Real Vision 联合创始人 Raoul Pal 在 9 月 10 日播出的《Raoul Pal The Journey Man》节目中，对话华尔街策略师 Jordi Visser，讨论了 AI、比特币、资产代币化、债券市场、生产力以及美元体系等话题。PANews 根据访谈内容做了整理。
两人先谈债券：长期美债收益率恐慌被过度放大
Jordi Visser 表示，与其先聊加密货币和 AI，不如先从债券谈起，因为这是他最近一直在思考的核心问题。他说，围绕全球 30 年期美债收益率「崩溃」的执念，更像是一场被社交媒体放大的营销式恐慌。
他提到，很多人会拿美债走势图来讨论风险，但他更关注总回报率。他的说法是，20 年期以上的 ETF 年内跌幅也只有约 3%，并不构成剧烈波动。只是因为图表显示收益率来到 20 年高位，市场情绪才被迅速推高。
Jordi Visser 还提到，最近有人问他，面对 AI 带来的巨额资本开支，是否担心债券市场承压。他的回应是，全球 PMI 正在走高，企业利润不只是在增长，而且已经来到史无前例的水平；与此同时，企业并没有明显扩招，就业几乎零增长，接近衰退时期的招聘状态，但利润率却还在扩大。
他补充称，如果投资者在去年 5 月因为 30 年期国债收益率见顶而卖出日经指数或其他风险资产，到现在已经错过了 70% 的涨幅。在他看来，像达里奥等人引发的长期收益率恐慌得到了过多关注。收益率抬升确实会让旧经济中高负债、体质较弱的公司更快出清，但 AI 也会推动这一过程，所以他不把它视作纯粹利空。
Raoul Pal 对这一点表示认同。他说，财政部长贝森特已经把问题说得很清楚，本质上这是供给问题，因为超大规模云服务商与政府都在大量发债。按他的理解，市场需要的是更弱的美元来吸引外国央行买入美债，收益率最终会被锚定，而更重要的是形成一条更陡的收益率曲线。
他提到，沃什必须维持鹰派且可靠的姿态，而贝森特则不断强调，未来通胀会弱于预期、生产力会强于预期。Raoul Pal 还说，从 DeMark 等技术指标看，周线、日线、月线都已接近极端恐慌后的反转位置。至于高负债旧经济和信贷基金的清算，他认为那会发生在未来 AI 与收益率相互交汇的某个阶段，而不是现在。
AI 生产力冲击：招聘停滞，利润却在创新高
Jordi Visser 认为，日本曾经通过人为制造陡峭收益率曲线来恢复银行放贷，这一点值得参考。要为当前巨额资本开支热潮提供融资，银行重新扩张信贷很关键。他提到，全球银行股同比上涨了约 30%，而股票市场本身就是贴现机制，股价变化率、企业利润率和盈利能力上升已经反映出市场在重新定价。
在他看来，眼下出现了一组非常特殊的组合：招聘停滞、收入增长、财政赤字居高不下、私营部门持续大规模投资，而生产力正在明显上升。
Raoul Pal 说，如果要寻找生产力提升的证据，创纪录的利润和极低的就业增长已经足够说明问题。他曾专门写过一篇文章，以亚马逊为例说明如果全球经济全面接入 AI 与机器人技术会出现什么结果。按他的表述，亚马逊在过去 8 年里已经把自己改造成一台生产力机器，依靠这些技术实现盈利和毛利率持续上行。
Jordi Visser 随后回忆了自己在 2013 年离开传统宏观交易、前往硅谷的经历。他当时看到两件事同时发生：一边是中国依靠债务驱动的传统增长模式触及人口与债务天花板，另一边是亚马逊以极高估值交易，这让他当时难以理解。后来他去了硅谷，也去了奇点大学，思维方式因此被彻底改变。他说，自己由此认识到，世界正处在一个「时间错配」时代。
他举例称，日本 30 年期国债收益率创出新高时，市场充斥着「世界要毁灭了」「日元套利交易要崩溃了」之类的声音。但 18 个月过去后，日经指数依然比当时高出 70%。在他看来，问题的关键在于，等式的一端正以指数级速度推进，而另一端——包括传统债务体系和 GDP 核算方式——依然沿用人的线性速度。
他还提到，Anthropic、OpenAI 和 Cursor 的 ARR 增长速度，在人类历史上都前所未见；而另一端，剔除医疗保健行业后，全球就业市场已经有 20 个月没有任何净增长。
名义 GDP 框架失灵，科技巨头并不惧怕高利率
Raoul Pal 说，过去市场理解债券时，通常会看名义 GDP。金融抑制的思路是把国债收益率压在名义 GDP 以下。
Jordi Visser 则补充称，从历史数据看，在 1997 年之前，10 年期美债收益率一般会比名义 GDP 高出约 200 个基点。按他给出的数字，美国当前名义 GDP 年化增长率约为 6%，如果沿用旧标准，收益率应当在 8.5%，但现在只有约 4.75%。他认为，这种变化始于 1997 年亚洲金融危机、人口结构转变，以及互联网成为可投资资产的时间点。
