YZi Labs 投资团队成员 RickyW 在一篇关于链上股票的文章中表示，他最近一直在研究这一方向，核心问题并不是「能不能把股票做成代币」，而是代币背后到底对应什么资产、持有人实际拥有哪些权利，以及创业公司究竟能在哪些环节建立真实业务。
文章由 ChainCatcher 编译发布。RickyW 以一个具体设想开篇：如果看好某个趋势，为什么不能把这一判断做成一个投资组合，用加密货币买入，再让其他人跟投。以「AI 会大幅推高电力需求」为例，这样的组合可能会覆盖发电、电网和相关设备制造企业。对他来说，理想中的产品不只是给出几个股票代码，而是能清楚展示组合投向、完成买入，并随着判断变化持续调整和使用。
但他也追问了另一个更基础的问题：类似产品是否完全可以在普通证券账户体系里实现，如果放到链上，究竟改善了什么。在对这类产品感到兴奋之前，他更想先弄清楚底层如何运作：股票由谁持有，代币代表什么，用户如何取回资金，创业公司能在哪些地方真正做出一门生意。
代币名字不等于股权本身
RickyW 认为，买股票这件事本来就已经高度数字化。用户在应用里点击按钮后，背后仍然是一整套传统证券基础设施在运转：券商负责处理订单，交易场所撮合买卖双方，清算和结算体系核算各方的资金与证券交收，托管机构和登记机构负责保管证券并维护所有权记录，有些机构还会同时承担多项职能。
在一种常见的证券账户安排中，投资者是股票的实际受益所有人，但登记在册的持有人往往是中介机构或代名持有人。也就是说，投资者与上市公司之间原本就存在一整套记录和法律关系。
他将「链上股票」分成三类：
- 与实际股份所有权，或法律认可的间接证券权益相联系的代币；
- 由其他地方托管的股票作为支撑、由第三方发行的产品；
- 跟踪股票价格，但不赋予股票所有权的衍生品。
其中第二类最容易引发混淆。RickyW 提醒，即使一个产品有足额股票作为支撑，它也可能只是另一家公司发行的凭证，而不是代币名称所对应公司的股权。
他举例称，xStocks 将其产品描述为足额抵押的追踪凭证，而非直接股权，并明确表示产品不赋予持有人股东投票权。美国证券交易委员会工作人员发布的概述也解释了，不同的代币化结构会赋予投资者不同的权利。
因此，他把核心问题拆成两个层面：第一，代币由什么资产支撑；第二，持有人究竟可以主张哪些权利。代币名称里写着苹果，并不能自动回答这两个问题。如果发行方倒闭，投资者权益如何处理，同样不能被忽略。
一股股票如何被包装成代币
为说明股票支持型产品的工作方式，RickyW 用一个简化例子展开。假设一股苹果股票价值 100 美元，这只是举例，并非当前股价。
在这一结构中，发行方会安排把真实股票存放在指定的证券账户或托管账户中。发行方负责设立产品，券商协助买卖股票，托管机构负责保管资产，而苹果公司本身并不一定是代币发行方。
之后，发行方会根据产品条款创建，也就是铸造代币。假设最初 1 枚代币对应 1 股股票，这并不意味着市场上新增了一股苹果股票，而是创建了一个代表现有资产相关权利的代币。分红、拆股以及产品本身的设计，都可能让这一兑换比例随时间发生变化。
有些系统允许获授权机构在股票与代币之间进行转换；另一些系统则允许符合条件的客户在完成开户和审核后，直接申购和赎回代币。RickyW 提到，Alpaca 的授权参与者指南就是一个具体例子。
分销阶段则由交易所或投资应用将这些产品提供给符合条件的用户，做市商负责提供买卖报价，并用自己的库存和资金承担风险。文章强调，交易所是交易场所，做市商只是其中的参与者之一。
在持有方式上，用户既可以通过平台持有代币，也可以在产品支持时放入自己的钱包。但代币由用户自行保管，并不意味着底层托管机构就不存在了。区块链能显示代币余额，却无法独立证明相应股票确实存放在某个证券账户中。
退出时则有两种路径，而且并不相同：
- 卖出：由另一位买家接手用户持有的现有代币；
- 赎回：按照发行方流程办理，代币退出流通，用户收到产品条款约定的资产，可能是现金、稳定币，也可能是证券。
RickyW 还特别提醒，能够买入某种代币，并不意味着自动具备直接赎回资格。最低金额、费用、办理时间和资格要求，都需要单独确认。此外，一枚代币即使在市场上转手 10 次，也不代表背后新增买入了 10 股股票，交易量与资产池规模是两个不同概念。
