从教皇下注到大选交易，预测市场走了五百多年
预测市场并不是新东西。1503 年，罗马就出现了针对下一任教皇人选的下注活动。到了 1916 年，按 2012 年美元币值换算，美国人单在总统大选上的投注规模就达到约 2.11 亿美元，全部发生在纽约博彩市场。交易最繁忙的时候，选举相关投注的交易量甚至超过了华尔街场外交易所的股票交易。
这类市场的核心很简单：人们用金钱为不确定结果定价。问题在于，真正成熟、可持续的预测市场，长期没有形成规模。Kalshi 和 Polymarket 的出现，让这个赛道第一次从小众实验走向了更大的商业化阶段。
1988 年奠定理论，早期项目却接连受挫
1988 年被视为现代预测市场的起点。该领域公认的鼻祖 Robin Hanson 写下了信息市场与理念期货的早期学术理论，同年，爱荷华大学三位教授搭建了爱荷华电子市场（IEM）。
在历经五届选举周期后，IEM 给出的概率预测有 74% 的情况准确度超过民调，这也呼应了弗里德里希·哈耶克在 1945 年提出的观点：市场是汇集群体智慧的高效方式。
但从 2000 年到 2010 年代，失败项目依然很多。2003 年 7 月，美国国防高级研究计划局（DARPA）推出的政策分析市场上线一天就被叫停，两名参议员指责它等同于开设刺杀事件博彩市场。美国国会也禁止好莱坞证券交易所转型为真正的电影期货交易所。Intrade 在都柏林运营十余年后，于 2012 年遭到美国商品期货交易委员会（CFTC）起诉，理由是其向美国用户提供未注册期权，平台最终在 2013 年 3 月关闭。
加密行业一度被视为解决方案。以太坊主网上线后，开发者拥有了可编程底层基础设施，去中心化和抗审查特性似乎与预测市场天然契合。但新的问题随之出现。2018 年上线的 Augur 因以太坊 Gas 费过高、体验不佳而难以留住用户，峰值用户数只有 265 人，一个月后就跌到 37 人。
真正的难点，不只是监管
到 2024 年之前，大量项目已经消亡。常见解释是监管严苛、执行力不足、产品体验差，但这还不足以解释预测市场的深层结构问题。Nick Whitaker 和 J. Zachary Mazlish 在 2024 年《Works in Progress》中的分析更直接：一个能长期运转的市场，需要三类核心参与者。
第一类是储蓄者，追求长期收益；第二类是赌徒，追求刺激；第三类是专业交易者，依靠深度分析从错误定价中套利。基础形态的预测市场，对这三类人都不够有吸引力。它是零和博弈，扣除手续费后甚至是负和博弈，储蓄者不愿参与，因为他们需要的是能带来财富增长的正和市场。
绝大多数现实事件的结算周期又很长，题材也偏小众，很难吸引赌徒。赌徒通常更喜欢快速出结果的标的。缺少储蓄者和赌徒的交易对手盘，专业交易者也找不到足够流动性，市场最后只剩专业交易者彼此对赌。Whitaker 和 Mazlish 的结论很直接：如果没有外部补贴，“万物皆可预测”的模式无法规模化。
体育和政治是少数例外，因为它们天然有关注度。但仅靠这些题材，预测市场依然很难走出小圈子。
Polymarket 用低成本链上基础设施跑通了产品
Polymarket 由 Shayne Coplan 于 2020 年创立。他是纽约大学肄业生，2014 年参与以太坊 ICO，2019 年曾写信给 Robin Hanson，希望把预测市场变成现实。新冠疫情期间，他在纽约下东区的公寓里推出了这款产品。
Polymarket 能避开早期加密预测市场的坑，很大程度上得益于加密基础设施的迭代。平台运行在 Polygon 上，Gas 费被压到几美分；使用自有稳定币 PUSD 结算，1 美元兑付就是实打实的 1 美元，持仓期间没有价格波动风险。交易采用混合订单簿，链外撮合保证速度，链上结算保证可信，体验接近中心化交易所，同时保留非托管结算特性。
Polymarket 采取的是“先上线，后解决监管问题”的路线。这让它在早期拥有更高自由度和更快迭代速度。2020 年美国总统大选期间，平台月交易量达到约 2600 万美元，之后又靠疫情和流行文化相关市场持续扩张。