在他看来，很多人没有意识到，对于超大规模科技公司而言，借贷成本是 6%、8% 还是 9%，并不会实质削弱其业务利润。相反，这类企业手中持有大量现金，高利率反而让它们获得了更多利息收入，利润还在继续扩张。
AI Agent 爆发：未来 12 个月内将出现数十亿个 Agent
Jordi Visser 表示，未来 12 个月内，全球会出现数十亿个 AI Agent。自从开始使用 Grok 等工具后，他在过去 10 天里已经创建了大量 Agent。他还提到一个很现实的问题：自己手上已经有 75 个 Agent，甚至需要花精力去记住每一个 Agent 的分工。
Raoul Pal 也给出了自己的使用经验。他说，自己甚至在 Claude 上专门搭建了一个「COO Agent」，专门管理其他 Agent，因为这些 Agent 经常出故障或者消失，管理它们本身已经变成了一项全职工作。他还说，自己只用了 3 天 Grok，就已经搭出 6 个 Agent。
Raoul Pal 认为，很多人没有真正理解这类工具。一旦深度使用，真正的瓶颈仍然是需求无限扩张。按他的说法，仅上个月，除 Mac 订阅外，他在 AI 算力和软件上又额外花了 1.1 万美元，其中包括 Fable 5 等工具。他说，如果有人以为 AI 会带来更多闲暇时间，那完全理解反了，现实是时间会被填满。
代币化被视为下一场国家级竞争
Jordi Visser 表示，自己现在把绝大多数精力放在代币化上。他认为，就像各国在 AI 领域展开竞争一样，代币化也正在成为一场高科技竞赛。按他的说法，日本已经意识到，如果不能迅速把资产迁移到区块链上，其资本市场会继续恶化。
他认为，在融资需求持续上升的环境中，市场深度和投资民主化会变得非常重要。代币化在他看来，是解决 10 年期国债与债务融资问题的终极方案：与其把债券局限在少数机构手里，不如打包后让全球 80 亿人都能直接买入。
Raoul Pal 接着追问，如果公司债等传统资产过去是被打包成基金卖给养老金和合格投资者，那么资产管理链条上的参与者会发生什么变化。
Jordi Visser 的回答很直接：「顺应改变，或者走向死亡。」他说，过去 15 年里，比特币一直是表现最好的资产，但由于它像一个黑盒，没有人类基金经理替它讲故事，传统机构一直难以接受。不过年轻一代早已习惯不和真人打交道。
在他看来，代币化可以把全球数万种互不相关的收益做碎片化组合，形成一个年化 8% 到 10%、夏普比率很高、波动率接近零的投资组合，去复制 Citadel 或 Millennium 花费巨大成本建立的回报结构。
他还强调了 24/7 交易的重要性。他表示，今年以来，无论是伊朗局势、Hyperliquid，还是 SpaceX 的未上市股权交易，都发生在 24/7 的市场环境里。人在这样的市场里很难和 AI 机器人竞争，因为人会失眠，也会做情绪化决策。
资管行业中间层或被压缩，收费逻辑转向流量抽成
Raoul Pal 从宏观结构的角度做了延伸。他说，像 Millennium 这样的聚合型机构，本质上是一艘「母舰」，核心职责是分配资金和控制风险，下面则有无数 Pod 提供收益来源。未来这些 Pod 可能都会变成个人或者 AI Agent，而母舰将不再需要庞大的后台系统，因为所有东西都能被代币化。
按他的判断，整个资产管理体系中的中间成本和管理费会出现系统性坍塌。
Jordi Visser 继续表示，未来所有基金、个人收益流和 AI Agent 都会上链并变成可投资标的，资本周转速度会明显加快。他拿英伟达举例称，自去年 10 月以来，英伟达的财报不断创下惊人水平，但在最近 26 个月里，除其中 4 个月出现暴涨外，剩余 20 个月股价基本处于横盘状态。
他据此认为，传统通过预判「企业业绩超预期」来获取 Alpha 的模式已经失效。当交易量和资金周转速度持续上升，真正能稳定赚钱的，是那些「流量收费者」，例如加密基础设施和交易平台，就像赌场靠赌客的流水抽水。
数据、算力与能源：AI 的下一层基础设施竞争
Raoul Pal 表示，未来几乎所有东西都会变成市场。AI Agent 除了消耗能源和算力，消耗最多的就是数据，因此由 AI Agent 驱动的数据市场会成为有史以来最大的市场，所有信息都会被吸收到这套智能系统中。
Jordi Visser 说，现实中的视频和传感器数据要被全面吸收，需要海量算力和数据中心，而当前市场正面临严重的算力短缺。按他的理解，政治摩擦、物理瓶颈和人类适应的迟滞，反而给社会留出了缓冲时间，避免 AGI 过快到来。
