据 Coinglass 数据，自 5 月 19 日至 7 月 3 日，Coinbase 比特币溢价指数已连续 46 天处于负值，刷新该指标“最长连负”纪录。此前的最长纪录出现在 1 月 16 日至 2 月 24 日，为连续 40 天负溢价，也高于去年“10·11 崩盘”期间约 30 天的连续负溢价水平。与此同时，BTC 与 ETH 一度分别跌破 58000 美元 和 1600 美元，市场对熊市结束时间的判断重新转向悲观。
从结构上看，这轮市场走弱并非单一因素触发，而是链上成本线、现货 ETF 资金流、机构资产负债表压力与市场情绪同步恶化的结果。尤其是 Coinbase 溢价持续为负，意味着美国主流买盘仍未恢复，现阶段更像是风险偏好下降后的持续出清，而不是一次短暂回调。
Strategy 卖币与 ETF 流出，成为本轮下跌的直接催化剂
5 月底至 6 月初，最大的 BTC 财库公司、加密概念股龙头 Strategy 时隔 3 年再次卖出 BTC。虽然这笔交易仅涉及 32 枚 BTC，但仍迅速触发市场恐慌，被视为压垮市场情绪的最后一根稻草。随后 BTC、ETH、SOL 等主流资产同步大跌，而比特币现货 ETF 持续净流出，也进一步放大了悲观预期。
6 月第一周，比特币一度跌破 6 万美元，录得自 2022 年 FTX 崩盘以来最差单周表现。截至 6 月 7 日的近 7 天内，BTC 累计跌幅达到 16%，较 2025 年超过 12.6 万美元的历史高点回撤逾 50%。同一时期，美国现货比特币 ETF 已连续 13 个交易日净流出，累计流出约 55 亿美元。更关键的是，BTC 跌破了被广泛视为重要支撑的 200 周移动均线，市场信心明显受挫。
Wincent 高级主管 Paul Howard 将当时的行情定义为“无声熊市”，认为跌破 200 周均线是熊市确认的重要信号。虽然此后 BTC 一度反弹至 65000 美元附近，但多位分析师认为反弹持续性有限。Primal Fund 联合创始人 Griffin Ardern 甚至直言，市场距离“真正的底部”仍有相当距离。若从市场叙事转折点来看，Strategy 卖币这一动作，确实打破了投资者对大幅反弹的最后期待。
机构与研究观点分化，底部区间集中在 5.36 万至 4.2 万美元
6 月 11 日，CryptoQuant 表示，比特币可能在约 53600 美元 附近形成底部。其依据是当前比特币实现价格，也就是全部市场参与者的链上平均成本。该机构指出，在历次主要熊市中，BTC 往往会在实现价格附近，或略低于该水平完成触底。
6 月 12 日，BIT 在周报《FIFA 世界杯会成为比特币熊市的终点吗？》中称，当前走势与其对 2026 年 2 月初的预判基本一致。其此前给出的 A-B-C 调整结构已进入最后阶段：A 浪先跌至 6 万至 6.9 万美元区间，随后反弹至 8 万至 9 万美元，并在约 8.3 万美元附近阶段性见顶，之后反弹动能持续衰减。BIT 还提到，当前恐惧与贪婪指数已接近历史低位区域，与 2022 年熊市底部结构有一定相似性，因此维持“2026 年世界杯期间的夏季淡季可能成为本轮熊市尾声”的观点。
6 月 17 日，K33 从链上供给角度给出相对积极的判断。该机构表示，长期持有者持有的 BTC 供应量创历史新高，显示熊市可能接近尾声。截至 6 月 6 日，2026 年仅有 218421 枚 BTC 被重新激活，明显低于 2024 年同期的 118 万枚，说明旧币抛压显著下降，长期持有者出售意愿减弱，耐心资金仍在持续吸收市场供给。不过，随后 BTC 的进一步下跌，也让这类“接近底部”的判断暂时失去说服力。
STRC 脱锚、长期持有者亏损扩大，市场仍在经历投降阶段
6 月 18 日，在月初跌破 95 美元后，Strategy 发行的优先股 STRC 跌破 90 美元，收于 89 美元，创 IPO 以来最低日收盘价，也是自去年 11 月以来最低的股息调整后收盘价。6 月 26 日，STRC 盘前更一度跌至 73 美元历史低点。市场当时聚焦两件事：其一是 6 月 30 日除息，符合条件的持有人将在 7 月 15 日收到每股 0.48 美元分红；其二是月度股息率重设，彼时 STRC 有效收益率接近 15%，投资者预期股息率将从 11.50% 上调至至少 12% 或 12.50%。
