Bankless 于 2026 年 9 月 7 日播出的一期约 67 分钟播客中，Relayer Capital 创始人兼管理合伙人、前 Coin Fund 合伙人 Austin Barack，与 Bankless 联合主持人 David 围绕当下加密投资框架、应用层轮换以及 VVV、ETHFI、Pump、Hype、ETH 等标的展开讨论。
根据节目中的利益声明，Austin Barack 是 Relayer Capital 的创始人和管理合伙人，Relayer 的流动性代币基金持有本期提到的 VVV、Pump、Hype、ETHFI、ETH 等多个标的；他本人还是 ETHFI 的 A 轮投资人，并于 2024 年 2 月领投。节目中提到的目标价、估值倍数和营收预测，均被其定义为个人观点和基于自有模型的判断，不构成投资建议。
Relayer 的当前框架：找「增长」与「价值」的交集
在节目开场，Austin Barack 先解释了 Relayer 目前的看法。他说，加密市场一直在变化，2017 年适用的打法，到 2021 年、2024 年未必还有效，但有一类主题会反复出现，就是「增长」和「价值」的交集。
按他的说法，投资者进入加密市场，并不是为了寻找一家年增长 10%、估值 4 倍的公司，而是想配置增长最快、同时估值还有空间的资产。由于加密资本本身带有周期性，估值会在高估与低估之间大幅摆动，因此市场经常会出现同时满足「增长+价值」的阶段。
Austin 表示，Relayer 目前同时做流动性和风险投资，但今年 95% 的精力都放在流动性代币上，剩余 5% 留给种子轮早期项目。具体到方向，他现在重点盯两条线：
- 加密叠加 AI；
- 24/7 全天候交易的代币化。
他提到，Venice、Pump、Hyperliquid、Ether 都处于这两条主线的交汇点。对于一层公链和二层网络的叙事，他的判断是，基础设施时代基本已经结束，今年资金明显在往应用层移动。
VVV：Austin 给出的模型目标价是 43.9 美元
在谈到 Venice 的代币 VVV 时，David 提到，Austin 此前曾在社交平台发文称，VVV 在 10 亿美元完全稀释估值下被严重低估，模型给出的合理价格是 43.9 美元。Austin 随后详细拆解了这个模型。
他说，自己的方法不是「拍脑袋估值」，而是沿着营收、毛利和再投资一路倒推。按照他的定义，Venice 的业务是一个「私有、不被审查的 AI 入口」，当前收费主要有两部分：订阅和信用积分购买。订阅分为 18 美元、68 美元、200 美元三档，订阅用户超过额度后，还需要继续购买积分。
他还提到，Venice 在 6 月底或 7 月初刚完成一轮融资，估值为 10 亿美元，采用的是股权与代币结合的结构。Austin 认为，市场对「股权+代币」通常会更敏感，但 Venice 这次的设计相对清晰：离线业务先由消费者使用 AI 产品并通过信用卡付费推进，代币则主要承接链上销毁和代币化算力的功能。
围绕销毁机制，Austin 说，短期内 Venice 会把几乎全部自由现金流，也就是再投资之后的剩余部分，转给代币。当前已经落地的销毁机制有两个：
- 每新增一个订阅，会按照订阅档位销毁相应数量的 VVV；
- 信用积分购买按 5% 比例销毁。
长期看，团队计划继续增加新的销毁机制，例如订阅续订。
节目中，David 专门追问了信用积分购买与订阅的关系。Austin 将前者称为一个「2 分的新产品」，主要作用是让用户使用得更多；他认为真正更关键的是 Minds，这是一款尚未上线的 AI 应用商店。按照他的描述，重度用户可以把自己的提示词和模型组合打包成产品卖给其他用户，Venice 从中抽成，再进行销毁。这也是他对 2027 年销毁测算中的最大变量。
在数字上，Austin 给出的模型包括：
- 2026 年 8 月，Venice 年化营收为 1.07 亿美元；
- 同期年化销毁为 830 万美元；
- 到 2027 年，他假设营收升至 3.36 亿美元；
- 销毁达到 7000 万美元；
- 其中 Minds 贡献 2900 万美元，占销毁的 40%。
在这一假设下，他用 7000 万美元乘以 50 倍估值，对应 3.5 亿美元代币市值，再摊到 2027 年底的代币总量上，得出 43.89 美元的目标价。Austin 说，这一模型的乐观程度，他自己打 6 分，满分是 10 分。
他还补充称，到 2027 年，自己假设信用积分购买对应的销毁比例会从当前的 5% 升到 10%。在他看来，Venice 已经走完了「自由裁量销毁—新订阅销毁—信用积分销毁」这一路径，整体节奏是边验证、边加码。
