出的表达是：ETH 或 SOL 的价格，等于由手续费支撑的价值，加上市场赋予其成为货币的概率乘以该货币的价值。
在这一框架下，文中认为许多争论就更容易理解：SOL 的看涨者会引用 REV 这种偏向商业实体维度的论点；ETH 的看涨者会强调「超稳健货币」、金库买盘以及 BTC 的安全预算问题，这些更偏向货币叙事维度；而 BTC 的支持者则会攻击 ETH 的中心化问题。双方的看跌者，往往都在攻击对方更有优势的那一部分。
作者称，ETH 当前面临一种身份认同危机：它一方面被定价为货币，另一方面又被老派投资者像评估一家需要有价值捕获能力的公司那样审视。相比之下，BTC 更像是那种期权已经完全行权的状态，也就是纯粹的货币，不附带商业业务，因此在大众舆论中获得了更好的反馈。
作者建议，对这类混合型资产，不要强行归入单一类别，而应分别为期权部分定价，并在买入时明确自己究竟在为估值的哪一部分付费。文中还提到，像交易 NFT 那样，基于注意力和资金流来交易它们也未尝不可，而不必像宗教主义者那样执着于单一教条。作者举例称，当 Tom Lee 开始买入 ETH 时，市场上依然存在一笔容易把握的交易机会。
持仓策略：跨周期持有与短期博弈
文章随后把上述分类落到组合策略上。作者认为，加密市场里的多头头寸主要有两种，混淆两者，往往会让投资者经历「财富过山车」。
第一种是「周期性持有」，也就是可以跨越数年完整周期的资产。作者给出的判断条件很直接：该资产必须处于主流化的两条路径之一。走「股票路径」的包括 HYPE、LIT 和 PUMP；走「黄金路径」的包括 BTC 和 ZEC。文中称，抗通胀和对冲法币贬值的投资逻辑，不看恐惧与贪婪指数，也不会因为链上一些混乱故事而改变。持有这类资产，要么控制仓位以承受回撤，要么准确把握反转并适时对冲或做空。
第二种是「短期博弈」，涵盖其余所有资产。作者回顾称，即使是最热门的 Meme 币，行情往往也只持续一到两个季度。PEPE 是最强的反例之一，但即便如此，它在再创新高之前也曾下跌超过 80%。这意味着，即使是例外，也更适合波段操作，而不是长期持有。
基于这一点，作者得出的结论是：对于注意力驱动型代币，应采用短期博弈策略；对于空气币，如果一定要参与，最好放在周期末段，并时刻记住市场见顶信号。就个人操作而言，全文把 Meme 交易框架压缩成两句：一是对代币本身做短期交易；二是对「赌场」，也就是相关平台和生态，做周期性持有。
作者还指出，本轮周期里，投资者需要放弃一个旧习惯：等待 BTC 的异动，再去决定山寨币何时入场。过去的市场逻辑是 BTC 领涨、山寨币跟涨，但如今那些有自身需求驱动力的资产，不再需要排队等待。
实证：离散度已经出现
为了说明这一点，作者给出一组市场例子。文中称，离散度不再只是预测，而是已经发生。HYPE 曾位于 22 美元；LIT 曾在 0.8 美元左右；ZEC 在 BTC 尚未有任何动作的前几个月，就已经在 250 美元附近筑底。而当 BTC 上个月终于出现首次真正上涨脉冲时，这三种代币的价格都已较年度低点上涨约 3 倍。
作者承认，强势山寨币在 BTC 触底前提前企稳或表现出相对强势，并非从未出现，但如此大的幅度并不常见。文章称，很多人因为「BTC 走势看起来很差」而错过了建仓时机。
作者进一步表示，低点和上涨脉冲已不再像过去那样高度同步。如果加密货币仍被当成单一资产类别，这种走势不会发生，因为那意味着所有资产会同步筑底、等待指数信号，再按 BTC 走势决定山寨币入场点。但现实是，有独立需求驱动力的资产，已经抢先于整个市场启动。
在此基础上，作者给出一个可证伪的预测：未来「范畴」内部的相关性，将高于不同「范畴」之间的相关性。文中解释称，范畴一基于费用倍数交易，范畴二依赖资金流和货币叙事，范畴三则更受流通盘、衍生品结构和周期后期情绪影响。随着市场区分不同类别的能力加强，「万物齐涨」的 Beta 交易模式会继续减弱。作者认为，现在已经有了各种收入数据看板，也有《金融时报》这类平台对回购数据进行审计，投资者可以只选择适合自己的赛道，而忽略那些与自己兴趣或能力不匹配的类别。
监管与美国市场开放预期
文章最后一部分转向监管环境。作者表示，相信像 Hyperliquid 和 Lighter 这样的永续平台，最迟到 2027 年就能在美国合法合规地运营并向用户开放。
文中认为，这一判断到 8 月 19 日时已经不算离经叛道。根据作者描述，在白宫举行的一场加密行业高管会议上，总统曾点名提到该交易所，并称 CFTC 主席 Mike Selig 正在推动「以完全合规且合法的方式将 Hyperliquid 引入美国市场」。受这番表态影响，HYPE 价格飙升并创下历史新高。与此同时，在同一交易时段内，Cboe 股价一度下跌 6.1%，CME 股价一度下跌 3.4%。
围绕立法与监管，文中还列出几项进展：
- CLARITY 法案在众议院以 294 票对 134 票通过，通过了参议院银行委员会审议，并定于 9 月 15 日进行参议院首次程序性投票。
- SEC 与 CFTC 于 3 月发布联合分类指引，纳斯达克和纽交所的代币化交易规则已在春季获批。
- Atkins 主席一直表示「创新豁免」政策即将发布，这被作者视为即便 CLARITY 最终未获通过，市场仍存在看涨理由的信号。
作者判断，如果终止辩论投票失败，法案进程会受阻，但豁免路径和 CFTC 的立场并不依赖国会，因此这不代表彻底无望。文章预计，CLARITY 可能在中期选举后的「跛脚鸭」会期通过。
作者据此称，基础设施已经就绪，现在只差监管放行。在获批前，也许还需要调整，也许不需要，但整体进展已经近在眼前，而且速度可能比许多人预想得更快。
文章结语中的判断
在全文结尾，作者称，无论外界如何看待，加密行业中最严肃的一部分正在刻意变得「无聊」：现金流、派息政策、持牌指数，甚至出现了标普永续合约。作者认为，这种结果本身带有讽刺意味——加密货币原本试图摆脱某种既定框架，结果最终却一步步回到这一框架。
不过，作者表示自己并不感伤，也无力改变这一趋势。按其说法，这条路几年前就已经选定。当市场热度回升时，自己仍会参与其中，但整个周期内长期持有的资产，都必须经得起同样的检验：即便价格依然有早期加密货币那种剧烈波动和插针特征，传统投资者仍然能够用评估股票或黄金的逻辑来给它们定价。
作者最后写道，优质资产正在变得「老龄化」，Meme 资产保持「Z 世代化」，而持有空气项目的人，则仍在通往「末日绝望化」的路上。至于文章开头那句嘲讽，作者认为它一直都对，只是嘲讽错了对象：真正不会贫穷的不是掌握大量财富的婴儿潮一代，而是那些始终按现金流、增长率和派息政策来筛选资产的人；真正贫穷的，反而可能是那些只有空洞路线图、却没有实际行动的项目持有者。