Arthur Hayes 在一档由 Kyle Chasse 主持的播客节目中，对比特币、以太坊、Ethena、Hyperliquid 以及其自家项目 Flop 给出了一套最新判断。与十周前在同一节目中提出「局部见顶」不同，Hayes 这次明确表示自己已经重新上车，认为比特币 58000 美元「大概率就是局部底」，并进一步称这是周期底。
这期节目发布于 2026 年 9 月 2 日，时长 57 分钟。节目整理与编译来自深潮 TechFlow。按照原文披露，Hayes 是 Maelstrom 创始人，节目中谈到的以太坊和 Ethena 都是其基金持仓；他同时也是 Flop 项目 Flop Labs 的发起人，文中涉及 Flop 的内容存在明显利益相关，原文也提示这些观点属于其个人方向性押注，并非投资建议。
十周后改口：从「局部见顶」到重新加仓
Kyle Chasse 在节目开场先提到一个变化：今年 6 月时，Hayes 还在节目中判断市场「局部见顶」，十周之后，他的表态已经变成「back up the truck」，也就是重新大举买入。Chasse 追问，过去这十周里究竟发生了什么。
Hayes 的回答是，变的不是市场本身，而是美国财政部长贝森特和当局释放出的信号。按照他的说法，相关表态等于把底牌亮了出来：美国会去干预日元。美元兑日元仍在 160 附近，日本此前打出了数百亿美元干预资金，但汇率又回到原点；在他看来，美日已经就压弱美元、托住日元形成共识。
Hayes 由此推断，为了避免日本抛售对美国市场造成冲击，美国会继续印很多钱。随后，美国在 8 月初上调美国国债回购规模，这在他眼里已经把方向说得很清楚：扩表，并向市场提供更多宽松，以便美国政府能够继续偿还债务。
他提到，比特币在回购公告发布后曾出现一波上涨，在他看来，那一段急拉「很大程度是那些做空伽马、卖看涨期权的人被逼空」的结果，目前市场仍在消化这一走势。但即便如此，他仍坚持认为，58000 美元这一位置大概率已经构成局部底，震荡之后价格还会继续向上。
Hayes 的核心判断：58000 美元是比特币周期底
当 Chasse 继续追问，58000 美元究竟是局部底还是周期底时，Hayes 给出的答案很直接：「我认为是周期底。」
他回顾称，去年 10 月那轮高点在 12.5 万美元左右，只比前高高出一倍，是加密历史上最弱的一轮牛市之一。Hayes 给出的解释是，AI 吸走了所有边际信用。按他的说法，这一趋势会在 2025 年见顶，因为市场在 2024 年到 2026 年初这段时间里，把大量资本开支和信贷资源都投向了 AI。
Hayes 还给出一个时间判断：他预计这一趋势的二阶导数会在 2027 年底转负，意味着 AI 持续吸走所有边际信用的阶段会结束，随后市场进入他所谓的「AI 总资本错配阶段」。在这个阶段里，早先高调押注 AI 的参与者无法承认错误，即便项目不赚钱，也仍会继续加码，并以收入增速等口径掩盖问题。
在他看来，这反而对加密资产有利。超大规模云服务公司会继续融资，美国政府也会因为竞争因素而优先确保资金供应。Hayes 在节目中说，政客已经公开表示要 all in AI，不论这背后具体意味着什么，AI 信贷扩张、循环融资以及各种会计处理，最终都会对加密市场形成支撑，因为政治人物把 AI 当成了一条捷径，用来覆盖过去数十年的印钱与浪费。
他的结论是，资金总要寻找出口，而这部分钱会流向加密市场。结合 58000 美元这一价格位置、AI 相关乱象以及市场对长期美债收益率的担忧，他认为比特币已经见底，后续价格会明显高于当前水平。
四年周期不是教条，他只看流动性
在宏观驱动还是四年周期的问题上，Hayes 的态度也很清晰。他表示，自己曾写过研究，认为四年周期之所以常常与信贷周期对齐，是因为比特币诞生于 2009 年美国无限量化宽松的起点，之后其价格波动与中美货币政策的变化形成了某种同步，而这又恰好与减半周期接近。
不过，他并不打算把四年周期当成教条。Hayes 说，在他看来，比特币仍是押注央行和商业银行流动性扩张最纯粹的方式，但他不会死守四年周期这套框架，交易时更看宏观和流动性。用他的话说，市场给什么，他就交易什么。
以太坊是 Maelstrom 最大的方向性仓位
谈到以太坊和比特币时，Chasse 问 Hayes，未来几年 ETH 是否会跑赢 BTC。Hayes 的回答是：「会，而且是大赢。」
