Protos报道，Michael Saylor旗下Strategy的基础市值对净资产倍数（mNAV）在过去两年里从 2x 降到 0.68x，较 24 个月前缩水三分之二。
按报道描述，正好在 24 个月前，Strategy 普通股的价值相当于其所持比特币价值的两倍。也就是说，公司每持有价值 1 美元的 BTC，MSTR 的交易价格对应 2 美元。2024 年，市场一度看好 Strategy 通过成功经营为股东增持 BTC 的能力；截至目前，这种乐观程度按该指标计算已下降三分之二。
基础 mNAV 已从溢价转为折价
报道援引 StrategyTracker.com 的数据称，截至 2026 年 7 月 29 日，Strategy 的基础 mNAV 变化区间覆盖 2024 年 7 月 30 日至 2026 年 7 月 29 日。
Protos写道，Strategy目前持有 843,775 枚 BTC，平均成本为 75,476 美元，而当下市场价格低于 65,000 美元。在过去两年中的大多数时间里，MSTR 相对这部分比特币资产一直带有溢价交易。随着最初的溢价转为折价，公司两次重新定义 mNAV，试图让这一指标维持在 1x 以上。
按文中说法，Strategy 最新版本的 mNAV 前一日读数为 1.03x，处在勉强维持的状态。报道同时引用了 Strategy 在 2026 年 7 月 23 日发布的社交媒体内容。该公司称，新的和更新后的市场指标已经上线，并表示随着 Digital Credit 在其资产负债表中的占比上升，公司根据投资者反馈提高了指标精度。
Strategy先后给出三种 mNAV 定义
Protos称，最基础的 mNAV 计算方式很直接，即用公司市值除以其持有 BTC 的美元价值。若结果高于 1x，说明投资者为股票支付的价格高于公司持有的 BTC 价值；若低于 1x，则低于 BTC 价值。
仍沿用这一定义的 BitcoinTreasuries.net 将 Strategy 的基础 mNAV 计算为 0.64x。
随后，Strategy 对 mNAV 的第一次重定义是所谓企业价值口径的 mNAV。根据报道，这一算法在分子中把债务和优先股价值与 MSTR 普通股市值一并计入。Protos指出，这样会把结果做大，因此企业价值调整后的 mNAV 在基础 mNAV 跌破 1x 之后很长时间仍高于 1x，直到 2026 年 6 月下旬才跌破 1x。
进入 7 月后，Strategy 又推出新版本的 mNAV。按照其仪表盘展示的算法，先从约 577 亿美元的 BTC 加美元储备开始，减去 68 亿美元债务和 154 亿美元优先股，把剩余的 355 亿美元定义为净储备。之后再用这一所谓净储备除以流通股数量，并与 95.32 美元的股价比较，得出的倍数为 1.04x。
公司重定义指标，但股价仍明显回落
Protos表示，Michael Saylor曾把这次调整解释为“比特币资本市场需要一种新的金融语言”。Strategy首席执行官 Phong Le 则把该指标称为一次“升级”，并表示这一口径“建立了 MSTR 增值发行的 1x 门槛”。
不过，报道指出，这次重定义也让公司此前关于 mNAV 的历史表述失去可比性。Strategy 在术语表中写道：“在 2026 年 7 月 23 日之前，公司使用的 mNAV 一词指代的是不同指标，因此，在该日期之前计算的公司 mNAV，与该日期之后计算的公司 mNAV 不具可比性。”按照公司自己的说法，Saylor 在本月之前发布的所有 mNAV 数据，与公司网站当前展示的版本都无法直接比较。
同一页面还承认，尽管该指标带有这一名称，但“它并不等同于传统金融语境下的‘净资产价值’或‘NAV’或任何类似指标”，并称这一指标“只能由理解其有限用途和诸多局限的成熟投资者使用”。Protos还提到，Saylor 本人在 6 月 BTC Prague 活动台上解释旧版 mNAV 时，花了 7 分钟才完成定义。
旧承诺失效，当前基础 mNAV 为 0.68x
报道回顾称，Strategy 曾在 2025 年 7 月短暂向股东承诺，不会在 mNAV 低于 2.5x 时稀释 MSTR 股东权益，但后来仍在低于这一水平时出售了 143 亿美元股票。
到周三，基础 mNAV 已降至 0.68x，而当初同时产生这两个数字的那套指标，如今已不再是公司官方使用的口径。
Protos最后指出，真正与股东利益直接相关、且无法被重新定义的，是 MSTR 的股价本身。该股今年以来下跌 38%，过去 12 个月累计下跌 76%。
