8 月 19 日，美国财政部将长期国债回购上限提高一倍后，30 年期美债收益率从 5.31 降到 5.18。比特币随后走出三根大阳线，价格从 64000 涨到 78000，几天内涨幅接近 20%。
BlockTempo 在一篇长文中提出，钱确实回来了，但人没有完全回来。8 月第三周，美国现货比特币和以太坊 ETF 单周净流入 26.1 亿美元，为去年 10 月以来最强一周；其中，比特币 ETF 总资产回到 960 亿美元，以太坊 ETF 为 143 亿美元。
与资金回流并行的是链上活跃下滑。同期，全球月度活跃链上地址同比下降 18%，被动持有者同比增长 16%。文章所说的“人”，指的是开发者、交易者、治理参与者等主动使用者，而不是买入后长期不动的持有人。文中称，越来越多人持有加密资产，但真正运用区块链的人在减少。全行业月活开源开发者约 2.8 万人，低于 2022 年峰值的 4.5 万人。
作者据此将 2026 年加密行业变化概括为四次人口迁移：ETF 散户、稳定币使用者、AI 代理与机构资本正在重塑这个行业，产业重心也从人的社群转向资本基础设施。
第一次迁移：从自主钱包到托管敞口
文章称，上一轮牛市中新用户进入加密市场，第一步往往是下载 MetaMask、保存 12 个助记词，并接受“不是你的私钥就不是你的币”这套叙事。到了这一轮，更多人是直接打开券商账户，搜索 IBIT 并买入，从未生成私钥，也没有在链上签过交易。
美国现货加密 ETF 总资产达到 1103 亿美元，其中比特币 ETF 为 960.7 亿美元。最大产品是 BlackRock 旗下 IBIT，约占全品类的一半。文章还提到，这些资金中约两成来自需要申报 13F 的机构，约八成来自无需申报的散户和小型账户。这意味着 ETF 中的大多数持有人是普通投资者，而不是大型华尔街机构。
这部分人不会直接出现在链上数据里。他们的买入不新增链上地址，不消耗 gas，也不参与治理。于是，市场一边出现“持有者增加”，另一边却是“链上活跃地址下降”。文中将此称为 2026 年最核心的矛盾。
Bitwise 对 299 名财务顾问的调研显示，32% 的受访者在 2025 年已经为客户配置加密资产，高于 2024 年的 22%。不过，约一半顾问表示，其客户中真正持有加密资产的比例只有 5% 或更少。顾问在学习，客户仍在观望，真正下场的依旧是少数。
文章认为，这是加密历史上第一次出现一个在熊市中相对稳固的持有人群。他们不看 K 线，也不关心去中心化，只把加密当作资产配置中的一个小仓位。他们的存在，让“持有人数”与“链上活跃度”出现了长期脱钩。
第二次迁移：从杠杆投机到有限风险敞口
文章把 2025 年 10 月 10 日视为这一轮人群洗牌的分水岭。当天，超过 190 亿美元的加密杠杆仓位被清算，成为史上最大单日强制清算。文中称，触发因素来自宏观冲击，而放大机制则是加密市场特有的统一保证金制度：在压力下，整个组合会被最弱资产拖累；同时，一些交易所界面卡死，交易者即使想平仓也无法操作。
FTI Consulting 事后复盘称，比特币在主要交易场所的盘口深度缩水超过 90%，买卖价差从个位数基点扩大到两位数百分比。USDe 这类 delta 中性稳定币在币安一度成交到 0.6 美元，折价 35%，而其他交易所仍在 1 美元附近。文章指出，由于不少杠杆产品用本所现货价格为抵押品定价，保证金引擎据此下调抵押价值，把原本偿付能力充足的账户推过维持保证金线。
两个月后，未平仓合约较 10 月高点下降超过 40%，数百万个账户被关闭。系统杠杆率被压缩到加密总市值的大约 3%。同一时期，比特币期权未平仓量首次超过永续合约，仓位结构也更偏向防御，市场参与者从方向性押注转向有限风险敞口。
文章认为，这并不是散户突然变成熟，而是不成熟的一批已经被市场清理掉。
BIS 基于 95 个国家数据的研究显示，73% 至 81% 的散户投资者在初始投资上亏损。文章引用这一研究称，因果关系很明确：价格上涨会吸引新用户入场，而散户追涨时，最大的持有者往往在反向卖出获利。新增用户中约 40% 是 35 岁以下男性，也是风险偏好最高的群体。
memecoin 子群体的变化被视作另一项例证。过去一年，新发行 memecoin 超过 1300 万种。Solidus Labs 分析超过 700 万个 pump.fun 代币后发现，98.6% 到 98.7% 表现为拉高出货，真正“毕业”到 Raydium 的比例不足 2%。到 2025 年 9 月，memecoin 发行量已较 1 月下降 56%。
