作者 Jascha Samadi 在文中提出一个核心判断：MEV 并不会因为系统设计不同而消失。只要一个账本要对有价值的共享状态进行排序执行，执行顺序本身就带有经济价值。这种价值可以被公开拍卖、被隐藏在合同安排之后、被监管约束，或被重新分配，但不会真正消失。
在他看来，行业里更值得追问的问题，从来不是「有没有 MEV」，而是排序的价格是公开的还是隐藏的，排序定价权又掌握在谁手里。
排序价值为何会持续存在
文章把交易排序比作物理学中的能量守恒。只要多个参与者共享同一状态，而交易又必须按某种先后次序落地，顺序就会改变结果。两笔针对同一流动性池的交易，先进入序列的一笔可能拿到更好的价格；一次清算机会通常只会属于最先执行的调用者；一段套利空间也往往只存在于先落地的那笔交易里。
在这种结构下，序列中的位置等于对经济机会的访问权。只要这种访问权稀缺且有价值，就不可能长期没有价格。
作者表示，过去几年他们一直围绕交易供应链展开研究，也就是一笔交易从钱包点击发出，到最终进入区块之间的整条路径，以及围绕这条路径形成的市场结构。本文由此梳理排序价值在四类制度中的表现：公开市场、私有账本、受监管中介和公开拍卖。
文中还提到，这一讨论延续了其区块构建系列研究，相关内容此前已经覆盖区块空间市场入门，以及自 2024 年以来以太坊区块构建的需求侧和供给侧。
以太坊如何把排序价值变成公开市场
作者认为，无许可公链的几项基础设计，决定了 MEV 会被显性化。首先，任何人都可以运行节点并独立验证历史；任何人都能提交交易；参与共识、生产区块和延长链的权利是开放的，不由守门人授予。更重要的是，每个参与者都复制同一份账本，所有节点围绕同一个全局状态重新执行交易。
这种共享全局状态带来了无许可可组合性。借贷协议可以调用未曾协调过的价格预言机，接受第三方发行的抵押资产，再被另一个未经许可的聚合器包装，所有步骤都可在单笔原子交易内完成。作者认为，链上金融许多真正新颖的部分，正来自这种建立在共同可验证状态上的开放可组合性。
但同样的设计，也使排序价值变得清晰可见。既然所有人都共享同一状态，交易就必须按顺序写入，而顺序又会改变结果。以太坊因此成为 MEV 产业链最清晰的案例。
围绕用户钱包到最终区块之间的路径，以太坊已经形成一条工业化供应链，包括搜索者、构建者、中继和验证者。搜索者会扫描公共内存池和链上状态，寻找可提取机会，例如跨池套利、清算，以及围绕可见用户订单发起的三明治交易。构建者负责组装候选区块，对交易和捆绑包重新排序，目标是让区块总价值最大化。在提议者—构建者分离机制下，验证者不再自行构建区块，而是通过中继把构建权卖给出价最高的构建者。更靠近用户的一端，订单流本身也已经变成一种可拍卖资产，钱包和应用会出售与用户交易交互的权利。
文中指出，这一机制常被描述为寄生性的，部分环节也许确实如此。但从更准确的市场结构角度看，PBS 是在稀缺资源被承认为有价值后，自然形成的市场结构。排序本来就有价值，以太坊只是让它变得可见、可竞争、可计量。
作者进一步提到，随后出现的大量研究和机制设计，包括订单流拍卖、MEV 回扣、加密内存池和批量拍卖，目标都不是否认排序价值存在，而是治理它：决定由谁捕获排序价值，又有多少可以回流给创造交易价值的用户。
Canton 移除的是公开市场，不是排序裁量权
文章随后转向许可网络，重点讨论 Canton。作者认为，Canton 对公链上述设计几乎做了反向选择，但它消除的是公开的排序市场，而不是排序价值本身。
Canton 没有全局状态，也没有全局透明性。它更像一个网络中的网络，每个参与者运行自己的验证者，只持有自己是当事方的合约，数据按需传播。它的隐私模型还延伸到单笔交易内部，即便是一笔原子交易中的某个分支的交易对手，也看不到其他分支。文中举例称，在一笔券款对付交易里，负责债券分支的银行不会知道同一笔原子提交中另一分支的佣金条款。Canton 也没有公共内存池，待处理交易不会向全网广播，而是只交给相关方；同步器运营者对加密确认进行排序，但看不到交易内容。
作者总结，Canton 的「抗 MEV」立场基本由四个机制构成：
- 没有可供狙击的公共内存池，待处理订单流不会公开广播；
- 排序是盲的，操作员读不到交易内容；