他表示，以太坊目前是 Maelstrom 「最大的方向性仓位」。不过在绝对持仓规模上，比特币仍然更多。Hayes 说，他们持有很多比特币，但以太坊才是基金最重的方向性押注。
他给出的理由主要有几层。第一，这一轮叙事在他看来是「现实世界资产交易的 layer one」。他举例提到，罗宾侠的链架设在以太坊体系之上，虽然他也承认那实际上是一个 Arbitrum 分叉，真正能回流到以太坊主网的收入很少，但叙事本身已经形成，即「罗宾侠在上面做股票和 meme 币交易」。
第二，Hayes 认为，大公司内部负责 IT 的决策者在上链时，往往会优先追随已经被大型机构采用的技术路线。按照他的说法，如果老板要求上链，而罗宾侠作为标普 500 公司、也是美国增长最快的零售券商之一，已经使用以太坊体系，那么这些公司未必会去选择 Sui 或 Solana，而更可能沿着已经被头部机构采用的路径执行。
第三，他提到，以太坊仍未突破 2021 年历史高点，是主要加密资产中少见的尚未创新高的标的之一。在他看来，这种市场位置反而容易带来更剧烈的上涨。他还提到，以太坊已经活得足够久，具备林迪效应，因此他不担心它会在一夜之间下跌 75%，这也是他愿意下重仓的重要原因。
清仓 Hyperliquid：项目依然好，但交易不再不对称
对于 Hyperliquid，Hayes 表示自己已经清仓。
他回顾说，自己早年曾看多 HYPE，认为其有很大上涨空间，并一路持有至 40 美元、50 美元附近。后来他曾发文称，市场可能开始担心团队抛压，以及 Aster、Lighter 等低手续费竞争者会压缩利润，这在当时大致对应一个局部顶部。
当价格跌到 20 多美元时，Hayes 又重新看多，并将其加仓为最大仓位之一。随后 HYPE 涨到 75 美元附近，在韩国半导体大跌带动大盘回落前，他把整本账平到只剩比特币。如今 HYPE 已经回到 85 美元，但他已经不再持有。
Hayes 仍把 Hyperliquid 视为加密行业里最好的项目之一，也认为交易所业务本身赚钱，85 美元的价格并非没有道理。但在他看来，问题在于「所有人都知道所有人都知道 HYPE 了」，这个交易的不对称性已经消失。
他还提到另一个担忧，即 Hyperliquid 若要与 Kraken 合作进入美国市场，就需要在清算和保证金模型上作出调整，以适应合规要求。Hayes 认为，这样的故事不再是「怎么赚更多钱」，而是如何为适配市场而做让步，并与 CME、纳斯达克、CBOE 以及其他同类产品竞争。长期来看，他仍看好 HYPE 能赢，但对他自己的交易风格来说，这不再是一个具备高不对称收益的标的。
看多 Ethena：两三个月内有涨 5 倍的空间
Hayes 随后把重点转向 Ethena。按他的概括，Ethena 的模式是做基差套利，即做多现货、做空永续，再把这类收益包装成一个合成美元稳定币；如果对该稳定币进行质押，持有者可以获得基差收益，在部分阶段这一收益率能达到 20% 到 30%。
他提到，Ethena 稳定币的流通量曾在基差较高时升至 155 亿美元，后来随着价格下跌和波动收缩，市场开始质疑，为何要为多拿那一点收益去承担智能合约和对手方风险，流通量因此回落到三四十亿美元，代币价格也下跌了 90%。与此同时，早期投资者持续退出并卖出，相关抛压延续了一年半。
在 Hayes 看来，最近的变化是，Ethena 已经完成对这些投资人的兑付，代币不再有锁仓限制，而且终于开始考虑向持币人分润。他把这些视为对代币更有利的结构变化。
与此同时，他仍然把比特币 58000 美元视为底部，并认为如果比特币价格和波动率继续回升，基差收益也会跟着抬升，市场持有和质押 Ethena 产品的动力会随之增强。他表示，自己几个月前已经进场。
Hayes 在节目中说，这个代币较历史高点下跌了 99%，但仍是加密行业里最好的项目之一，具备产品市场契合度。这也是他判断其在未来两三个月内有望上涨 5 倍的原因之一；在他看来，以当前市值计算，实现 5 倍并不困难。如果回到历史高点，从现在算则相当于 10 倍。
当 Chasse 抛出一个更直接的问题——如果现在身无分文，有人给 50 万美元且只能投一个币，会选 Ethena、ETH、BTC 还是别的——Hayes 的回答仍是 ETH。他解释说，如果只有 50 万美元、只能做一件事，他大概率会选 ETH，因为相较之下，他更有把握 ETH 不会在某天早上醒来时直接归零。
