作者：Nancy，PANews
自去年 10 月触及约 12.6 万美元历史高点后，比特币一直处于调整阶段，迟迟没有重新走出上升趋势。近期，美股和黄金等传统资产率先修复，市场风险偏好有所回暖，但比特币仍维持震荡，没有同步反弹。
眼下，美国比特币现货 ETF 资金重新回流，部分长期指标也开始接近历史低位。问题在于，为何比特币的修复行情仍未启动，当前这轮调整是否已经接近周期底部。
美股与黄金上涨，比特币仍未跟上
经历 7 月底美股剧烈波动和快速回撤后，资金重新回到风险资产，美股随即展开反弹。标普 500 指数和道琼斯指数在本周都创下历史新高，科技股成为本轮修复的主要推动力，半导体和 AI 相关板块普遍上涨，带动市场情绪回升。
贵金属也重新获得资金青睐。现货黄金近日连续上涨，一度突破 4,400 美元/盎司，创近两个月新高；白银价格同步走高，现货银一度站上 66 美元/盎司区间，刷新近 7 周高点。
但比特币没有出现类似修复。此前风险资产承压时，比特币同样偏弱；而在美股和黄金重新走强后，比特币依旧保持独立震荡。
CoinGecko 数据显示，过去 30 天，比特币持续横盘，价格在 6.2 万美元至 6.6 万美元区间反复波动。Glassnode 指出，过去 90 天内，标普 500 指数上涨约 5%，而比特币下跌 20%；近 7 天，两者分化仍在延续。在比特币重新建立相对美股的强势表现之前，当前市场仍主要由美股走势主导。
尽管链上交易量激增，现货 ETF 资金流向也明显改善，但这些流入暂时还没有转化为推动价格上行的力量。
链上活跃与 ETF 回流升温，价格却未被带动
从链上活跃度看，Santiment Intelligence 数据显示，过去一周，比特币网络新增 BTC 钱包数量达到 227 万个，创近一年最高水平；活跃钱包数量达到 75.1 万个，刷新 10 个月以来纪录。
不过，这轮链上活动增长的重要催化因素来自 Coldcard 钱包事件引发的安全疑虑。该事件促使部分用户转移资金、创建新钱包、调整托管方案，并重新评估资产安全风险，带动钱包创建和链上交互数量明显增加。
从 ETF 资金流向看，SoSoValue 数据显示，上个交易周，美国比特币现货 ETF 连续 5 个交易日录得净流入，累计净流入 8.54 亿美元，创下自 4 月 17 日以来的最佳单周表现。自 8 月以来，比特币现货 ETF 的累计净流入规模已超过 7 月全月水平的 4 倍，扭转了此前持续流出的压力。
5 月至 7 月期间，美国比特币现货 ETF 累计净流出超过 65.9 亿美元，市场一度经历连续 8 周资金撤离。不过，当前 ETF 回温的规模仍不足以直接推动比特币反弹。文中援引的市场分析认为，近期资金流入主要受托管需求变化以及疲软就业数据改善降息预期等因素推动，但目前买盘规模还难以完全抵消持续存在的卖压。
矿工、加密 DAT 公司与美国现货买盘疲弱，继续压制市场
目前，比特币市场面临矿工和加密 DAT 公司的持续抛压。随着利润空间收窄、运营成本上升，以及 AI 数据中心转型需求增加，部分矿商开始出售比特币资产，以覆盖现金流需求、偿还债务或调整业务方向。
CryptoQuant 数据显示，自 2021 年 11 月以来，矿工关联场外交易地址持有的 BTC 余额，已从约 50 万枚下降至 13.97 万枚，降幅接近 72%。
与此同时，加密 DAT 公司也开始调整比特币持仓策略，通过出售部分资产补充流动性、回购股份或支付股东回报，甚至有公司清仓求生。例如，Strategy 自 6 月底以来累计出售 6,948 枚 BTC，套现金额约 4.32 亿美元。
美国现货市场的购买力也依然低迷。Coinglass 数据显示，Coinbase 比特币溢价指数已连续 80 天（5 月 19 日至今）处于负值区间，最新数值为 -0.0868%，创下历史上最长的负溢价周期，是此前 40 天纪录的两倍。历史数据表明，Coinbase 持续负溢价通常意味着美国投资者买入需求偏弱，或市场仍承受较强卖压。