投机人群并未消失，但规模处在近年低位。文中列出的山寨季指数为 39，满分 100；恐惧与贪婪指数为 53，处于中性区间。这些都被描述为退潮阶段的特征。
第三次迁移：从投机资产到支付工具
价格剧烈波动之下，稳定币供应保持高位。文章给出的数据是，稳定币总市值约 3030 亿美元，其中 USDT 约 1830 亿美元，USDC 约 720 亿到 737 亿美元，两者合计约占 84%。在比特币从 12.6 万美元跌到 6 万多美元的过程中，稳定币供应并未明显回落。
文中把稳定币用户称为唯一一个与价格周期脱钩的群体。他们把稳定币当工具，而不是投资品，用于持有美元、跨境汇款、对冲本币贬值和领取工资。作者写道，这些人未必关注 K 线，也未必参与治理，甚至未必知道自己在用 Web3；他们更像是在使用一个恰好运行在区块链上的美元账户。
Castle Island 与 Brevan Howard 对巴西、印度、印尼、尼日利亚和土耳其 2541 名用户的调研显示，47% 的受访者使用稳定币储蓄美元，43% 会把本币换成美元，43% 是为了获得更好的换汇汇率；55% 的受访者把 10% 以上资产配置在稳定币中。尼日利亚的数据最突出，77% 的受访者将 10% 以上资产持有为稳定币。BVNK 在 2026 年的数据显示，尼日利亚 59% 的加密活跃成年人持有 USDT，比例全球最高。
地域分布同样说明了这一趋势。Chainalysis 数据显示，亚太地区链上价值同比增长 69% 至 2.36 万亿美元，为全球最快；拉美增长 63%，撒哈拉以南非洲增长 52%。加密采用指数前十名中，除美国外全部为中低收入国家。巴西的链上加密活动中，稳定币占比高达 90%。世界银行数据显示，全球平均汇款成本为 6.36%，而联合国目标是 3%，文章据此认为，这正是稳定币在这些跨境支付走廊中的经济基础。
不过，文章也提醒，稳定币增长不能被简单等同于有用性增长。因为同样的工具属性，既服务合法支付，也服务非法资金流转。Chainalysis 数据显示，稳定币占非法交易量的 84%，而 2024 年这一比例为 63%，意味着犯罪资金从比特币迁移到稳定币的过程已经完成。
稳定币在宏观层面的角色也被单独点出。Tether 截至 2026 年 3 月持有约 1410 亿美元美债直接和间接敞口，其中 1220 亿美元为直接持有的短期美国国库券。文章称，这使 Tether 这家私营公司成为全球第 17 大美债持有者，超过德国、阿联酋和韩国。BIS 工作论文则指出，稳定币储备集中在美国国债，形成一条直接传导通道：全球对私人数字美元债权的需求，会转化为对美国主权债务的需求，并强化美元在国际货币体系中的结构性地位。
文中据此判断，稳定币已经从加密圈内部的交易工具，变成美国国债市场的重要买家，以及新兴市场美元化的载体。
第四次迁移：从人到机器
文章称，稳定币原始年交易量达到 46 万亿美元，但剔除机器人和自动化地址后的真实经济交易量只有 9 万亿美元，约 80% 的链上“活动”并不是人类完成的。
Visa Onchain Analytics 的调整方法会剔除交易所内部互转、MEV 机器人，以及月交易超过 1000 笔或 1000 万美元的高频地址。按这一方法计算后，真实交易量只剩下原始数据的五分之一。
女巫集群是另一个维度。文章提到，LayerZero 一次空投中剔除了 803093 个疑似女巫地址；zkSync 链上约有 600 万个唯一地址，但按严格标准筛选后，只有 69.5 万个钱包合格，合格率约 11.6%。在文中看来，一个真人控制数十个到数千个地址，已是行业常态。
AI 则在加速这一趋势。Chainalysis 数据显示，和 AI 服务商有关联的诈骗运营，平均提取金额达到 320 万美元，是无 AI 运营的 4.5 倍；其日收入中位数从 518 美元升到 4838 美元，日均转账次数从 3.89 次增至 35.1 次。GitHub Octoverse 2025 则显示，平台上 AI 生成或 AI 辅助代码的占比首次超过 40%。
围绕代理支付的基础设施也已经出现。文章提到，Coinbase 已开源 x402 协议，并与 Cloudflare 成立 x402 Foundation；Google Cloud 与 Coinbase 联合发布了 AP2，即 Agent Payments Protocol。不过，AI 代理开发者规模，以及 AI 代理发起的链上交易量，目前没有权威公开统计。文章因此将其描述为“基础设施已经就绪，但人群尚未被测量”的新群体。
文中进一步指出，只要机器人占据链上活动主体，任何基于地址数、交易笔数、TVL 的用户统计，都不再是严格意义上的人口统计指标。作者的结论是，加密世界正在成为第一个人类不再是主要行为主体的金融系统。