他也明确指出，即便 Ethena 团队再好，智能合约风险和对手方风险都真实存在于其结构之中，因此他不会把全部身家压在这笔交易上。对 Maelstrom 而言，Ethena 这类交易的优点在于，不必投入太多本金，就可能获得与 HYPE 交易相近的名义收益；如果用 HYPE 去做同样收益，仓位往往需要放大 5 到 10 倍。而在他看来，这类交易本质上都面临类似的智能合约风险，只是市场往往要等到漏洞爆发、价格一夜下跌 75% 时才会真正意识到。
复出只为 Flop：押注 AI 算力支付网络
节目后半段，Hayes 用很大篇幅介绍了 Flop，并直言自己「从退休里复出」，真正原因就是这个项目。
他说，自己长期对 AI 公司如何给 token 定价、如何定义 token 感到不满。按他的描述，不同公司对 token 的定义不同，收费方式也不同，透明度很低，缺乏统一标准。顺着这个问题继续往下看，他认为底层真正被交易的，其实是计算机每秒能处理多少浮点运算。
于是，他抛出一个更基础的问题：是否存在一个市场，以及一种货币，能够让参与者看到「全球统一的算力价格」？他的答案是，没有。
在这一判断基础上，Hayes 认为，AI 智能体最终会需要一个规模很大的支付网络。人类工作后领取法币，是因为法币可以立刻购买食物；而智能体真正需要的是算力，也就是每秒浮点运算能力。因此，如果存在一种货币，能够在一个去中心化市场中直接兑换为算力，这才是 AI 智能体真正需要的支付媒介。
Flop 的设计就是围绕这一点展开。Hayes 说，他们想建立一个浮点运算的商品市场，机制上借鉴比特币：网络发行自己的原生代币 flop，矿工通过「有用工作证明」来挖矿并处理浮点运算，让 flop 成为 AI 的支付网络。按照他的设想，智能体之所以会使用 flop，是因为它能直接兑换为维持自身运行所需的算力。
他把这件事描述为一个极度不对称的赌注：「要么 flop 网络彻底失败，要么我们比比特币还值钱，只有这两个结局。」在他看来，未来会有大量 AI 智能体执行任务并需要支付网络，而这个网络更可能是类似 flop 的原生系统，而不是 USDC。
具体到机制层面，Hayes 介绍说，矿工可以把闲置算力接入现货市场。项目早期由于存在补贴，每小时 GPU 收入可能比租金高出 8 到 10 倍，他将此类比为 2012 年个人拿笔记本挖比特币也能赚很多钱的阶段。
他还提到一个名为 Technocore 的设计，即一个供智能体使用的聊天室，会为智能体分配身份并叠加商业功能。按照他的说法，项目会在测试网里让智能体完成工作，并给它们一些 flop，用于购买算力，让这些参与者逐步习惯使用该代币。
代币分发方面，Hayes 说，空投将放出 20% 的供应量。项目不做预售，一旦上线，获得新 flop 的唯一方式，就是从拿到区块奖励的矿工手中买入。对于矿工卖币，他在节目中的表态是「我们不在乎」。
时间安排上，他表示测试网会在今年 10 月底上线，持续 90 天竞赛，主网空投则在年底进行。
在被问及普通人如何参与时，Hayes 给出两种方式：提供算力，或者使用推理服务。但他也反复强调，这套系统「不是给人的，是给智能体的」。在其设想中，普通用户甚至不会知道 flop 的存在，他们只是向自己的编排智能体下达指令，而底层执行时，可能走 OpenRouter，也可能走 flop 网络；由于 flop 在矿工补贴下会便宜到接近免费，智能体自然会优先使用它。
对于这个网络的价值上限，Hayes 给出了一个很激进的说法：上限可以写成 2 的 n 次方，其中 n 是智能体数量。如果未来存在数十亿乃至上万亿个智能体，且它们都运行在同一个支付网络之上，价值弹性会非常大。他也承认，现实未必会达到这个理论上限，但希望最终能落在高于 metastable 定律所描述区间的位置。
他给出投机 flop 的理由也很直接：如果未来有大量智能体需要持有一点 flop 来完成商业活动，那么就会像人类持有银行存款一样，不会把每一单位货币都立刻花掉，这会对价格形成向上压力。
节目最后，Chasse 问 Hayes 是否还有补充。Hayes 回答没有。Chasse 以一句话收尾：他理解 Hayes 为什么会复出，因为这个想法在他看来有其逻辑——要么比比特币更值钱，要么归零。