对于市场价格，他称 VVV 目前约为 16 美元，而自己前两天更新模型时，价格还是 12 美元。他表示，8 个月内营收增长 10 倍，是自己此前没有预料到的；至于 Minds 对应的 2900 万美元假设，8 个月前也还无从落笔，因此现阶段这套模型只能算「合理偏乐观」，还不是「满打满算」的情况。
Austin 还披露了自己对项目的跟踪过程。他说，自 2025 年初 VVV 上市起，他就开始关注这个项目，最早是因为参与 Virtuals 和 AIXBT 那一波而拿到空投。后来有一段时间跟丢，直到 2026 年初，他在出租车上读完 Eric 关于代币经济模型和 DEM（代币化算力）的长推线程，40 分钟内把整条内容看完，随后立即为基金建立仓位。
ETHFI：从流动性质押转向「链上新型券商」
ETHFI 是 Austin 在节目中重点讨论的另一只标的。他说，这是 Relayer 基金成立以来的第一笔风险投资，自己在 2024 年 2 月领投了 Etherfi 的 Series A。当时这家公司仍主要围绕流动性质押和再质押展开，但在与 Mike、Rock 交流后，真正打动他的并不只是执行能力，而是团队对产品路径的判断。
他的原话是，这支团队知道哪些产品是用来做客户获取的，哪些产品最终会被商品化，而流动性质押、再质押就属于会被商品化的那一类。
如今在他看来，Etherfi 的业务结构已经明显变化。Austin 表示，今天 Etherfi 65% 的收入来自「新型银行」业务，也就是信用卡使用和借款利息，只有 35% 仍来自收益和质押业务，方向已经与过去完全相反。他认为，市场仍然没有追上这种认知变化。
他举例说，在 Ethereum 通胀削减方案公布当天，Etherfi 单日下跌超过 10%，Lido 也出现下跌，说明市场仍按「流动性质押」标签给它们定价。但在 Austin 看来，如今的 Etherfi 和 Lido 已经不是一回事。
对于对标对象，他给出的名字是 Nubank。Austin 在节目中称，Nubank 市值为 800 亿美元，拥有 1.39 亿用户，增长建立在「向用户提供更友好的产品」之上。而 Etherfi 在他的定义里，是一个全球稳定币驱动的链上版 Nubank。
他进一步解释称，随着 Ethereum 本身从「新型银行」升级到「新型券商」，即把代币化股票和现实世界资产打通，Etherfi 的产品就相当于顺势在外面包了一层再卖出去，几乎不需要新增太多成本。
在收入节奏上，Austin 给出的数字是，Etherfi 当前每日营收为 300 万至 400 万美元，同比增幅达到 10 倍。他说，新业务还在起量。按照他的说法，新一代新型银行和新型券商的主要收入来源都是借款利息：Nubank 的 60% 至 70% 收入来自借款利息，而 Etherfi 现在这一部分只占 4%，因此仍有很大空间。
他还提到，Etherfi 与 Aave v4 达成了 80/20 分成安排，借贷业务直接挂在 Aave 实例上，这也让团队可以保持精简。
估值层面，Austin 引用了 Blockworks 做过的一份偏保守模型。那份模型预计，未来 12 个月 ETHFI 的回购销毁规模为 2100 万美元。Austin 自己更倾向于乐观估计，认为至少可以达到 3000 万美元。他表示，以新型券商赛道来看，30 倍估值是合理的，对应到代币价格可以超过 1 美元，而当前价格仍在 0.5 美元附近，因此至少还有翻倍空间。
他还补充称，Blockworks 在模型里把增长假设砍了一半，而他认为这部分反而应该上调。另一个重要因素是，ETHFI 的代币供应目前大部分已经流通，没有明显新增释放压力，结构上更接近一只存在持续回购压力的成熟股票。
Pump：Austin 认为当前仅 5 倍回购倍数偏低
节目随后转向 Pump。David 提问称，Pump 当前只有 5 倍回购倍数，而 Hyperliquid 和 Lighter 在 30 倍到 40 倍之间，Austin 如何看待这个估值差距。
Austin 的回答很直接：Pump 确实便宜。
他把 Pump 定义为「加密圈最大的赌场生意」，并拿拉斯维加斯金沙、MGM、DraftKings、FanDuel、预测市场、零日期权以及 Robinhood 上的赌盘来类比。在他看来，这些都属于同一类商业模式。用户参与负期望值产品，不一定是为了赢钱，而是为了追求方差，而这门生意本身可以持续几十年。
从经营表现看，他提到，Pump 的营收在过去 90 天环比又增长了 80%，而且这项业务过去两年多都表现出很强的耐用性。Austin 认为，市场对于这种「耐用性」的认知还在切换过程中。