规模与权力的倒挂
把不同群体放在一起后，文章给出一个反直觉结论：规模最大的人群，未必掌握最大权力。文中写道，7.16 亿持有人既不投票也不建设；不到 1 万名开发者决定协议演进；而数十家做市商在 10 月清算中就能让盘口深度蒸发 90%。
按这一逻辑，加密世界在人群和治理维度上的集中度，并不低于传统金融，只是集中的位置不同：不在监管者和银行手中，而集中在开发者、做市商、大户和治理象征手中，而且这些角色的人数都在四位数以内。
文章列出了一组集中度数据：前 0.01% 实体持有 27% 的 BTC 流通量；DAO 治理基尼系数为 0.998，中本聪系数为 8；NFT 交易中前 10% 交易者完成 85% 交易；5.4 亿美元 MEV 利润集中在 11289 个地址；ETF 市场前三家发行人占 89%；从业超过 2 年的资深开发者贡献了 70% 的代码提交量。文章据此认为，去中心化在人群维度上从未真正实现。
消失的群体与留下的人
在 2026 年的图谱里，文章点出两个明显缩小甚至消失的群体。
其一是 P2E 数字劳工。Axie Infinity 峰值日活约 270 万，2021 年 8 月时菲律宾是全球最大玩家市场，曾有数以十万计的东南亚家庭把 play to earn 作为主要收入来源。但到 2025 年第二季度，整个 Web3 游戏品类的钱包数环比下降 17%，文中认为这一群体事实上已经解散。
其二是 NFT 收藏者。2021 年全年 NFT 交易量峰值超过 230 亿美元；到 2025 年第二季度，单季交易量只有 8.67 亿美元，按年化口径较峰值下降约 85%。文章援引学术研究称，这一市场从一开始就是 10% 的人完成 85% 的交易，而且 75% 的资产售价低于 15 美元。
空投猎人也在转型。文章称，行业正普遍改用积分制和发币前筛选，用长期链下行为积分替代一次性快照，以提高女巫成本。结果是，原本一次性套利式的“撸毛”，被改造成需要持续投入的低薪工作。
作者认为，由代币激励人工制造出的人群，其存续周期不会长于激励本身。
相对应地，真正留下来的，是由真实需求驱动的人群。包括需要美元而不是涨幅的稳定币使用者；也包括资深开发者。文中写道，从业 2 年以上开发者同比增长 27%，贡献了 70% 的代码提交，流失最多的是兼职开发者和一次性贡献者。
机构内部也出现分化。文章称，银行和长期配置者在下跌中加仓，避险基金则在撤出；交易型机构与配置型机构的分化，是 2026 年机构人群最核心的特征之一。
作者认为，区分“被激励制造出来的人群”和“因真实需求留下来的人群”，是评估任何加密项目“用户数”时最重要的判断。
产业代价
文章最后提出，评估行业不能只看增长，也要看代价。
Chainalysis 数据显示，2025 年非法地址接收总额至少 1540 亿美元，同比增长 162%。其中，制裁规避为 1040 亿美元，诈骗 170 亿美元，被盗资金 34 亿美元；稳定币占非法交易量的 84%。
文中把主动参与者和受害者明确区分开来：前者多为年轻男性、高风险偏好者；后者则往往是老人，被虚假投资平台和 AI 换脸的子女视频骗走养老金。FBI 数据显示，2025 年美国 60 岁以上群体因欺诈造成的损失为 77 亿美元，同比增长 37%。文章写道，BIS 提到的 73% 至 81% 散户初始投资亏损，属于主动参与者的亏损；受害者的亏损率则是 100%，因为他们从一开始就不是在投资。
文中还提到“非自愿参与者”。联合国机构估计，缅甸至少有 12 万人、柬埔寨约 10 万人被囚禁在网络诈骗园区，来源国超过 50 个。文章认为，他们不能被视作加密使用者，但加密是其被迫生产之诈骗产品的结算层，因此也构成了这一产业的人道主义代价。
行业从人的社群转向资本基础设施
文章结尾将四次迁移归纳到同一方向：加密正在从“人的社群”变成“资本的基础设施”。人在减少，机器在增加；散户在退出，机构在进入；投机在消退，实用在增长。
文中同时指出，这未必一定是坏事。一个行业从青春期走向成年期，本就会失去一些幻想。只是代价在于，它不再像过去那样有趣。过去的加密圈里有极客、朋克、相信“代码即法律”的理想主义者，也有论坛里争论不休的技术社区；而现在，更多是合规官、财务顾问、ETF 产品经理和稳定币发行人。
文章最后写道，过去人们问的是“这项技术能不能改变世界”，现在更常见的问题是“它能不能进入我的投资组合”。钱回来了，信徒却在减少。至于被作者称作尚未被测量的“第十类人群”——AI agent——可能正在路上。