Strategy（Nasdaq: MSTR）在2026年第一季度财报中爆出约125亿美元的净亏损，主要归因于比特币季度价格的下跌。这一数字让市场震惊，更引人注目的是，公司管理层首次明确表态——可能会出售部分比特币来支付股息。这家自2020年8月采用比特币标准以来持续增持的公司，正面临其国库模式有史以来最严峻的考验。
巨额亏损与“接种式”出售
据NYDIG 5月8日发布的报告，Strategy 当前持有818,869枚比特币，价值约670亿美元。第一季度净亏损约1250亿美元（原文约1250亿是笔误，应为125亿美元），主要源于比特币季内下跌带来的非现金减值。CEO Phong Le 在财报电话会上表示：“我们可能会出售一些比特币来支付股息，以接种市场。” 这一表述与此前Le的立场形成鲜明对比——他在2月曾表示，出售比特币只会在严重且长期低迷（如比特币跌至8000美元并持续五年）的情况下才考虑。如今管理层将出售意图与股息支付挂钩，被解读为资本优化而非战略转向。
比特币国库模式的脆弱时刻
自2020年起，Strategy 通过发债和股权融资持续增持比特币，构建了全球最大的上市公司比特币国库。然而，季度亏损叠加可能出售的预期，让投资者重新评估该模式的风险。公司当前拥有22.5亿美元USD储备，每年需支付约14.9亿美元股息。尽管账面数据显示美元分红覆盖时间约18.1个月，比特币分红覆盖时间长达45.1年，但一旦开启出售
，市场信心可能摇摆。值得注意，优先股（如STRC）在资本结构中的占比正逐步上升。NYDIG指出，这使得流动性管理、股息覆盖能力以及市场准入变得比以往更加重要。投资者不再只盯着公司的比特币持仓，融资条件和资本灵活性已成为估值核心因素。
mNAV阈值与优先股影响
另一个关键指标是mNAV（市场价与调整后净资产价值之比）。管理层透露，只有当MSTR股价高于约1.22倍mNAV时，股权融资才能增厚每股比特币含量，而非在平价时就成立。NYDIG认为，这一阈值与优先股规模及不同的稀释假设有关。报告强调：“关键问题不在于使用哪种方法，而在于报告的指标和资本分配框架之间要保持一致。”
未来信号与市场影响
投资者需要密切追踪以下四个信号：1）是否实际出售任何BTC；2）USD储备的变化趋势；3）优先股股息覆盖比率；4）新发行节奏。若Strategy开始小额出售比特币，可能意味着其角色从纯粹的比特币积累者向更积极的比特币支持型资本市场结构进化。这对整个加密货币市场而言，既是风险也是机遇——MicroStrategy的动向历来被视为机构信心的风向标。一旦出售行为被解读为顶部信号，可能引发市场短期抛压；但如果公司能通过优先股融资维持增持节奏，反而会强化比特币作为可融资资产的地位。总体来看，125亿美元亏损与可能出售的声明，已经将Strategy的国库模式置于聚光灯下，2026年接下来的季度将是验证其资本战略韧性的关键窗口。