山寨季还没有正式到来，但交易者已经开始调仓，相关数据也越来越难以忽视。
过去 30 天，MEME 币发射平台 PONS 涨幅超过 350%，DeFi 板块中 Uniswap 的 UNI 涨幅超过 110%，Arbitrum 的 ARB 涨幅超过 150%，AI 赛道的 NEAR 涨幅约 180%。隐私币 Zcash 上周创出新高，突破 1600 美元；比特币二层代币 LIT、MEME 币发行平台代币 PUMP，也位列同期涨幅榜前列。
这些大涨币种分布在不同赛道，并没有指向单一交易主线，但也反映出，不少交易者开始把注意力放到背后具备真实商业逻辑的项目上。
上涨并非只围绕单一叙事展开
ARB、UNI、Jupiter 的 JUP 以及 Ondo 的 ONDO 等代币近期均出现明显上涨。Bankless 播客主持人 David Hoffman 上周五表示，这些项目的共同点在于能够创收，都有真实营收，这意味着这一轮上涨的驱动力可能更多来自应用价值，而不只是投机。
不过，市场也并非完全只看基本面。1inch 联合创始人 Sergej Kunz 表示，在过去 30 天里，MEME 币的买方增长最强，同时 DeFi 协议、隐私代币、AI 项目和代币化资产也吸引了大量资金关注。
他在接受采访时说：「目前的格局特征是先广后深。」更多钱包开始买入更多种类的代币，但单笔买入金额普遍偏小。「数据里的谨慎恰好印证这种选择性参与的整体特征。」换句话说，用户更像是在做选择性布局，而不是集中押注单一方向。
山寨季指数抬升，但尚未达到正式门槛
这一轮山寨季会不会和过去不同，现在还很难下结论。CoinMarketCap 官方山寨季指数目前为 64，满分 100，较上周的 48 有所上升，但距离 75 的正式山寨季门槛仍有差距。
从市值结构看，少数币种仍占据市场绝大部分份额。交易公司 Talos 的数据显示，目前市值前十的山寨币大约占山寨币总市值的 80%，而 2024 年末这一比例约为 70%。
Hoffman 认为，这一波上涨是由能够产生收益的协议推动的。Talos 国际市场主管 Samar Sen 则表示，数据「显示资金向少数资产聚集，而非广泛流向长尾小币种」。
Sen 说，Talos 9 月资金流数据还显示出「极强的买入倾向」，几乎每个交易日都是买盘占优。这与 2024 年末形成鲜明对比：当时买卖双方力量相对均衡，而在大选后的上涨行情中，DOGE、ADA、HBAR 等不同类型代币曾出现普涨。
资金在买什么
Sen 表示，当前表现最强的领域集中在特定叙事赛道，包括创收型协议、链上永续合约以及 DeFi 项目，代表标的有 HYPE、LIT、UNI、MORPHO。与隐私相关的资产，如 ZEC、NEAR 和 XMR，以及与人工智能相关的代币，如 VVV 和 TAO，也表现强劲。
Talos 还观察到，MEME 发射平台相关交易热度明显上升，例如 PUMP、PONS；Robinhood 生态以及 USELESS 这只 MEME 币的涨幅也较为突出。
PONS 是过去 30 天涨幅最高的币种，数据来源为 CoinMarketCap。
Kunz 与 Sen 的判断一致：市场的选择标准比过去严格得多。Kunz 表示，「投资者聚焦特定叙事与生态，不再把山寨币当成一个笼统的板块无脑做多。」
代币化黄金、代币化股票的买盘也在增加，AI 代币同样出现上涨，只是整体基数仍然较小。
但从整体看，市场并没有彻底从投机转向价值投资，而是多条叙事同时展开博弈。本月早些时候，Robinhood 上线了大量非传统交易对，赛道之间的边界已经开始重叠。代币化股票甚至可以直接和 MEME 币交易，例如 BONER/HIMS、SPACEHOOD/SPCX 这类交易对，其中一组交易对在 9 月初创下高额交易量。
基本面驱动的山寨季是否可能出现
Curve Finance 与 Yield Basis 创始人 Michael Egorov 表示，相比前几个周期，他看到市场现在更加关注真实落地场景与机构需求。
他说：「总的来说，当下市场更青睐那些真正有用、能把加密世界和真实金融活动打通，并且可以落地验证的协议。」
在他看来，稳定币就是典型例子，尤其是稳定币在链上外汇和金融科技场景中的应用。他认为，最大的驱动力将来自加密基础设施持续与实体经济融合。如果这类需求继续增长，可能会为本轮山寨季带来新的买盘力量，使加密基础设施不再只服务于加密货币交易本身。不过，这一判断能否兑现仍有待观察。
谁在推动这一轮上涨
Talos 数据显示，山寨币交易中做市商参与占比已经从 2024 年末约 65% 下滑至今年 9 月的 32%，但资金流仍保持强劲买入趋势。
Sen 表示：「这和上一轮山寨行情有显著区别，说明流动性提供商与做市商在本轮行情里扮演的角色至今偏弱。」
与此同时，交易门槛还在下降。过去，交易者必须直接在 Raydium、Orca 这类去中心化平台操作，才能获得相关敞口；现在，在主流平台上也可以交易。他说，这「降低了入场门槛，扩大散户参与规模」。
专业交易者在本周期也拥有更多追踪资金的工具，包括钱包追踪、跟单交易，可以据此捕捉跨钱包、跨协议、跨链的资金动向。
Sen 认为，这形成了一种新的格局：散户的入场渠道更广，专业交易者则借助更成熟的工具，去锁定资金聚集的方向。