Raoul Pal 随后举了特斯拉 FSD 的例子。他说，自己在拿帕租了一辆特斯拉，开启 FSD 后，只踩了一下油门，车辆就开始自动驾驶，说明技术本身已经存在。但若要让人形机器人真正走上街头送咖啡，还需要很多年，因为视觉空间感知所需的算力仍然不足。
Jordi Visser 认为，未来 5 年，人形机器人最重要的应用场景会在采矿和危险制造业。也正因为此，如果让他在黄金和比特币之间做选择，他会毫不犹豫选比特币。他给出的逻辑是，一旦人形机器人全面进入采矿业，黄金、铜、石油等大宗商品的开采效率会提升，成本会下降，供给会增加；而比特币是人类选择出来的数字稀缺资产，具备绝对稀缺性，不会因为自动化采矿而增发。
美国资本市场、美元与稳定币分发
在谈到数据中心面临的能源瓶颈，以及美国本土对数据中心建设的政治阻力时，Jordi Visser 表示自己并不太担心。他的理由是，美国私营部门在「表后发电」上的创新已经明显提速，例如把退役飞机的燃气轮机改装成天然气发电机组，直接在天然气管道旁边建设数据中心，从而绕开传统电网审批流程。
他还说，代币化是一场国家级竞赛，如果一个国家不上链，它的资本市场就会失去流动性。按照他的说法，Robinhood 是加密与传统金融融合中的一个典型中介。
Raoul Pal 则把问题推进到美元层面。他表示，目前全球 MSCI 指数中有 75% 的投资资金已经在美国。如果美国所有资产都上链，全球散户通过手机钱包就能一键购买 Nvidia 或 SpaceX，这将把全球资本进一步吸向美国，并在短期内推高美元。他认同 Brent Johnson 的看法，即美元可能会「死于自身的强盛」。
Jordi Visser 也给出了另一面。他认为，随着稳定币和区块链的发展，美国对 SWIFT 系统及金融制裁体系的控制力会明显减弱，美元会在全球范围被更广泛地分发。按他的判断，AI 与加密货币是人类历史上最强的去中心化力量，它们跨越国界，也会推动年轻一代更快进入数字虚拟经济。
AI 已经改变工作流，两人都把比特币视作核心资产
Raoul Pal 提到，AI 对生产力的改变已经非常具体。他说，当天早上 AI 扫描了 GMI 邮箱后，提示有两条用户建议，他觉得可行，就直接通过 Whisper 语音下指令，让 AI 完成代码修改，并把新功能上线到 Real Vision，整个过程只用了 40 分钟。在他看来，这类工作在过去通常需要开会、找外包公司，再经过 6 到 9 个月推进。
Jordi Visser 也介绍了自己的实践。他利用 YouTube API 和 X 抓取搭建了自己的「知识大脑」，每天早上 5 点，AI 会自动生成面向他个人的加密和宏观新闻简报。
他还回忆了上周三的一次突发情况：负责录制视频的软件公司突然倒闭，而他周五就要录制内容。于是他在 Grokbot 里召集了一场「Agent 全员会议」，类似自己过去在摩根士丹利担任董事总经理时召集高管开会。随后，Agent 建议他切换到 Google Slides，并一步步指导他完成整个流程。他最终在几个小时内切换了工作流，做出一个包含 100 张幻灯片的视频演示。
Raoul Pal 说，在他们这个接近 60 岁的年龄层里，传统金融圈几乎没有多少人会像他们这样深度使用 AI。Jordi Visser 则表示，在 AI 带来的超级竞争环境下，标普 500 成分股被颠覆和淘汰的速度会越来越快。
在资产判断上，Jordi Visser 说，比特币代表了世界上唯一真实的价值储藏型稀缺资产；未来一年，随着代币化繁荣和稳定币增长，以太坊作为区块链基础层大宗商品，表现可能会强于比特币。
Raoul Pal 给出的配置思路则更简洁。他认为，市场参与者花了太多时间在挑选买卖标的上，实际上只需要持有比特币、纳斯达克指数，也可以再加上一些以太坊、Solana、Zcash 和黄金，然后关掉屏幕。他还表示，自比特币白皮书发布以来，如果构建一个「1/3 标普 500 + 1/3 纳斯达克 + 1/3 比特币」的组合，其年化复利收益率已经能够超过市场上 99% 的复杂策略。相比频繁交易，人们更该把精力放在提升个人主业收入，并持续把收入投入这种极简复利组合。
Jordi Visser 最后表示，他从未卖出任何比特币或数字资产来换取现金。他说，自己生活很简单，住在缅因州，开着 2021 年的特斯拉，不追求奢侈消费。按他的判断，数字资产市场未来至少会达到 100 万亿美元规模，而比特币至少会占其中的 33%。