12 项抄底指标中仅 4 项命中，周期底部尚未确认
历史上，比特币在周期顶部出现后，通常需要约 12 至 13 个月才会迎来最终底部。若本轮周期延续这一历史节奏，市场低点或要等到 2026 年第四季度。
PANews 旗下加密市场数据与周期指标平台 PAData 跟踪的抄底指标清单显示，目前比特币只出现了部分筑底信号。该指标体系覆盖 CryptoQuant、CoinGlass、Alternative.me、DefiLlama、Dune、growthepie 等多个数据来源，其中「距命中线」用于衡量当前指标值与历史抄底阈值之间的距离，数值越接近 0，代表越接近触发历史抄底信号。
在 12 项核心抄底指标中，目前共有 4 项进入命中区间，分别是 Reserve Risk（长期持有者）、BTC 价格/2 年均线、AHR999（长期定投）以及 EVM 样本链活跃扩散广度。
具体来看，Reserve Risk 降至 0.00108，BTC 价格/2 年均线降至 0.73 倍，AHR999 达到 0.345，EVM 样本链活跃扩散广度降至 0。这些指标主要反映长期持有者信心、价格周期位置以及链上生态活跃程度，目前都已进入历史压力区域，意味着比特币当前价格相对长期趋势已经出现明显折价，长期配置价值正在上升。
但指标进入压力区，并不等于市场已经见底。文章指出，历史周期中，比特币底部通常不是由单一指标触发，而是在多个维度同时到达极端水平后才会出现。
估值、情绪、流动性和盈利状态仍未进入全面极端区间
从估值、市场情绪、资金流动性和链上盈利状态等维度看，当前市场距离历史上的极端底部仍有一段距离。
估值方面，MVRV Ratio（链上估值）目前为 1.212，还没有跌破 1 这一历史低估线。MVRV 通过比较比特币市场价值与实现价值之间的关系，衡量市场整体盈利状态。历史数据显示，当该指标跌破 1 时，通常对应市场进入深度调整阶段，也常被视为熊市后期的积累区域。
链上盈利状态方面，NUPL 目前为 0.175，仍未转负。该指标用于衡量市场未实现利润与亏损的净值；当 NUPL 低于 0 时，意味着全网持币者整体进入亏损状态。与此同时，矿工收入指标 Puell Multiple 目前为 0.755，距离 0.5 以下的历史压力区域仍有距离。历史数据显示，重要的宏观底部曾出现在 Puell Multiple 低于 0.5 时。
市场情绪方面，恐惧与贪婪指数目前为 29，市场已经处于恐慌状态，但距离极端恐慌仍有差距。这说明投资者风险偏好正在下降，但尚未出现周期底部阶段常见的大规模恐慌性抛售。
供给结构方面，获利供应占比仍为 53.12%，意味着超过一半的比特币供应仍处于盈利状态。而在历史底部阶段，这一指标通常会跌至 5% 以下，市场往往需要经历更充分的亏损释放和筹码转移。
流动性方面，稳定币流动性脉冲目前为 -0.74%，意味着稳定币资金环境有所收缩。历史观察显示，当该指标低于 -2% 时，通常对应法币储备型稳定币供应在 30 日内显著减少，市场流动性压力加剧。就目前看，这一指标距离极端收缩区间仍有一定距离。
另外，部分链上生态指标也没有出现全面触底信号。当前，DeFi 基本面扩散广度为 38.55%，距离深度收缩区间（0-25%）仍有距离。该指标用于衡量 DeFi 经营活动的扩散程度，进入低位通常意味着行业活动广泛收缩。跨链 MEME 风险偏好指数为 32.66，高于冷却区（0-20）的命中边界，显示市场风险偏好虽明显下降，但资金尚未完全进入极端冷清状态。
整体来看，比特币已经出现部分市场底部信号，但市场仍缺少足够的周期反转确认。后续能否开启修复行情，仍需继续观察资金流入的持续性、卖压释放情况，以及关键链上指标是否继续向历史底部区间靠近。
以上内容获合作伙伴 PANews 授权节录及转载，原文最早发布于《区块客》。