- 没有搜索者和构建者拍卖，也没有优先费竞价和 PBS 供应链，排序由经身份识别、签订合同并承担法律责任的机构提供；
- 排序规则写在应用层逻辑里，价格—时间优先等规则可以通过合约本身执行，而不是交给验证者自由裁量。
文中给出的采用数据也说明，这类架构已经有很大体量。Broadridge 的分布式账本回购平台目前每月在 Canton 基础设施上结算约 8 万亿至 9 万亿美元的回购交易量，日均约 3540 亿美元。作者称，这使其成为目前运行中的最大代币化现实世界资产结算平台。公开追踪数据显示，该网络上约有 3450 亿美元的代表性资产价值，声称的月总吞吐量接近 9 万亿美元。
作者认为，这些数据与其主要场景高度匹配。银行间回购和抵押品市场，本来就更重视隐私、许可准入和可追索终局性，而不是抗审查。银行不会把自身融资头寸广播到公共 mempool 中，监管机构也不会给一个软件故障可能带来不可逆损失的关键市场基础设施轻易发牌。
不过，作者认为真正的问题更窄：这种架构究竟是消除了 MEV，还是只是把它转移了位置。
其结构性观察是，仍然有人在负责排序。在 Canton 上，排序裁量权并没有消失，而是被转移到了同步器运营者手中；在私有同步器场景下，它甚至会集中到单个公司，而当前大多数交易量实际上正是在这类环境中结算。
换句话说，裁量权依然存在，只是不再表现为开放、竞争、可观察的市场，而是变成不可竞争、不可观察的权力安排，受到保密协议和服务条款约束，而不是被密码学彻底消除。作者因此认为，许可网络能够严格主张的，其实只是「不存在无许可的 MEV 市场，且没有公开证据显示有人在提取 MEV」，但这与「没有 MEV」并不是同一件事。
文章还给出第二层解释：当前在这些网络上观察到的 MEV 接近于零，也可能与业务类型本身有关，而不仅是设计优势。Canton 当前最主要的工作流是双边回购和预先协商好的券款对付结算，这类流程本身几乎不包含有争议的共享状态。价格、规模和交易对手在交易上链前已经确定，自然没有太多可以被夹击、抢跑或重新排序攫取的空间。所以，作者认为，眼下的记录更适合被描述为「尚未被证伪」，而不是「已经被证明不存在」。
他提出，真正可证伪的测试，要等到这类网络承载竞争性市场结构时才会出现，例如共享中央限价订单簿、清算引擎、由预言机触发的追保流程，或者大规模交易的代币化美债市场。到了那时，送达同步器的顺序会重新变得具有经济决定性，而真正能捕获排序价值的人，很可能是拥有更低延迟、物理邻近性或运营者关系的参与者。租金不会消失，只会转移到看不见的特权渠道里，比如不会出现在收费表里的优先连接，或者根本不会被披露的信息邻近性。
作者据此指出，这类架构实际上是在账本层重新引入带有排序裁量权的可信中介，并重建传统金融式的信任模型。问题也随之变成：这种信任模型在历史上处理排序租金的记录究竟如何。
传统金融并未消灭排序租金，只是把它藏起来
文章随后把视角转向传统金融。作者认为，传统金融已经运行「拥有排序裁量权的可信中介」模式数十年，而执法记录显示，不透明并没有阻止排序价值被攫取，反而正是它使攫取行为更有利可图。
从结构上看，MEV 是「有价值的共享状态」加上「顺序执行」的组合，而传统市场同样具备这两个条件。按作者的说法，传统金融并没有真正消除这个问题，而是通过规则禁止它、通过监管不完全地约束它，并把提取行为推入受害者难以实时观察的渠道。
文中列举了多起案例。订单流付费把散户订单本身变成可货币化资产。仅在 2021 年，美国经纪商就收取了约 38 亿美元订单流付费，也就是订单被看到并内部化之后产生的价值，通过经纪商与批发商之间的双边协议被捕获，而客户通常看不到这部分安排。Robinhood 曾在 2020 年因虚假陈述与该安排有关的执行质量，支付 6500 万美元的 SEC 和解金。
暗池原本以保护机构订单不受掠夺性流量侵害为卖点，但文中指出，多起和解结果与这一宣传相反。巴克莱在 2016 年支付了 7000 万美元，瑞士信贷支付了 8450 万美元，原因是其虚假陈述暗池运作方式，包括客户被告知已经排除的高频订单流实际上仍然参与交易。ITG 则在 2015 年支付了 2030 万美元，原因是其在自家暗池中运营内部柜台，并利用保密客户订单信息交易。
