Coinglass 数据显示，自 5 月 19 日 至 7 月 3 日，Coinbase 比特币溢价指数已经连续 46 天处于负值区间，创下该指标推出以来最长“连负”纪录。此前的历史纪录出现在 1 月 16 日至 2 月 24 日，连续 40 天为负，已经超过去年“10·11 崩盘”期间约 30 天的连续负溢价时长。结合 BTC 一度跌破 58000 美元、ETH 一度失守 1600 美元，市场对熊市何时结束的判断再次变得谨慎。
这轮下跌并不是单一事件推动，而是多项偏空因素叠加后的结果。尤其是在美国现货市场买盘走弱、ETF 资金持续流出、链上盈利结构恶化的背景下，投资者对反弹持续性的信心明显下降。围绕熊市是否已经接近尾声，市场虽然有不同判断，但核心分歧依然集中在：价格是否已经接近周期底部，以及哪些指标可以率先确认趋势反转。
Strategy 卖币、ETF 失血与 200 周均线失守，熊市情绪快速扩散
5 月底到 6 月初，最大的 BTC 财库公司、加密概念股龙头 Strategy 时隔 3 年再次卖出 BTC。尽管这笔交易仅涉及 32 枚 BTC，但市场迅速将其视为情绪拐点，BTC、ETH、SOL 等主流资产随之大幅回落。叠加现货比特币 ETF 持续净流出，市场重新笼罩在熊市阴影之下。
6 月第一周，比特币一度跌破 60000 美元，创下自 2022 年 FTX 崩盘以来最差单周表现。截至 6 月 7 日的近 7 天内，BTC 累计下跌 16%，较 2025 年超过 12.6 万美元的历史高点回撤逾 50%。同期，美国现货比特币 ETF 已连续 13 个交易日净流出，累计流出资金约 55 亿美元。更关键的是，BTC 跌破被市场广泛视为重要支撑的 200 周移动均线，进一步削弱了风险偏好的恢复基础。
Wincent 高级主管 Paul Howard 将当时的市场形容为“无声熊市”，认为跌破 200 周均线，是行情进入熊市阶段的重要确认信号。虽然 BTC 此后短暂反弹至 65000 美元附近，但多位分析师提醒，这种反弹未必具备持续性。Primal Fund 联合创始人 Griffin Ardern 直言，市场距离“真正的底部”仍有相当距离。就市场情绪而言，Strategy 卖币更像是打破多头幻想的标志性事件。
机构判断频出，但随后的继续下跌否定了过早抄底预期
6 月 11 日，CryptoQuant 表示，比特币可能在 53600 美元附近形成底部，该位置对应当前比特币实现价格，也就是所有市场参与者的链上平均成本。其逻辑是，在历次主要熊市周期中，BTC 往往会在实现价格附近或略低于该水平触底。这个判断一度给市场提供了底部预期。
6 月 12 日，BIT 在周报《FIFA 世界杯会成为比特币熊市的终点吗？》中表示，当前熊市走势与其对 2026 年 2 月初的展望基本一致，A-B-C 调整结构已经进入最后阶段：A 浪下跌至 6 万至 6.9 万美元区间后，BTC 曾反弹至 8 万至 9 万美元，并在约 8.3 万美元附近阶段性见顶，随后反弹动能持续减弱。BIT 还提到，当前恐惧与贪婪指数已接近具有参考意义的历史低位，和 2022 年熊市底部结构存在一定相似性，因此维持“2026 年世界杯期间的夏季交投淡季可能成为本轮熊市尾声”的判断。
6 月 17 日，加密研究公司 K33 则从持仓结构给出偏乐观信号。其指出，长期持有者持有的 BTC 供应量创下历史新高，说明熊市可能接近尾声。K33 统计显示，2026 年旧币重新激活活动明显低迷，截至 6 月 6 日，仅有 218421 枚 BTC 被重新激活；相比之下，2024 年同期这一数字达到 118 万枚。机构认为，旧币活动下降代表长期持有者抛售意愿减弱，耐心资金正在持续吸收市场供应。
但这些偏底部的判断很快就被更深的回撤打断。随着 BTC 继续下跌，市场意识到，仅凭实现价格、旧币活跃度或情绪指标，还不足以确认熊市已经结束。也正因此，后续市场开始转向观察更直接的压力源，尤其是 Strategy 相关证券的脱锚风险，以及长期持仓群体是否进入更广泛的亏损状态。
STRC 脱锚、长期持有者亏损扩大，抛压与投降信号同步出现
6 月 18 日，在月初跌破 95 美元后，Strategy 发行的优先股 STRC 收盘跌至 89 美元，创 IPO 以来最低日收盘价，也是去年 11 月以来最低股息调整后收盘价。随后 STRC 持续走弱，并在 6 月 26 日盘前一度跌至 73 美元，创历史新低。彼时市场主要关注两件事：其一，6 月 30 日除息后，符合条件的持有人将在 7 月 15 日获得每股 0.48 美元派息；其二，月度股息率可能从 11.50% 上调至至少 12% 或 12.50%，当时 STRC 有效收益率已接近 15%。