价格如何贴近股票，关键在套利能否真正执行
在定价问题上，RickyW 用了一个简单场景：如果股票价格是 100 美元，代币价格是 105 美元，符合条件的机构也许可以买入股票、生成代币，再卖出代币。如果价差足以覆盖成本和风险，这笔交易就有利润空间。随着代币供应增加，价格会被压回去。反过来，当代币价格过低时，买入并赎回也可能发挥反向作用。
这就是套利机制。但他强调，关键不在于屏幕上有没有实时价格，而在于这些交易是否真的可以执行。
问题会在非交易时段变得更明显。比如到了周日，代币还在交易，底层股票市场却已经休市。此时做市商还能多方便地对冲风险，是否有人能办理赎回，赎回又该按什么价格执行，都会影响代币与股票之间的价格关系。
因此，他不会把「全天候交易」直接等同于「随时都能以合理价格成交」。在实际市场中，买卖价差可能扩大，代币价格也可能偏离股价。针对这类差异，RickyW 提到 xStocks 对一级市场和二级市场的解释值得参考。
从上游资产到下游应用，链上股票有哪些参与方
RickyW 将这一行业目前最容易理解的结构概括为一条链路：
股票 → 经纪与托管 → 法律结构与代币发行 → 交易与分销 → 投资组合、借贷及其他应用。
在这条链路中，上游负责资产本身及其对应权利，中游把这些权利转成用户能够获得和交易的产品，下游则负责打造用户真正愿意使用的应用。
除主链路之外，还有多项支撑体系：
- 区块链和智能合约记录余额并执行预设规则；
- 稳定币和支付通道负责资金流转，同时也带来各自的发行方风险和赎回风险；
- 钱包和安全系统负责管理私钥、授权和权限；
- 市场数据和预言机把价格及外部信息传入应用，但价格预言机并不等于储备证明；
- 合规系统根据相关规则判断谁可以买入、持有、转让和赎回；
- 存续期服务处理分红、拆股、合并等事件，对账流程则用于核验代币余额、托管记录和客户账户是否一致。
他指出，一笔转账在链上已经最终确认，并不意味着底层所有证券或银行环节也在同一时刻完成了结算。其背后仍然涉及机构、业务流程和法律义务。
与此同时，每个参与方都要有自己的商业模式。券商和托管机构会收取服务费；发行方可能收取产品费用，或者申购、赎回费用；交易所收取交易费；做市商通过管理风险和赚取买卖价差获利；基础设施公司销售软件；应用方则需要通过用户或分销渠道获得收入。
从投资者角度看，RickyW 最关心的是：谁真正解决了问题，并因此获得报酬。大量交易经过某个网络，并不自动意味着这个网络能获得大量收入；一家企业经营得好，也不代表其代币持有人一定能分享利润。
为什么要把股票放到链上：五个原因
RickyW 先强调，传统券商早已支持碎股交易、投资组合和证券抵押贷款，这些都不是加密行业的发明。真正让他感兴趣的是，当用户能通过同一套基础设施投资股票，同时持有稳定币、交易、借贷并构建金融产品时，会出现什么变化。
1. 稳定币入金让资产更容易获取
他指出，并不是所有地区的用户都能轻松开设一个好用的证券账户。对已经持有稳定币的人来说，先把稳定币换成银行账户里的法币，再把资金转入另一个账户，会多出一层摩擦。
代币化股票可以为符合条件的投资者提供一条更直接的路径，让他们从持有稳定币直接走向股票投资。这样做不会消除当地监管或开户审核要求，具体产品依然可能存在地域限制，但在资金转入和产品分销上，流程确实可能明显简化。
2. 开发者不必从零搭建全部基础设施
如果围绕「AI 将带动电力需求」这样的判断构建投资组合，开发者需要的不只是资产名单，还要有买入、持有、调仓以及在需要时接入融资服务的能力。
RickyW 认为，借助相互兼容的代币和协议，开发者可以复用现有的钱包、交易场所、借贷基础设施和智能合约，这会给指数产品、衍生品、自动化投资组合以及更多尚未出现的产品留出空间。好处在于，尝试新产品的起步成本更低，小团队也可以把精力集中在真正有差异化的体验上。
3. 投资者能迁移持仓，而不只是迁移现金
他写道，如果自己发现了一个更好用的应用，更希望做的是直接把现有持仓转过去，而不是先卖出、提取现金，再到另一个平台重新买入。