监管风险后来还是找上门。2022 年 1 月，CFTC 对 Polymarket 罚款 140 万美元，并要求平台封禁美国用户。此后，合规被放到最高优先级：平台对美国地区做地理屏蔽，聘请前 CFTC 主席担任顾问，并继续向全球其他地区运营。2023 年其交易量约 7300 万美元，规模不算大，但足以撑过加密寒冬。
真正的爆发点是 2024 年美国总统大选。虽然已禁止美国用户访问，Polymarket 仍成了这场大选在文化层面的代表平台。大选相关市场累计交易量约 36 亿美元，对特朗普胜选概率的判断准确度超过民调和专家评论。这次出圈把预测市场推到了全球视野之中。
大选结束一周后，联邦调查局（FBI）突击搜查了 Coplan 的公寓，调查平台是否存在美国用户绕过 2022 年禁令、在国际版网站交易的情况。2025 年 7 月，美国司法部与 CFTC 结束调查，没有提出任何指控。数日后，Polymarket 以 1.12 亿美元收购持有 CFTC 牌照的交易所 QCEX。同年 10 月，纽约证券交易所母公司洲际交易所（ICE）同意向 Polymarket 最高投资 20 亿美元，投资前估值为 80 亿美元；ICE 同时成为 Polymarket 事件数据的全球分销商。依靠收购 QCEX，Polymarket 于 2025 年 12 月重新进入美国市场。
截至 2026 年 7 月，Polymarket 累计完成 7.077 亿笔交易，总交易量突破 1119 亿美元。它在 2024 年是行业龙头，之后被 Kalshi 反超。
Kalshi 反其道而行，先拿合规再扩张
Kalshi 从一开始就选择了另一条路。创始人 Tarek Mansour 和 Luana Lopes Lara 都毕业于麻省理工学院，Lara 曾是职业芭蕾舞演员，出演过《天鹅湖》，后来转入金融市场。两人于 2018 年创立公司，押注的是：先守住合规，比先求速度更重要。
他们等了将近两年才拿到上线批准。2020 年 11 月，CFTC 批准 Kalshi 成为指定合约市场，这是全美首家获得联邦监管许可、可以挂牌事件合约衍生品的交易所。凭借这张牌照，Kalshi 获得了核心法律依据，因为联邦法律优先于各州博彩相关法律。公司于 2021 年 7 月正式上线。
但牌照也带来麻烦。平台上新热门事件的流程缓慢，严格的 KYC 要求进一步拖慢增长。最重的一击来自 2024 年美国总统大选：Kalshi 申请开设相关市场，却被 CFTC 驳回，错过了行业最大的催化剂。
Kalshi 随后提起诉讼并胜诉。2024 年 9 月，一名联邦法官裁定 CFTC 越权，选举相关合约既不违法，也不属于博彩。距离投票只剩 32 天时，Kalshi 才重新开放大选交易。由于起步太晚，加上严格 KYC 带来的国际用户缺失，它在用户心智和市场份额上输给了 Polymarket。Kalshi 大选相关交易量约 5 亿美元，而 Polymarket 达到 36 亿美元。
不过，大选结束后，合规投入开始显现回报。Robinhood 与 Kalshi 合作推出首款预测市场产品，彭博终端也直接接入了 Kalshi 的数据，这两项合作都建立在它的监管资质之上。
2025 年到 2026 年，Kalshi 把重心放在政治之外的市场。体育成为第一大品类，组合投注玩法贡献明显。2025 年 9 月该玩法在 Kalshi 上线时仅占总交易量 3%，到 2026 年 7 月已经升至 38%。平台还借助世界杯做营销，投放了带有提莫西·查拉梅、利昂内尔·梅西、卢卡·东契奇的广告。世界杯期间，300 万用户创造了 270 亿美元交易量。
截至 2026 年 7 月，Kalshi 累计完成 9.826 亿笔交易，总交易量达到 1557 亿美元，规模超过 Polymarket，成为行业新龙头。
头部平台带动券商和交易所全面入场
两家平台跑出来后，交易所、券商和金融科技公司纷纷跟进，推出自己的预测市场业务。很多公司采取的是快速上线策略，先把现有平台接入自家应用，再测试市场需求。
