野村首席经济学家Richard Koo最新表示，美元未来更可能呈现“有序下行”，而不是市场担忧的那种快速崩跌。从其分析框架来看，美国经济当前面临的并非单一变量冲击，而是制造业疲软、财政负担上升、国债收益率抬升以及贸易政策趋于激进等多重因素交织，这些因素正在逐步改变外汇市场对美元的定价逻辑。
制造业收缩释放疲软信号
最新数据显示，美国5月ISM制造业指数降至48.5，继续处于萎缩区间。对市场而言，这不仅意味着制造业景气度不足，也反映出美国经济内部需求和产业活动仍面临结构性压力。Koo认为，这类数据会持续强化市场对美元中期走弱的预期，因为汇率走势最终仍要回归经济基本面，而不仅是短期政策噪音。
通常情况下，经济放缓可能促使投资者押注政策宽松，从而影响货币强弱。但眼下更复杂的地方在于，美国即便维持相对较高的利率环境，也未能有效扭转制造业低迷的局面。这意味着，传统的“高利率支撑强美元”逻辑正在受到挑战。
收益率走高，却未带来美元强势
报道指出，美国30年期国债收益率升至4.97%，背后反映的是债券需求趋弱，以及投资者对持有长期美债要求更高风险补偿。按常见市场逻辑，更高的收益率往往会吸引资本流入并支撑美元，但Koo强调，这一次情况并不典型：收益率上升并没有同步转化为美元走强，反而凸显市场对美国债务可持续性的担忧正在上升。
美国财政部长Scott Bessent已就债务可持续性相关问题尝试安抚市场情绪，但从外汇市场表现来看，投资者显然不再只看名义利差，而是开始更关注美国财政赤字、债务滚续成本以及长期经济增长质量。对于数字资产市场参与者而言，这种变化值得关注，因为法币信用预期的调整，往往会影响资金对比特币、黄金以及稳定币等替代性资产的配置偏好。
高关税政策加剧通胀压力
另一个被Koo重点提及的因素，是美国最新贸易政策带来的扰动。美国宣布对进口钢铁征收50%关税后，铝溢价已上涨54%，钢铁期货上涨14%。这说明关税政策正在快速传导至原材料和工业品定价层面，并可能进一步推升通胀压力。
从宏观角度看，关税的目标通常是缩小贸易失衡、保护本土产业，但副作用则是抬升进口成本，挤压下游企业利润，并增加终端价格压力。若通胀因此重新升温，美联储政策空间可能进一步受限：一方面经济基本面偏弱，另一方面物价压力又难以迅速回落，这将使美元面临更复杂的定价环境。
Richard Koo：利率政策并不总能决定汇率
Koo在分析中回顾了历史经验，指出仅凭央行政策路径预测汇率往往会失灵。他表示，过去市场曾根据日本央行、欧洲央行和美联储的政策变化做出一致性判断，但实际结果并不总与教科书逻辑一致。尤其是在美联储多次加息的背景下，美元也曾出现持续走软的情况。
这背后的核心含义是，汇率不仅由利率决定，还受到经济结构、财政状况、贸易收支以及市场心理等多重因素影响。换句话说，若经济增长动能不足、财政负担上升，即使利率水平较高，也未必足以长期支撑本币强势。
贸易赤字与市场心理同样关键
Koo还特别提到，贸易赤字不仅是经济数据，更会塑造市场情绪。当美国总统频繁谈及贸易逆差时，投资者会更直接地将“巨额赤字”与美元估值联系起来。在这种叙事下，市场可能会认为，若没有足够新增买盘支撑，美元存在逐步贬值的合理性。
这种心理层面的变化，对全球资产市场影响并不小。美元若进入温和下行通道，通常会提升非美货币、黄金以及部分风险资产的吸引力。对于加密市场来说，美元走弱预期往往意味着流动性环境边际改善，也可能增强比特币等资产作为价值储存工具的叙事空间。当然，这种影响仍需结合美联储政策、全球风险偏好和监管环境综合观察。
市场影响：对加密资产意味着什么
如果美元如Koo所言进入有序贬值阶段，而非危机式下跌，那么市场更可能看到的是资金逐步重新配置，而不是全面恐慌。对加密市场而言，这种环境通常具备两层含义：其一，美元信用与购买力预期转弱，可能提升投资者对稀缺性资产的兴趣；其二，若收益率高企源于债务压力而非经济繁荣，则传统避险资产与替代资产都可能受益。
不过，需要注意的是，美元走弱并不必然等同于加密市场单边上涨。若关税推高通胀、压制经济活动，并迫使政策维持紧缩，那么风险资产仍可能承压。因此，从投资框架看，美元的“有序贬值”更适合被理解为一个中期宏观变量，而非短期交易信号。
总体来看，Koo的判断并非指向美元失控，而是认为在制造业收缩、长期美债收益率升至4.97%、钢铁关税达50%以及债务压力累积的背景下，美元可能步入一个更可控、更渐进的弱势周期。对于关注宏观与加密交叉逻辑的投资者来说，这一判断的重要性在于，它提示市场重新审视“高利率必然对应强美元”的传统叙事，并关注美元体系变化对全球资本流向的深远影响。