6 月 29 日，Strategy 宣布 10 亿美元数字信用证券回购计划，并推出董事会批准的“最高 12.5 亿美元 BTC 变现计划”。随着各类融资方案推进，其美元储备增至 25.5 亿美元，足以覆盖 STRC 等优先股的偿息压力。STRC 折价危机因此阶段性缓解，价格回升至 80 美元上方，最新暂报 87.87 美元。但这并不意味着系统性风险已经解除，因为 BTC、ETH 持续走弱仍在扩大链上和持仓端的浮亏。
6 月 25 日，比特币一度跌至约 59100 美元，处于亏损状态的 BTC 达到 1083 万枚，创历史新高，高于此前熊市底部约 1050 万枚的峰值。长期持有者，即持仓至少 155 天的地址，合计持有创纪录的 1480 万枚 BTC，其中 37% 已处于亏损状态。最新数据显示，长期持有量已增至 1661 万枚 BTC，平均持仓成本降至约 49700 美元。
ETH 方面，6 月 26 日数据显示，ETH 巨鲸自 2019 年以来首次整体陷入亏损。即便在 2022 年熊市中，持有超过 10 万枚 ETH 的最大巨鲸群体仍保持盈利，但当前三类巨鲸的未实现利润比率均为负值：1000 至 1 万枚 ETH 为 -0.26，1 万至 10 万枚 ETH 为 -0.21，10 万枚 ETH 以上为 -0.05，且这一状态已持续数周。此前因价格持续走低，ETH 市值一度跌破 1850 亿美元并被 USDT 超越；随着价格反弹至 1700 美元上方，ETH 市值目前暂报 2070 亿美元。
6 月 28 日的比特币 UTXO 数据还显示，当前市场中亏损成交占比与盈利成交占比之比，已降至本轮熊市最低水平，反映出投资者正在进入明显的“投降”阶段。上一次出现类似低位是在 2023 年中期熊市深度调整阶段，当时 BTC 一度跌至约 26000 美元。就当前市场而言，STRC 能否重新锚定 100 美元、BTC 与 ETH 长期持仓群体能否回到整体盈利区间，已经成为观察熊市是否结束的关键变量。
哪些指标值得继续跟踪，市场给出的时间窗口在哪里
对于熊市何时结束，目前并无统一共识。6 月底，TrendResearch 创始人易理华表示，当前是“1011”以来的第三波下跌，若按波动理论和周期规律判断，这可能是最后一波大跌。按照 BTC 历史高点 12.6 万美元计算，下跌 60% 对应约 5.1 万美元，下跌 66% 则对应约 4.3 万美元。他认为，7 至 8 月可能是最后的下跌时间窗口，也是未来三年最值得关注的操作机会。
6 月 25 日，莱比特矿池创始人江卓尔则给出更具体的时间和价格预测：本轮 BTC 熊市可能在今年 10 月 31 日于 44016 美元见底；若结合 mNAV 领先币价约 6 个月见底的历史规律，见底窗口可能修正为 2026 年 10 月至 12 月，价格区间约为 4.2 万至 4.4 万美元。他指出，Strategy 普通股 MSTR 的 mNAV，即股价与每股 BTC 价值的比值，已跌至 0.72，接近 2022 年 5 月 11 日上一轮牛市中 0.7 的最低点。但历史也显示，mNAV 见底并不等于 BTC 同步见底。2022 年 5 月 11 日 mNAV 触及 0.7 时，BTC 价格仍有 31017 美元，而真正的价格底部出现在 2022 年 11 月 21 日的 15476 美元，当时 mNAV 已回升至 1.2。
从市场指标看，Coinglass 的 BTC 4 年平均价格指数在 6 月 25 日至 6 月 30 日期间一度跌至 0.95，原因是 BTC 曾跌破 59000 美元；随着价格反弹至 61000 美元上方，该指数现已修复至 1 左右。BTC 200 周移动平均热力图则显示，自 6 月 23 日以来，BTC 持续位于 200 周均线下方，目前价格与该均线基本持平，某种程度上说明市场已接近重要底部区域。
此外，文章开头提到的 Coinbase 比特币溢价指数目前仍处于 -0.123% 左右。若参照此前重新转正时的价格表现，BTC 可能需要回升至约 77000 美元，该指标才有望恢复正值。综合 Coinbase 溢价、4 年平均价格指数、200 周均线、STRC 锚定情况以及长期持有者盈亏结构来看，在缺乏强势外部利好的前提下，本轮熊市大概率仍将持续至少 2 至 3 个月，9 月下旬至 10 月上旬将是 BTC 能否形成有效反弹的重要观察窗口。