6 月 29 日，Strategy 宣布 10 亿美元数字信用证券回购计划，并推出经董事会批准的“至高 12.5 亿美元 BTC 变现计划”。随着多项融资安排推进，其美元储备提高到 25.5 亿美元，具备继续偿付 STRC 等优先股利息的能力，STRC 的折价危机阶段性缓解，价格重新回升到 80 美元上方，目前暂报 87.87 美元。不过，STRC 尚未回到 100 美元附近的锚定区间，市场对其稳定性的担忧并未完全消失。
在价格连续下跌的同时，长期持有者的亏损也在扩大。6 月 25 日，BTC 一度跌至约 59100 美元，约有 1083 万枚 BTC处于亏损状态，创历史新高，超过此前熊市底部约 1050 万枚的峰值。持仓时间至少 155 天的长期持有者共持有 1480 万枚 BTC，而流通中的 BTC 总量约为 2000 万枚，其中 37% 已经处于亏损状态。最新数据显示，长期持有数量已升至 1661 万枚 BTC，平均持仓成本约为 49700 美元。
ETH 端的压力同样明显。6 月 26 日数据显示，ETH 巨鲸自 2019 年以来首次陷入亏损。即便在 2022 年熊市中，持有超过 10 万枚 ETH 的最大巨鲸群体仍保持盈利，但本轮三类巨鲸的未实现利润比率均已转负：1000 至 1 万枚 ETH 区间为 -0.26，1 万至 10 万枚 ETH 区间为 -0.21，10 万枚 ETH 以上区间为 -0.05，而且这一状态已经持续数周。此前 ETH 市值还一度跌破 1850 亿美元，被 USDT 超越；随着价格反弹至 1700 美元上方，目前 ETH 市值暂报 2070 亿美元。
此外，6 月 28 日的比特币 UTXO 数据显示，当前市场中亏损成交占比与盈利成交占比之比已降至本轮熊市最低水平，反映出投资者正进入明显的“投降”阶段。上一次类似低位出现在 2023 年中期熊市深水区，当时 BTC 一度跌至约 26000 美元。从这个角度看，市场已出现典型的底部情绪特征，但是否足以形成真正反转，仍需更强确认信号。
熊市何时结束：市场关注的关键价位与三项确认指标
围绕熊市结束时间，市场并没有统一结论。TrendResearch 创始人易理华在 6 月底表示，当前是“1011”以来第三波下跌，如果按照波动理论和周期规律，比特币这可能是最后一波大跌。按 BTC 最高 12.6 万美元计算，下跌 60% 对应约 5.1 万美元，下跌 66% 对应约 4.3 万美元。他认为，无论如何，7 至 8 月都可能是最后时间窗口，也是值得重点关注的抄底阶段。
6 月 25 日，莱比特矿池创始人江卓尔则给出更具体的时间和价格判断：本轮 BTC 熊市可能在今年 10 月 31 日于 44016 美元见底。随后他又结合 mNAV 领先币价 6 个月见底的规律，将底部时间窗口修正为 2026 年 10 月至 12 月，价格区间为 4.2 万至 4.4 万美元。其依据是，Strategy 普通股 MSTR 的 mNAV 已跌至 0.72，接近上一轮牛市在 2022 年 5 月 11 日创下的 0.7 低点；但历史上 mNAV 的底部并不等于 BTC 价格的底部，两者可能相隔约 6 个月。2022 年 5 月 11 日 mNAV 见底时，BTC 价格为 31017 美元，而真正价格低点出现在 2022 年 11 月 21 日的 15476 美元。
从技术和链上指标看，几项关键信号也值得持续跟踪。Coinglass 的 BTC 4 年平均价格指数显示，6 月 25 日至 6 月 30 日，受 BTC 一度跌破 59000 美元影响，该指数一度降至 0.95；随着 BTC 反弹至 61000 美元上方，目前已恢复到 1 左右。BTC 200 周移动平均热力图则显示，当前价格与 200 周均线基本持平，且自 6 月 23 日起持续位于 200 周均线下方，某种程度上也暗示市场正在靠近底部区域。
回到本文开头的 Coinbase 比特币溢价指数，目前仍停留在 -0.123%。按此前正值区间估算，BTC 价格需要反弹至约 77000 美元，该指数才有机会重新转正。综合全文数据，后续最值得观察的三项确认指标分别是：STRC 是否重新回锚 100 美元；BTC、ETH 长期持仓者能否摆脱整体亏损；Coinbase 比特币溢价指数能否由负转正。在缺乏强势外部利好的前提下，市场倾向于认为这轮熊市至少还将持续 2 至 3 个月，9 月下旬至 10 月上旬或是判断 BTC 能否形成有效反弹的重要窗口。