Coinbase 和盈透证券选择聚合模式，整合多个平台的流动性与市场；CME 集团则从零开始搭建自有产品。Robinhood 则走了更系统的路线，先把订单路由到 Kalshi，在需求得到验证后再自建底层系统，并于 2026 年 6 月推出受 CFTC 监管的交易所 Rothera。
这笔押注很快见效。Robinhood 的事件合约业务在 2026 年二季度实现 1.56 亿美元营收，同比增长超过 10 倍，已经高于其加密交易业务的 1 亿美元营收。
赌徒和专业交易者已被部分满足，储蓄者仍缺位
Kalshi 和 Polymarket 解决了执行层面的很多问题：监管策略更清晰，手续费更低，普通消费者的产品体验也更好。但它们是否真正解决了 Whitaker 和 Mazlish 提出的结构性需求问题，答案并不完整。
赌徒群体已被部分满足，但还远没有做到“万物皆可预测”。体育题材天然适配预测市场，核心问题只是能否从传统体育博彩手里抢走交易量，而两家平台已经做到了。今年至今，大部分交易量来自体育。组合投注是重要增长动力：2025 年 9 月在 Kalshi 上线时只占总交易量 3%，到 2026 年 7 月升至 38%。
紧随其后的是加密货币价格预测。政治题材也不再局限于大选，军事与地缘冲突市场交易量达到 27.6 亿美元，略高于美国大选市场的 27.3 亿美元，再加上海外选举，广义政治赛道规模继续走高。文化市场，包括音乐、影视和名人，也在增长。美联储利率决议、通胀等经济题材同样有量。多个赛道都在上涨，但离“所有题材都能形成活跃市场”还有距离。
专业交易者这一端，激励已经部分成立。它们需要足够交易量，以及除其他专业交易者之外的对手盘。体育市场 1200 亿美元、加密市场 220 亿美元的规模，已经能提供这种流动性。Susquehanna 在 2024 年作为做市商接入 Kalshi，之后又和 Robinhood 成立预测市场合资公司。Jump Trading 向两家平台都进行了股权投资，以换取流动性供给；Citadel 也在评估入局可能性。
但储蓄者仍然没有被解决。预测市场本质上还是零和博弈，投入这类市场的资金，放弃了可能在国债或其他地方获得的收益。
未来可能变成全球信息定价层
下一阶段，预测市场可能从小众平台演变为给全球信息定价的基础设施。文章认为，新的市场形态也会催生新的机制。
一类方向是定制化对冲。企业可以对冲传统金融和保险无法覆盖的特殊风险。例如，一家冰淇淋店可以对冲夏季气温偏低的风险，而传统保险公司通常不会承接这种小众标的，因为很难盈利承保。
另一类方向是突破 0 到 1 美元的二元定价模式。永续市场可以针对任意事件连续交易，比如通胀不再只是“会不会高于 3.1%”，而是可以直接做多或做空通胀率本身。组合市场和理念治理则会把多个事件放在一起定价，例如“如果埃隆·马斯克辞职，特斯拉股价会是多少”或“如果美国发动入侵，油价会到什么位置”，从而更精细地评估资产价值，并辅助政策决策。
AI 智能体也可能成为真相挖掘者。它们可以全天候扫描电报社群和社交媒体，比人类评论员更快找到事实依据，针对错误定价进行交易，提升市场准确度。
在媒体层面，预测市场还可能和新闻形成更深的共生关系。CNN、CNBC 的合作显示，未来媒体报道不只会聚焦已经发生的事实，也会覆盖未来会发生什么。长尾题材也会被进一步拓展，比如科技行业裁员、泰勒·斯威夫特专辑表现、本地社区事件等。但要激发需求，用户习惯也得改变：人们不只是看新闻，还要参与对结果的押注。
生息抵押品和模块化金融，或许能补上储蓄者缺口
作者认为，预测市场最难补上的还是储蓄者缺位。一个可行方向，是让交易者不再质押闲置 USDC，而是使用 sUSDe、代币化美债这类生息资产充当保证金。仅 Ethena 的 sUSDe 在过去两年就通过获取永久资金利率实现了 4% 到 30% 的年化收益率，并且已经可以作为抵押品接入 Aave、Pendle 和 Morpho 等平台。如果预测市场也支持同类抵押品，储蓄者的资本在充当仓位担保时就能持续赚取收益，而不是在事件结算前完全闲置。
另一条路是金融和 DeFi 的模块化组合。预测市场之上可以叠加结构化产品，也可以把事件合约作为抵押品用于借贷。当事件合约能和生息资产打包，或用于抵押借贷时，零和博弈就不再是这类资本的唯一回报来源。