传统券商已经支持不卖出资产、直接转移持仓。链上的机会，则在于让持仓更容易在兼容的钱包、应用和协议之间转移和使用。可转让的股票代币有机会在兼容钱包和平台之间实现这一点。RickyW 提到，xStocks 的设计就支持跨钱包、交易所和 DeFi 协议使用。
他认为，兼容性仍然重要，但当用户可以带着资产离开时，投资者与应用之间的关系会发生变化，应用必须持续提供价值，才能留住用户。
4. 持仓不必只是躺在账户里
符合条件的股票代币可以被用作借款抵押品或保证金。RickyW 举例称，Kamino 已支持用户抵押部分 xStocks 产品借入 USDC。
在相关产品和平台支持的前提下，持有人还可以借出代币，获取借款人支付的利息；也可以向自动做市商提供流动性，赚取交易手续费。他提到，Uniswap 的费用机制已经展示了这类手续费来自真实交易活动。
不过，这些都是额外选择，并不等于无成本收益。借款会带来清算风险，而出借资产或提供流动性，也会引入单纯持有资产之外的额外风险。
5. 交易与结算可以持续运行
RickyW 表示，新闻不会随着证券交易所收盘而停止。支持延长交易时段的代币市场，可以在夜间和周末继续运行，投资者不必等到下一次开盘，才能对消息作出反应。
在结算环节，他还提到一项独立好处：股票代币与稳定币可以在同一笔链上原子交易中完成交换，也就是双方交付要么同时完成，要么都不发生。这降低了一方已经交付资产、却没有收到另一方资产的风险。
但他同样强调了边界：代币全天候交易，不代表投资者能全天候进入底层股票市场，也不代表一级市场的代币申购和赎回会始终开放。市场持续开放，也不等于买卖价差一定很小。
综合来看，这五点构成了他看好这一方向的主要原因：更多人能够接触这些资产，开发者可以围绕它们构建产品，投资者也能让现有持仓发挥更多用途。从「我相信世界会朝这个方向发展」到拥有一个可以买入、转移和使用的投资组合，中间路径有机会被缩短。相比只是把一个股票代码放进加密钱包，这样的机会更有吸引力。
创业公司可以在哪些地方做业务
围绕链上股票，RickyW 重点列出了三个值得关注的创业方向：把投资想法做成可投资产品、让业务运营可以跨服务商规模化，以及提供真正可用的融资支持。
1. 把投资观点做成用户真正能买的组合
在他看来，「AI 将带动电力需求」这类判断本身并不足够，用户仍然要自己选资产、理解风险、执行交易，并持续更新组合。创业公司可以把这些步骤整合起来，并在规则允许的情况下，让其他人跟随这一策略投资。
这类机会的重点，是为某个特定群体做好完整体验。AI 自动生成的股票代码列表很容易被复制，但分销渠道、可信的历史业绩记录，以及一款用户愿意持续投入资金的产品，门槛要高得多。上链只有在真正改善投资组合的持有方式、转移方式，或赋予其其他用途时，才有意义。
2. 让代币化股票业务能跨服务商稳定运转
即便出现交易失败、赎回延迟，或者股票发生分红、拆股，发行方、券商、托管机构和应用之间的记录都必须保持一致。创业公司可以开发软件来核对这些记录、协调信息更新，并帮助运营人员处理异常情况。
RickyW 认为，一个务实切入点，是找到某项成本高、且已有明确付费客户的业务流程。若能支持多家服务商，产品用途就能超越单一发行方的内部系统。可靠的系统对接，以及处理复杂情况的经验，也会提高客户更换服务商的成本。反过来，如果每个客户都需要无休止的定制工作，这门生意就难以做成可规模化的软件企业。
3. 让符合条件的股票代币成为可用抵押品
他指出，股票代币只有在贷款方能够为其估值、理解其对应的法律权利，并且在借款人无力偿还时通过处置抵押品回收资金，才算得上真正有用的抵押品。市场休市、赎回限制，以及不同发行方之间的结构差异，都让这件事远比接入一个股价数据源复杂。
因此，创业公司可以为借贷平台开发抵押品评估、风险管理和清算工具，而不必亲自成为贷款方。其价值在于帮助平台决定接受哪些抵押品、可以借出多少资金，以及在市场承压时如何退出。这依赖可靠的数据和真实可用的流动性，仅靠智能合约本身并不足够。
RickyW 最后将这三类机会概括为三种不同的生意：面向用户的投资产品、面向金融机构的运营软件，以及服务借贷业务的基础设施。每一种都需要明确客户，也都需要一个超越「把代币放到链上」的存在理由。