「宇树上市后，我们就没上会过具身项目了。」一位 AI 投资人谈到近期变化时这样说。
距离宇树上市刚好过去一个月。经历首日沸腾后，这家公司股价持续回调，较巅峰已跌去一半。对整个具身智能赛道来说，这轮行情像一面估值镜子，投资人的预期开始变化，融资氛围也明显降温。
一位投资了某家估值百亿具身独角兽的投资人提到，虽然内部没有明确表态「不投」，但从投决结果看，相关项目基本已经停了。
这种变化也传导到了 IPO 端。港交所门外，具身智能企业排队上市的队伍格外显眼，各方都在等待 IPO 落地。但眼下港股的市场情况，让窗口期显得更紧迫。「发不发得出去，发出来会不会破发」，成了摆在每一家排队企业面前的问题。
宇树上市一个月后的定价冲击
回看过去两年，一级市场对具身智能企业的估值，更多建立在技术愿景、样机能力、团队背景和赛道叙事之上。在这种逻辑下，一批估值动辄百亿的具身独角兽出现了。但投资人对未来退出回报的测算，始终缺少一个真实的本土市场定价样本。
直到宇树冲上 IPO。
8 月 19 日，成立 7 年的宇树正式登陆科创板，成为 A 股「人形机器人第一股」。公司发行价为 150.80 元/股，开盘涨幅超过 500%，市值一度突破 4400 亿元。不过此后的走势出乎不少人预料，宇树股价快速回撤，短短 4 日便腰斩。
市场对具身智能的热情开始降温。大约半个月后，梅卡曼德登陆港交所，成为宇树之后又一家机器人 IPO。虽然梅卡曼德公开发售获得超过 3800 倍超额认购，但上市首日仍然破发。
监管信号与港股窗口压力
行业更警惕的，是监管层面的新变量。
今年 8 月，国家发改委政策研究室副主任李超表示，机器人产业必须防止盲目跟风、一哄而上。随后，The Information 报道称，监管机构已发出非正式「窗口指导」，明确将提高人形机器人企业 IPO 审批门槛：拟上市企业需要证明具备经常性收入能力，处于亏损收窄轨道，或已经实现真正的技术创新。
港交所也释放出制度调整信号。香港特区行政长官李家超透露，港交所将于明年上半年就修订特专科技公司（18C）上市制度展开咨询，其中包括检讨市值门槛等内容。
但此时，港交所门外已经聚集起一支长长的具身智能 IPO 队伍。智元机器人、银河通用、星海图、智平方、自变量机器人、逐际动力、跨维智能等都在其中。多数企业估值已进入百亿区间，甚至超过 200 亿元。
在业内看来，A 股上市要求本就严格，宇树之后这条路变得更窄，港股因此被视为更现实的退出渠道，尤其 18C 机制对亏损企业相对友好。可随着新一轮制度修订临近，叠加二级市场定价回调和监管门槛抬升，原本寄望于「先上市、再验证」的路径，已经不再像此前那样顺理成章。
融资热潮后的分水岭
回望这一轮具身智能热潮，一级市场一度处在高温阶段。仅今年上半年，国内具身智能赛道融资总额就超过 900 亿元，是 2025 年同期的 5 倍。
以往企业通常沿着天使轮、A 轮、成长期、PE 的路径逐步发展，各轮次对应相对清晰的估值逻辑。但在具身智能领域，估值抬升的速度远超常规节奏。
- 部分早期项目首轮资金尚未交割，后续轮次已经募集完毕；
- 有的公司三轮同时开启，不同投资人拿到的是不同估值体系；
- 还有项目这边资金尚未到账，估值已经翻了 5 倍；
- 「营收千万元，却能估值 20 亿美金」的案例并不少见。
不过，年中之后情况开始变化。
多位投资人在交流中提到，宇树上市成了具身智能赛道的分水岭。「投资人投的是预期，整个行业链条上的估值可能都要重算。」