具体到估值，他给出的看法是，Pump 的回购倍数应当从当前的 5 倍上修到 10 倍。即便完全不考虑增长，只做倍数重估，价格也有翻倍空间；如果叠加持续增长，上方空间还会更大。他同时提到，Pump 在最近一个半月到两个月内已经上涨 3 倍，但他认为行情还没有走完。
不过，Austin 也提示了「代币 vs 股权」的结构性风险。他说，Pump 最初是 100% 回购，但并未承诺永久执行；今年改为 50% 收入用于回购，承诺期为 12 个月，另外 50% 用于再投资。对于一家持有大量代币、又希望打造长期业务的多亿美元资产来说，明年续约是否会发生变化，仍然是变量。
在他看来，市场对这部分风险打折是合理的，但如果团队足够强，主动抛弃代币的可能性并不高。因此在估值上，可以通过不同的回购倍数来体现折价：保守情形为 6 倍到 10 倍，乐观情形为 10 倍到 14 倍。
Hype：24/7 结算和链上价格发现被 Austin 视为核心特征
在 Hype 部分，Austin 表示，Hype 可能是除稳定币、BTC、Zcash 之外，加密范式落地最彻底的案例之一。他用几个要点概括这一平台的特征：24/7 结算、所有资产上链，以及把整个金融系统搬到链上。
他特别提到，近期 Hype 的一个新看点是新股发行价发现。按照他的说法，SpaceX、Cerebras、Unitary 等还没有正式 IPO 的资产，其价格已经在 Hype 上先被市场发现。Austin 甚至表示，未来投行给 IPO 定价时，可能会直接参考 Hype 屏幕上的市场锚点。
财务层面，他解释称，最近增长较快的主要是 HIP-3 上的市场交易量，包括商品、股票和指数，但这些业务仍处于投入阶段，暂时还没有形成明显变现。真正的「现金牛」仍然是加密代币永续合约。
在更具体的数据上，他说，一周前 Hype 的日费大致还在百万美元级别，而最近某一天已经直接升到 500 万美元。Austin 的判断是，随着资金回流加密市场主战场，Hype 是最直接的受益者之一，因为它本身承接的就是加密资金回流和代币波动带来的交易活动。
周期判断：基础设施时代过去，应用与「钱」成为主线
对于本轮周期的定义，Austin 给出了相对明确的判断。他说，在加密行业过去一段时间里，基础设施一度拿走了 95% 以上的总营收；而现在，应用端已经拿走三分之二，基础设施只剩三分之一。按他的推演，这一趋势还会继续，未来应用甚至可能拿走 90% 以上的营收。
因此，他认为最经得起时间考验的代币，主要会集中在两类：一类是「应用」，另一类是「钱」。在这部分讨论里，他点名提到 BTC 和 Zcash。
按照 Austin 的说法，比特币不会消失，而 Zcash 这类「钱」型资产也重新获得了自己的位置，因为它服务的是另一类用户群，并承载着十年前加密世界最原始的诉求。他还说，最近已经看到 OG 比特币用户重新向这类资产贡献结构性资金流入。
关于 ETH，他表示，ETH 正处于一个「非常有意思的位置」，有潜力重新成为「钱」，这也是他过去很长一段时间没有认真看待过的角度。他在节目中给出的理由包括：比特币面临量子计算风险、Strategy 的集中持仓风险，以及其他一些结构性因素。在这些变量叠加之下，ETH 作为「钱」的可选性，比以往任何时候都更强。
他还补充说，Ethereum 一直在用业务支撑证明自身价值，而最近「钱」这一叙事的回归，让 ETH 的估值面重新变得值得关注。
对 Solana、Base 和 Robinhood 链的补充看法
在播客后段，David 还追问了 Solana、Base 和 Robinhood 链。
Austin 表示，Solana 是当前链上现货活动最多的公链，也是 Pump 整套业务的重要基础。不过他也指出，Solana 目前处于一个较为尴尬的阶段：链上使用量非常高，但自身并没有赚到太多钱，其中一个原因是 MEV 被抽走的部分减少了。他说，Solana 仍是加密采用方向上最值得持续跟踪的赌注之一，但关键仍在于如何把使用量转化为收入。
至于 Base 和 Robinhood 链，他的判断相对简洁：这两条链都属于使用率很高的公链，更值得观察的是应用层最终能从中拿走多少价值。
Austin 对 2026 年周期的结论
在节目结尾，David 询问 2026 年这一轮周期未来会被如何记住。Austin 的回答是，2026 年会是「应用」和「钱」两个叙事兑现的一年，也是那些找到「加密和现实世界交集」的 0 到 1 应用集中入场的一年。
按他的表述，回过头看，Venice、Hyperliquid、Pump、Etherfi、BTC、Zcash 这一批资产，可能会被记作这一轮周期的重要入场点。
这期节目由 MarsBit 整理编译，原始播客来源为 Bankless，嘉宾为 Austin Barack，主持人为 David，播出日期为 2026 年 9 月 7 日。