美国 10 年期国债收益率周一收于约 5.21%，创 2007 年以来高点。前摩根士丹利首席策略师、现任洛克斐勒国际主席 Ruchir Sharma 在接受彭博电视采访时表示，过去 20 年一直被视为上限的 5%，如果开始变成新的底线，宽松资金时代就算被正式终结，而当前 AI 热潮恰恰建立在这类资金环境之上。
5% 从上限变成底线，利率区间可能整体上移
Sharma 的判断从历史区间出发。他说，过去 20 年里，美国 10 年期国债收益率大致在 5% 到 5.25% 一带见顶，这一区间长期充当市场的天花板。如今收益率已经站上 5.2%，如果新的运行区间抬升到 5.5% 甚至 6%，意味着整个利率环境已经切换到更高档位。
他还提到，收益率上行带来的麻烦不只在债市。其团队回看历史后发现，一旦收益率升破 5.25%，股票与债券收益率之间的关系会转为负相关。按他的说法，收益率每上升一次，股市就会受一次冲击，而且收益率越高，这种联动越明显。Sharma 说，这一轮甚至在 5.25% 尚未真正触及时，过去几周就已经出现了类似走势。
Sharma：当前与 1990 年代的差别在债务结构
针对「1990 年代美国 10 年期国债收益率也曾处于 5% 到 6%，经济仍然撑住」这一反驳，Sharma 认为，关键差别在于债务。
他表示，目前政府债务占 GDP 的比重接近当年的 3 倍，而且其中有大量短期债务，需要每年以更高利率快速再融资，利息支出因此膨胀得很快。与此同时，AI 相关发债潮又叠加在政府债务之上，在他看来，这等于替更高利率继续铺路。
油价走高与地缘局势，加重债市压力
彭博报道称，在特朗普拒绝伊朗重开霍尔木兹海峡的最新提案后，油价走高，债市抛售也再度延续。Sharma 表示，当前收益率与油价的相关性高到前所未见，因为市场是在偏高通胀、债务和赤字背景下进入这场伊朗战争危机，任何额外冲击都只会放大伤害。
软银 111 亿美元高收益债，被视作 AI 融资样本
节目主持人以软银为例追问融资风险。软银上周完成 111 亿美元高收益债发行，彭博称其为全球史上最大规模的高收益公司债，美元债收益率落在 9% 到 10%，募集资金将用于支持其对 OpenAI 的第三笔 100 亿美元投资。
主持人提到，这类数据中心交易的期限通常只有几年，再融资风险是否会成为终结这轮繁荣的因素。Sharma 没有直接给出时间表。
用「四个 O」识别泡沫，但无法判断何时破裂
Sharma 表示，他研究过 300 年的泡沫历史，并用「四个 O」判断市场是否处于泡沫之中，分别是估值过高、持有过度集中、杠杆过高和投资过度。他认为，AI 已经具备其中多项特征。
不过，他也强调，这套框架只能帮助判断是不是泡沫，无法判断泡沫何时破裂。他举例说，前美联储主席 Alan Greenspan 早在 1996 年 12 月就提出过「非理性繁荣」，但此后股市仍继续大涨了 3 年。
在 Sharma 看来，过去 300 年里，真正终结每一轮繁荣的只有一个因素：利率上升。利率一旦抬升，犯错的风险也会随之增加。政府债、AI 发债潮和油价叠加在一起，已经把局面搭了起来。
指数平静，但成分股表现并不稳
与债市紧张形成对照的是，美股主要指数表面上仍然平静。根据彭博统计，标普 500 已连续 41 个交易日没有出现单日跌幅超过 1%，距离历史高点也只差约 1%。
但 Sharma 说，指数之下是另一幅图景：标普 500 成分股的中位数，较各自 52 周高点低了约 15%。高盛的报告则显示，约 45% 的标普 500 成分股贝塔值为负，也就是在大盘上涨时，这些股票反而下跌。
Sharma 表示，他看了 30 年市场，从未见过这种现象。这个数字最早由高盛提出，他的团队也做过验证。他形容，过去常说「股市不等于经济」，而现在甚至可以说，指数已经不等于股市。
他真正关注的是压力会不会传导到公司债
主持人追问，只买指数基金的散户为何需要在意市场广度恶化。Sharma 的回答是，当市场广度差到这种程度，后续回报通常偏弱。2000 年顶部前，也曾出现只有少数股票支撑指数、随后整个市场才下跌的情况。不过他同时强调，市场没有科学公式可言，这些都只是需要观察的信号，不是定论。
他真正盯住的是传导路径：国债市场的压力，会不会进一步传到公司债市场。Sharma 说，CCC 评级等垃圾债收益率已经出现一些迹象，但还没有普遍扩散。如果收益率在 5% 上方停留足够久，信用市场的压力就会逐步累积，给依赖债务融资和股票融资支撑的支出热潮踩下刹车。
他的结论是，AI 现在已经不只是科技故事，也是资本市场故事。一旦举债和发股受到高利率拖累，AI 荣景就会开始反转。