外汇市场方面，巴克莱在 2015 年因使用「最后观望」机制，以及在基准定盘前协调共享客户订单信息，支付了 1.5 亿美元。作者写道，该行业围绕类似行为的累计罚款已经超过 100 亿美元。
这些案例在作者看来都指向同一个模式：排序价值真实存在；提取行为由处于序列中的可信中介完成；受影响一方无法实时看到；而事实往往要等到多年后，借由举报人和执法行动才暴露出来。换句话说，把「设计上无 MEV」导入账本后的实际运营方式，往往就是由合规和监管事后裁决排序租金，而不是由公开市场直接定价。
Hyperliquid 选择公开拍卖，并把收益销毁
与上述模式相比，作者认为还有一种更透明的做法。Hyperliquid 并没有否认结构性租金存在，而是把它放进公开拍卖，再把收益导向公共池。
文章称，Hyperliquid 的架构没有公共 mempool，排序在共识层完成，因此长期被视为抗 MEV。若以基于 mempool 的提取为标准，这种说法成立。但作者强调，执行优势并没有因此消失。低延迟依旧有价值，成熟做市商仍可通过基础设施优化和网络邻近性获取更前的队列位置，其效果与共置类似。这种优势长期存在、经济上有意义，而且只对具备资本和接入条件的参与者开放。排序租金一直在被捕获，只是没有显示在公开面板上。
今年 4 月，Hyperliquid 把这套关系正式制度化，推出优先费机制。按照文章描述，这是一种以 $HYPE 计价、持续重复的公开荷兰式拍卖，出售的正是低延迟交易者原本通过工程能力购买到的两项资源：更早看到传入交易数据，以及在执行队列中更靠前的位置。
作者给出一项具体衡量结果：每支付 1 个基点的优先费，端到端延迟大约可改善 45 毫秒。过去那种隐性、私有、受工程门槛限制的优势，由此被改造成显性、公开、持续重定价且面向所有参与者开放的市场。
文中把这一机制拆成两个层面。第一，它确实把付费优先层级正式化了，因此可以成为被批评的对象，因为市场里现在明确出现了一个可见的排队位置税。但作者强调，真正的比较对象不是一个没有优先层级的理想市场，而是同一个优先层级此前通过资本支出和连接关系被隐性分配、价格却显示为零的旧结构。
在他看来，公开且被定价的优势，比隐性且免费的优势更诚实，也更容易被纠正。一个看得见的市场可以被测量、争论、限制和再设计；看不见的市场只能在事后才被发现。
第二个层面是收益去向，这也是作者认为最具市场结构新意的部分。优先费收入会被销毁，而不是支付给场所运营者，也不是分给受优待的交易对手，更不是嵌入某种双边协议。它会从供应中被移除。作者认为，这在经济意义上等于按比例分配给网络资产 $HYPE 的所有持有者。
作者把这一模式与传统市场做了直接对比：托管机房费用最终归属于交易所股东；订单流付费在批发商和经纪商之间按客户看不到的合同分配；暗池与最后观望中的信息租金则归属于占据特权席位的人，直到部分利益被执法追回。相比之下，Hyperliquid 把同样的结构性租金，也就是序列位置的价值，放到公开场域中，由无许可拍卖发现价格，再把收益导向公共池。
文中总结，这并不意味着排序价值被设计消除了。相反，它承认这种价值无法被消除，然后选择在公开市场上为其定价，并重新分配其收益。
真正的分界线在于价格是否公开
作者最后指出，不同链设计之间真正有意义的比较，从来不是「有 MEV」还是「没有 MEV」。任何一个需要对有价值状态转换进行排序的场所，都会在结构上产生排序价值。
更有区分度的问题其实更具体：谁掌握排序权；这种权力是通过竞争形成，还是由某方指定；它是可观察的还是隐藏的；排序租金是在公开市场中被定价和再分配，还是被最接近排序器的人悄悄拿走。
在作者看来，许可网络依赖治理来回答这些问题：明确的运营者、法律责任和机构担保。对于预先协商好的结算流程，由于排序从一开始就不承载显著经济价值，这种回答是足够的，采用数据也说明了这一点。
但如果进入真正竞争性的市场，文章认为，无论是加密行业相对短暂的历史，还是传统金融更长时间的记录，都指向同一结论：当排序价值被否认，它往往会在暗处被捕获；当排序价值被承认，它才有可能被定价、被审计，并返还给创造它的市场。
作者因此把这一命题概括为「MEV 的守恒」：排序价值在不同制度设计中始终存在，真正的区别，只在于它的价格是否公开。