最直观的变化是，投资机构进入了「看得多，但没有具体推动」的状态。项目拜访依旧频繁，但真正立项、推进交割的具身智能案例明显减少。
一位 FA 的感受更直接：「我们早几个月就不签新的具身项目。」在他看来，原因并不复杂，机构发现企业早期承诺落地的事项迟迟没有兑现，每轮融资更新的往往只是一些排名和奖项。
在资金充裕、市场共识强的时候，榜单和奖项可以成为下一轮融资的通行证；但当情绪转冷，这类「软性进展」已经很难继续支撑高估值。
投资人开始重看技术与现金流
此前，祥峰投资管理合伙人夏志进在「2026 投资界 SuperLink 大会」上提醒，现阶段具身智能百亿估值公司与初创团队之间，在技术层面并没有拉开巨大差距。「唯一可能称得上门槛的就是融资门槛，有些人融了更多钱，或者期望以这种方式形成长期门槛，但这种门槛不见得就能维持。」
多位投资人也提到，具身智能公司后续融资难度和估值倒挂风险都在上升。多数企业账上仍有此前融资留下的资金尚未消化，真正的融资压力可能会在今年 11 月之后集中显现。
不过，这并不意味着 VC/PE 已经关上了对具身智能的投资大门。
东方嘉富创始合伙人、董事长徐晓表示：「我们的想法还是要积极拥抱。」他认为，当前行业很多底层技术尚未收敛，如果一味观望，可能会错失较大的机会。「AI 浪潮才刚刚开始，假装理性可能是比过于乐观更差的一种心态。」
夏志进则认为，当下仍处在百花齐放阶段，技术路线没有定局，最终谁能走到终点，现在还看不清。蔚来资本合伙人吕元兴也表示，市面上上千家具身机器人企业能否真正创造价值，仍需时间检验，但行业未来 5-10 年依旧具备持续投资价值。
资金流向上游，企业更需要真实造血
综合多位投资人的判断，接下来资金将更多流向关节、灵巧手、控制器、世界模型等上游零部件和底层技术环节。与此同时，寻找真实造血场景会变得更迫切，企业可用于试错的空间也会被压缩。
徐晓提醒被投企业：「不论哪条路，最终还是要交给用户。我跟被投企业说，不要讲自己多厉害，要放到客户那里试试，最终买单的是客户，不是投资人。」
行业继续向前，分化也在加快。
回看创投圈历次风口洗牌，最先感受到寒意的往往是腰部玩家。近期市场流传的一则消息称，深圳一家估值 40 亿元的具身智能公司，原本计划按 80 亿元估值融资新一轮，但在多种因素影响下，公司调整了融资方式——表面上没有下调估值，但由于搭配老股，实际估值已压到约 60 亿元。
「别纠结估值，赶紧拿钱」
在这样的市场环境下，投资人给创业者的建议也变得更务实。
达晨肖冰多年前曾提出：「融资的时候速度比估值重要，不要纠结估值高 10%、低 10%，迅速让钱到位可能更重要。」放在当前阶段，这句话仍然贴切。对创业者来说，更重要的是做好充分准备，把握融资节奏。
深圳某 VC 基金董事总经理也给出类似提醒：「当下具身赛道已经进入买方市场，如果已经有明确的融资意向，优先落地，不要过度纠结纸面估值高低，先拿到足够支撑 2-3 年研发运营的现金安全垫。」
在不少投资人看来，现实比纸面估值更重要。「大家都没自己想的那么优秀，活着最重要。」
文章最后援引达尔文在《物种起源》中的经典论述：存活下来的物种，不是最强壮的，也不是智力最高的，而是那些对变化作出最积极反应的物种。
对仍在排队融资和冲刺 IPO 的具身智能企业来说，先留在牌桌上，才有资格等到下一个窗口。
本文来自微信公众号「投资界」（ID：pedaily2012），作者：周佳丽。