Bittensor（TAO）当前价格约275 美元，市值约26 亿美元，完全稀释估值约58 亿美元。但一份来自 Pine Analytics 的分析指出，支撑这一估值的并不是已被验证的收入基本面，而��减半、质押锁仓、ETF 预期和 AI 叙事带来的稀缺性交易。
核心子网 Chutes 获得最高发行份额
按照报道披露的数据，Bittensor 网络每日发行 3600 枚 TAO，由子网所有者、矿工、验证者等参与者按既定规则分配。当前前十个子网控制了约56%的全网发行量，其中 Chutes 占比最高，达到14.4%。这意味着该子网每日可获得约518 枚 TAO，按年化估算价值约5200 万美元。
Chutes 由 Rayon Labs 开发，提供开源模型的无服务器推理服务。公开数据显示，这一子网拥有超过40 万用户，其中 API 用户超过10 万，日请求量超过500 万次，累计处理 9.1 兆 tokens。从业务活跃度看，它是 Bittensor 生态中最具代表性的需求侧样本。
外部收入有限，补贴强度远高于收入规模
问题在于，Chutes 的低价并非主要来自运营效率��分析称，Chutes 外部年收入仅约130 万至 240 万美元，其中较高值来自团队自报，未经过独立审计。按此计算，协议对该子网的补贴收入比约为22:1 至 40:1，也就是用户每支付 1 美元，网络需要通过通胀释放 22 至 40 美元的 TAO 激励来维持。
若剔除补贴因素，按 Chutes 每日约1010 亿 tokens的处理量反推，其成本约为每百万 tokens 1.41 美元。对比中心化市场价格，Together.ai 的 LLaMA 3.3 70B Turbo 约为0.88 美元，DeepSeek V3 约为0.40 至 0.80 美元，部分小模型最低可至0.18 美元。这意味着，一旦离开补贴，Chutes 的价格可能比中心化方案高出1.6 至 3.5 倍。
需求侧透明度不足，收入验证空间有限
Bittensor 的供给侧数据较清晰。每日发行、减半规则、质押率以及链上流动情况都可以直接观察。需求侧则不同。AI 服务调���、推理和训练过程发生在链下，区块链并不记录 API 请求本身，投资者只能通过质押流向、子网代币价格和项目方披露的数据间接判断实际需求。
截至报道援引的数据，全网可确认的需求侧年收入合计仅约300 万至 1500 万美元。仅 Chutes 一个子网的年化补贴就约5200 万美元，已经超过全网外部收入上限。除 Chutes 外，Targon 被描述为收入最高的子网，预估年收入约1040 万美元，对应估值约4800 万美元；Templar 完成了 Covenant-72B 训练，但外部收入仍为零。
估值倍数显著高于传统AI基础设施公司
按全网年收入 300 万至 1500 万美元估算，TAO 对应市销率约为175 至 200 倍；若按完全稀释估值计算，接近400 倍。而报道提到，中心化 AI 算力企业近年的融资估值通常约为前瞻收入的15 至 25 倍，高增长 SaaS 公司也很少长期维持在50 倍以上。
分析还指出，Bittensor 子网同时受到两端挤压：一端是开源模型和本地部署工具降低了自托管门槛，另一端是微软、谷歌、亚马逊和 Meta 在 2025 年合计超过2000 亿美元的 AI 资本开支。相比之下，Bittensor 全年激励预算约3.6 亿美元。在这种竞争结构下，子网即使做出可用服务，也仍要承担代币摩擦、验证节点开销、子网分成和网络延迟等去中心化成本。
这份分析没有否认 Bittensor 的叙事吸引力，包括 2100 万枚总量上限、比特币式减半机制、子网数量从 32 个增至 128 个，以及机构关注带来的催化。但其结论很直接：当前 TAO 的市场定价，更像是在交易稀缺性和情绪，而不是已经形成规模的 AI 服务收入。