财政部回购规模翻倍，9月9日起执行
摩根士丹利8月20日发布全球宏观策略报告称，美国财政部将10至20年期和20至30年期两个期限的流动性支持回购操作规模，从每笔20亿美元提高至至少40亿美元，9月9日起执行。这类回购旨在改善国债市场流动性，属于常规买回操作。
这也是自2024年5月回购计划启动以来，财政部首次在季度再融资窗口之外调整回购规模。大摩认为，这次行动传递的信号，比回购本身更重要。
财政部用回购工具为长端争取时间
从绝对值看，这次扩大回购的影响并不大。每笔操作40亿美元，两个期限合计增加16亿美元名义金额，对应约1930万美元DV01，即利率每变动1个基点带来的价格变动。作为对照，2023年11月再融资时，财政部曾意外减少长期国债发行，那次“供应意外”的DV01影响约为1050万美元。本次回购扩大的风险影响约为上次的两倍。
大摩更关注的是财政部释放的政策含义。财政部在8月初的再融资声明中，首次将“未来拍卖规模可能增加”的措辞改为“可能发生变化”。大摩认为，这意味着财政部已经打开了政策调整的可能性。
在季度再融资窗口之外就提前扩大回购规模，大摩将其解读为财政部正在向市场发出明确讯号：它正在密切关注长端国债利率的动态。在11月再融资窗口到来之前，回购工具起到的是稳住长端、争取时间的作用。届时，财政部可以选择削减长期国债发行规模，或释放其他政策调整信号。
大摩认为，供给担忧不是近期收益率上升主因
大摩的分析框架区分了供给端驱动和宏观基本面驱动。若供给担忧是主因，现金国债相对互换合约应明显走弱，现金国债价格跌幅也应大于互换合约，因为市场会为交易商承接债券所消耗的资产负债表容量定价。但实际情况并非如此。
10年期现金国债与SOFR（有担保隔夜融资利率）互换的利差，并未出现与供给担忧一致的变化；2年期与10年期互换利差曲线也只是小幅陡峭化。大摩判断，近期长端收益率上升和曲线陡峭化，主要反映市场对能源价格和央行政策路径的重新定价，赤字和国债供给担忧不是主导因素。
投资级公司债的大量发行也没有对国债市场产生持续影响。8月以来公司债供应密集，但最终投资者吸收了期限风险，并未堆积在交易商资产负债表上。大摩认为，市场对公司债供应的担忧可能在9月供应落地后消退，届时国债收益率将回归基本面驱动。
7年期与30年期曲线陡峭化交易建议维持不变
报告还提到，2023年11月财政部在季度再融资中意外放慢长期国债发行节奏，曾触发收益率曲线短暂走平，走平仅持续一周左右。随后劳动力市场数据转弱，市场对美联储终端利率的定价下移了100个基点，收益率重新下行。
大摩认为，当前环境与2023年底有相似之处。劳动力、消费和通胀数据都指向经济并未过热，市场对美联储终端利率的定价仍高于大摩经济学家的预测。终端利率仍有下修空间，而这正是收益率曲线陡峭化的主要驱动力。
基于这一判断，大摩维持对7年期与30年期国债收益率曲线陡峭化的交易建议，目标利差为100个基点，当前约为71个基点。
外汇市场同样关注财政部信号
回购扩大对汇市的影响也值得关注。大摩外汇策略团队指出，市场将这次行动解读为美国财政部在使用工具箱温和抑制美元强势。
报告回顾称，年内已有两次类似的市场信号：1月27日特朗普表示美元应“自行寻找水平”后，黄金和瑞郎同步大涨；1月30日白宫提名凯文·沃什担任美联储主席后，两者回落。8月19日，黄金和瑞郎的联合标准化日度波动达到年内最高，超过4个标准差。
若美元政策重新成为市场焦点，大摩认为美元将进一步走弱，尤其是对瑞郎。当前2年期德国与美国国债利差隐含的欧元兑美元汇率约在1.18附近；若美元政策溢价重现，欧元兑美元有望升至1.2150附近。
大摩最后指出，财政部的回购行动为市场争取了时间，但没有改变其对收益率曲线陡峭化和美元走弱的核心判断。通胀趋缓、劳动力数据弱于预期、美联储反应函数路径修正，这些基本面因素最终仍将主导市场定价。
本文系潮向研究对第三方券商研究报告（摩根士丹利，2026年8月20日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。
